מפשיטים את חברות הנדל"ן: כך ייראו הדו"חות החדשים

אין לאן לברוח - זו התחושה שעשויה להתקבל בידי מי שיקרא את הטיוטות שפרסמה רשות ניירות ערך, ועניינן מבנה הדו"חות העתידי של חברות הנדל"ן - במיוחד אם אתה נמנה עם אחת מהן.

רשות ני"ע, שהוציאה את הטיוטות במסגרת פרויקט פישוט הדו"חות השאפתני שאותו סימנה כמטרה ל-2010, נראה כי הצליחה להכניס תחת מעטה של פישוט והסרת כפילויות עוד ועוד פריטי מידע שיהפכו את המידע המוגש לנהיר יותר לקורא, אבל גם למורכב הרבה יותר להכנה מטעם החברות עצמן.

במה דברים אמורים? קודם כל, מדובר בשתי טיוטות, שכן באופן טבעי המידע הרלוונטי הנדרש למשקיע הסביר מחברה היוזמת נדל"ן שונה במהותו מחברת נדל"ן מניב. מעיקרי הדברים ניתן ללמוד בעיקר על חלוקה לשלוש רמות עומק של מידע לגבי הפרויקטים השונים של החברות, לפי מבחן המהותיות - פרויקט יחשב "מהותי מאוד" אם הוא תורם 10% ויותר להכנסות הכוללות של החברה, או שההשקעה בו מהווה 10% ויותר מהמאזן. ב"פרויקט מהותי" הרף יורד ל-5%.

בנוסף, מבקשת הרשות להכיל את מרבית דרישות המידע במסגרת טבלאית שתקל על הבנת הנתונים, על יכולת ההשוואה ביניהם, ולמעשה תאפשר "לתפוס את המהות" של פעילות החברה ותוצאותיה ממבט על. מי שיבדוק את המבנה המדוקדק של כל טבלה נדרשת, יגלה אומנם שמצד אחד החיים הפכו קלים וכל המידע הרלוונטי לפרויקט מקובץ יחדיו, אך הדרישה כוללת שורה ארוכה של פריטי מידע שעד עתה היינו רגילים לקבל ברמת החברה כולה - מימון, שעבודים, תשואה, רווחיות ועוד.

אין ספק שאם הדרישות תתקבלנה כלשונן, מלאכת הניתוח של הדו"חות תהפוך לקלה יותר, ולחברות יהיה פחות "חורים" להתחבא בהם - כך למשל, מבקשת הרשות להסביר חריגה בתקצוב או בלוח הזמנים של פרויקטים, שערוכי נכסים שהביאו לגידול או ירידה חדה מידי בשווי הנכס (15% ומעלה). מצד שני, נשאלת השאלה האם הדרישות האלה ישימות, האם יש להן אח ורע בעולם והאם לא מדובר רק בעמדת מוצא במו"מ שממנו, באופן טבעי, מתפשרים בדרך לעמק השווה.

מעירים מתים

תקראו לזה הוואקאנס של אוגוסט, קדחת הדו"חות לרבעון השני או סתם נמנום - אבל עד כה לא שמענו יותר מידי התבטאויות מצד החברות שהטיוטות נוגעות להן היוצאת נגד הדרישות החדשות. יתרה מכך - בכל פנייה שלנו לתגובה קיבלנו רושם שאנחנו "מעירים מתים משנתם".

בעוד פורום ה-CFO בראשות נגה קינן יכנס השבוע את סמנכ"לי הכספים של חברות הנדל"ן המובילות כדי לגבש עמדה מסודרת, השבוע (יום שישי הקרוב, 20 באוגוסט) גם נקבע המועד האחרון לקבלת הערות מהציבור לאחר שהרשות הסכימה לדחייה מתחילת אוגוסט. היעד, מכל פנים, הוא להכיל את הדרישות החל מהדו"חות השנתיים הקרובים.

"אל תקראו לזה 'פישוט דו"חות', תקראו לזה 'הפשטת חברות'", שמענו מאחד מרואי החשבון שביקש להישמר בעילום שם. "צריך לקרוא לזה פרויקט סיבוך דו"חות", אומר אחר - אבל היה גם מי שאמר לנו כי "מדובר פה על מהלך מתבקש".

רו"ח שלומי שוב, מנהל התוכנית לחשבונאות במרכז הבינתחומי ואחד המומחים המובילים בתחום התקינה החשבונאית הבינלאומית (IFRS), מציע דרך מפשרת: "החיים הם עניין של איזון, צריך למצוא פתרון שהוא ישים - ואני לא יודע עד כמה הדרישות החדשות הן כאלה. ברמה התיאורטית, מפשיטים אותן (את חברות הנדל"ן) פה מכל הכיוונים".

- לכאורה, זהו החלום הגדול של חסידי הגילוי הנאות.

שוב: "אני בעד חשיפה - גם הנדל"ן להשקעה וגם היזמי צריכים לקבל עזרה בסוגיות השווי ההוגן, וכאן באמת הם מכילים את הדרישה על כל הפרויקטים, וברמה מאוד גבוהה. מה שבאמת מעניין הוא שברמת ההגדרה הם מצפים שדו"ח הדירקטוריון יהיה יותר 'תחזיתי'. חייבים להודות שנעשתה עבודה טובה, השאלה היא אם לא מוגזמת".

כששוב מדבר על "עבודה טובה", הוא מפנה את תשומת הלב לעובדה שאחת מהדרישות מחייבת להתייחס לניתוחי הרגישויות ברמת הפרויקטים השונים - כלומר, לראשונה בחברות נדל"ן מניב תחול דרישה לפרט כיצד שינויים בגורמים שונים (תפוסה, דמי שכירות וכדומה) ישפיעו על ההכנסות - ובכך יספקו לראשונה למשקיע כלים מובנים לאמוד את מדיניות ההשקעה ואת איכות קבלת ההחלטות. "הדבר יסייע למשקיעים לתהות על טיבו של השווי ההוגן (של הנכסים) ועל הסיכונים - זה מידע קריטי", אומר שוב.

אפקט השוואתי

קול תומך ברשות ני"ע מצאנו בדמותו של רן בן-אברהם, סמנכ"ל הכספים של צמח המרמן. "יתכן שבשלב הראשון יישום הוראות הדיווח החדשות של רשות ני"ע יגרמו למעט סרבול או לדו"ח הברנע (תיאור עסקי התאגיד) להיות אף ארוך יותר כשהמטרה היא דווקא לפשט, אולם בסך הכול עם הזמן החברות ורואי החשבון יישרו קו, והאפקט ההשוואתי והחיסכון במלל בדו"חות, כמו שהם מוגשים כיום, יושג".

זה לא דבר של מה בכך. לעיתים נראה כי דווקא בתחום הנדל"ן המניב הדרישה לשינויים הגיונית יותר - בכל זאת, כמה פעמים שמענו את החברות הללו מציינות שהן מעדיפות לדווח על-פי התזרים התפעולי הנקי, ה-FFO, ולא על-פי רווח נקי? או שהן מפרסמות מצגת לשוק ההון כי דרישות הדיווח לא עושות עמן חסד? יחד עם זאת, השינויים נדרשים גם במקרה של יזמיות נדל"ן.

במקרה הזה מדובר למשל בבעייתיות של ההכרה הנדחית בהכנסות ממכירת דירות בחסות ה-IFRS, שמציבה רף מאוד מוגדר מתי ניתן להכיר בהכנסות ממכירת דירות (רק בעת האכלוס). תחת כללי הגילוי הנוכחיים ניתן יהיה לקבל מידע מסודר לגבי היקף המכירות שבצנרת - ולפיכך להציף ערך בחברות, ולראשונה להתייחס לתחזיות (לצבר ההכנסות העתידי), כולל מבחני רגישות וכו'.

יישור קו מתבקש

סוגיה נוספת היא עצם הגדרת פרויקט כמהותי - בגלל ההמשכיות שמאפיינת באופן טבעי בנייה של פרויקטים על פני תקופה מתמשכת. ייתכן שאם נסכם את כלל ההכנסות מפרויקט כזה או אחר, כל פרויקט יהפוך בשלב כלשהו ל"מהותי", כהגדרתו לפי רשות ני"ע, ואז בעצם חזרנו לנקודת המוצא של עומס מידע וחוסר אבחנה בין עיקר וטפל.

"המשמעות לדעתי נוגעת יותר לשוני בדיווח על השלבים הראשוניים של הייזום, ופחות על מה שנכנס תחת ההגדרה של 'פרויקטים מהותיים' או ה'מהותיים מאוד', שגם כך זכו לדיווח מפורט", אומר בן-אברהם. "ההרחבה על השלבים הראשונים (פרויקטים בהקמה ובפיתוח - א.ו) תסייע למשקיעים ללא ספק להעריך נכון יותר את הפוטנציאל הגלום בהם".

מבחינת הרשות, הטיוטות הן הזדמנות לתקן עיוותים שונים. אחד מהם הוא הדרישה החדשה לספק מידע תמציתי לגבי הערכת השווי (אך לא את הערכת השווי עצמה, למעט חריגים), כך שאפשר יהיה ללמוד על טיב הנימוקים שעמדו מאחורי ערך נכס זה או אחר. ההנחיות גם עושות חסד עם יזמיות העוסקות בפרויקט אחד בלבד - ולפיכך דחיית ההכרה בהכנסות פגעה בהן מהותית.

עוד ניכר כי ברשות ני"ע מבקשים "ליישר קו" עם מלוא המידע שמספקות החברות לבנקים, למשל לצורך מימון. "יישור קו" נוסף בא לידי ביטוי בדרישה להתאים את פילוח המידע לפי מגזרי פעילות או אזורים גיאוגרפיים, ככל האפשר בהתאם לדיווח על-פי מגזרי פעילות שבדו"ח הדירקטוריון ובביאורים לדו"חות (לפי תקן IFRS 8).

ועדיין, נראה כי ישנם כמה חורים לא סגורים; יזמיות מתבקשות לספק את שיעורי התשואה הפנימיים בפרויקט ואת התשואה על ההון ועל ההשקעה, אך לפרט בעצמן את אופן החישוב מבלי לקבוע תקן אחיד; "המשמעות העיקרית היא פירוט ניתוחים כלכליים לשווי הפרויקטים", אומר בן-אברהם. "צריך לזכור שבענף הנדל"ן יש לא מעט שינויים והתפתחויות תוך כדי תנועה, שבאים לידי ביטוי גם באומדני ההוצאות וההכנסות - כעת החברות יצטרכו לפרט אותם וגם להסביר שינויים בתחזיות שהן נותנות".