מה עדיף: דירה או מניות?

שאלה היפותטית: האם מבול המחקרים הכלכליים ששוטף את תחום הנדל"ן למגורים באמת נועד לספק תשובות וממצאים לשאלות שמטרידות אותנו, או שמא גם כלכלנים, במחילה מכבודם, מחפשים כבוד ותהילה והם פשוט מריחים מהו הנושא הכי חם?

עם עובדות אי אפשר להתווכח. קחו לדוגמה את מינהל הכנסות המדינה, השייך לאוצר, המפרסם פה ושם מחקרים כלכליים וסיכומים על סוגיות מיקרו ומאקרו שעומדות ברומה של המדינה. בשנת 2008 פרסם מינהל הכנסות המדינה 11 הודעות - אף לא אחת מהן בנושאי נדל"ן.

דירות ומניות

בשנת 2009 פורסמו 22 הודעות - שמונה מהן בנושא נדל"ן למגורים. ב-2010 פורסמו עד כה 12 הודעות, מחצית מהן בנושא נדל"ן למגורים (פעילות קבוצות הרכישה, סקירות חודשיות בענף, פעילות תושבי חוץ ועוד). ולא הזכרנו את "אורות אדומים" שמוציא האוצר מדי חודש ושלקח על עצמו את המשימה לנבא מה יקרה למחירי הדירות.

השבוע נתקלנו במחקר מעניין במיוחד - "האם השקעה בדירה למגורים מסוכנת מהשקעה במניות" - שכתב מיכאל שראל, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות הראל פיננסים. לפני כשבועיים, אגב, אותו שראל פרסם משפט סתום - שלא הפריע לו כמובן לככב בכל כלי התקשורת - ולפיו "היחס בין מחירי הבתים למחירי השכירות כיום גבוהים ביחס לממוצע ההיסטורי ב-13%", בלי שום מילה על שיעור היחס עצמו, על השינוי שחל במשך השנים, ועוד נתונים שהיו עוזרים לנו להבין על מה ולמה.

נחזור למחקר של הראל. ברור לגמרי שתשובה שלילית הייתה קוברת את המחקר במגירות מחלקת המחקר של בית ההשקעות. אם השקעה בדירה פחות מסוכנת ממניות, אין כאן סיפור. אבל במכלול ההנחות שאפשר לשחק איתן, בהראל ידעו שאין כמובן שום סיבה שתתקבל תוצאה כזו.

תחזיקו מעט את הראש: בהראל בדקו ומצאו שהתשואה הריאלית בתיק המניות המשולב (חצי מדד תל אביב 100 וחצי מדד MSCI העולמי) הניבה סטיית תקן - אותו מדד תנודתיות ו"סיכון" שעניין את שראל - בשיעור 17%.

במקביל, כשהוא בדק השקעה ב-27 סוגי דירות למגורים - 9 אזורים בארץ, 3 גדלים שונים של דירה בכל אזור - יצאה לו סטיית תקן ברוחב 12.6% בלבד. מה עושים? אל דאגה. לדברי שראל, "בהסתברות גבוהה, אילו יכולנו לבדוק את תנודתיות מחירי הדירות הבודדות, היינו מקבלים מספר גבוה בהרבה מ-12.6% ובהחלט ייתכן שהמספר היה אף גבוה מ-17%". אילו יכולנו. בהחלט ייתכן.

ומה לגבי התשואה במניות מול דירות? שראל בדק מה קרה למחירי המניות ב-15 השנים האחרונות, בהשוואה למחירי הדירות באותן שנים. המדד המשולב הניב לו תשואה של 6.7% בממוצע שנתי, שממנה הוא ניכה בהחלטה שמרנית למדי 2% בכדי לקבל את התשואה הריאלית נטו (עלויות קנייה, מכירה, דמי ניהול ושיעור מס רווחי ההון ביום המימוש).

מנגד, שינוי ריאלי של מחירי הדירות ב-15 השנים האחרונות נתן לו תשואה שנתית עלובה של 1.8%.

הנחות לא ברורות

אבל רגע, מה עם שקלול התשואה מהשכרת הדירה באותן שנים? זו שאפילו בתל אביב, שם מחירי השכירות מתקשים להדביק את העלייה במחירי הדירות (אולם שבה, למשל, השינוי הריאלי של מחירי דירות 3 חדרים טיפס ל-3.9% בשנה ב-15 השנים האחרונות), ניתן לראות פירות שוטפים בשיעור כ-3% מדמי ההשכרה?

אז זהו, שבהראל הניחו שאותה הכנסה משכירות (בניכוי עלויות תחזוקה ועלות עריכת חוזים) מגיעה ל-3% בשנה, אולם ממנה יש לנכות בלאי בשיעור 1% בשנה ועלויות קנייה ומכירה בשיעור הדמיוני 1% בשנה, תחת הנחה, לא ממש ברורה, שאופק ההשקעה הוא כ-10 שנים.

כלומר, בהראל הותירו את התשואה השוטפת נטו מהדירה על הרמה הזניחה 1% בלבד, הניחו שסטיית התקן "בהחלט ייתכן שגבוהה מ-17%", כדי להגיע למסקנה המיוחלת: "נראה שהשקעה בדירה בודדת למגורים מסוכנת לא פחות, מהשקעה בתיק מניות משולב ומפוזר, למרות שהתשואה ההיסטורית הממוצעת של השקעה בדירה למגורים הייתה נמוכה יותר בהשוואה להשקעה בתיק מניות - תשואה ריאלית נטו שנתית של 2.8%, לעומת 4.7% ב-15 השנים האחרונות".

ואם נניח, למשל, שהתשואה השוטפת נטו על דירה, אחרי קיזוז פחת ועלויות קנייה ומכירה, עומדת על 3% - מה שמקפיץ את התשואה הריאלית נטו על דירה ל-4.8%, מעל מדד המניות המשולב. או אולי שסטיית התקן על מחירי הדירה הבודדת נעה סביב 10% - פחות מהשקעה במניות. אופס, אין כותרת.