הצעה שאפשר לסרב לה

יום חמישי שעבר היה יום חג בקרן ההון סיכון JVP. אראל מרגלית, השותף שמוביל את הקרן, עמד על הדוכן בבורסת הנאסד"ק וצלצל בפעמון לפתיחת המסחר. זה היה היום הראשון למסחר במניית QlikTech בוול סטריט. תוצאות ההנפקה של החברה השבדית אכן היוו סיבה למסיבה. החברה גייסה כ-112 מיליון דולר וקפצה כמעט מיד לשווי של כמיליארד דולר. קרן JVP ראתה איך 21% שהיא מחזיקה בחברה צומחים מכמה מיליוני דולרים ב-2002 לכ-200 מיליון דולר ב-2010.

אלא שהסכום המכובד אינו של JVP, למעשה הוא בכלל לא קיים. מדובר ברווח וירטואלי בלבד משום שעל JVP ומשקיעים אחרים ב-QlikTech יש תקופה של חצי שנה בה הם מחויבים להישאר "בפנים". גם כשתסתיים התקופה לא יוכלו הקרנות לבצע את האקזיט המיוחל בין לילה. כמות המניות שמוחזקת ע"י הקרנות JVP ואקסל ב-QlikTech (כ-50%) תדרוש הנפקה משנית. ברמת התנודתיות הנוכחית בוול סטריט, חצי שנה שווה הרבה כסף.

עבור מרגלית המונח "על הנייר" הוא בעל משמעות היסטורית לא פשוטה. באקזיט הגדול של שנת 2000 - מכירת כרומטיס ללוסנט - החזיקה JVP ב-13% מכרומטיס. הסכום שקיבלה, "על הנייר", היה 700 מיליון דולר במניות לוסנט. מחלוקת עם מס הכנסה והתרסקות חברות ציוד התקשורת, גרמו ל-JVP לממש את המניות לאחר שאיבדו כ-75% מערכן והגיעו ל-175 מיליון דולר. עדיין מכובד ביותר, אבל רחוק מהפוטנציאל.

כך שבהינתן ההיסטוריה, וההצלחה של QlikTech, ניתן היה לצפות כי הקרנות יכללו בהנפקה גם הצעת מכר לחלק מהמניות שבידיהן, מה שלא קרה. לא רק JVP מוותרת על הצעת מכר כחלק מההנפקה הראשונית. גם בשני תהליכי ההנפקות האחרים בהם מעורבות כרגע קרנות ישראליות - וינטגרה ואייבלסטר - אין סימן, בינתיים, להצעת מכר. לפחות במקרה של וינטגרה היה מקום לצפות לכזו. בפעם הקודמת בה עמדה החברה להנפיק, ביוני 2006, הייתה משולבת גם הצעת מכר של המשקיעים, בהן הקרנות - מגמה, קונקורד וג'נסיס.

סטטיסטיקת הצעות המכר של הקרנות הישראליות בהנפקות הראשוניות היא כנראה מסימני התקופה. הנפקות מוצלחות כבר אינן מתקבלות כמובן מאליו, ועל אחת כמה וכמה, אקזיט מוצלח עבור הקרן. בסך הכל אפשר להבין את המגמה. המשמעות הפרקטית של הצעת מכר היא פחות כסף שמגויס עבור החברה.

הקרנות אמנם לא מעוניינות להיכנס לרומן ארוך עם וול סטריט ויעדיפו לשלב הצעת מכר בהנפקה, אבל החתמים לא מאפשרים זאת כל כך בקלות. כך שבסיכומו של דבר, החלון לנאסד"ק אולי נפתח קצת, אבל האקזיטים דרכו רחוקים מלהיות טריוויאליים.