מי יבטל את עסקת לאומי-תנובה?

1. עסקת הענק המתגבשת בימים אלה: בנק לאומי, באמצעות זרוע ההשקעות שלו, לאומי פרטנרס, ירכוש ממבטח שמיר , שבשליטת מאיר שמיר, כ-20% ממניות תנובה בכ-440 מיליון דולר, עסקה המשקפת לתנובה שווי של כ-2.1 מיליארד דולר.

תנובה, המוכרת בעיקר בזכות השליטה שלה בשוק מוצרי החלב, היא קונגלומרט המזון הגדול בישראל. לא לחינם השתמשנו במילה שוברת השיניים "קונגלומרט", כי היא תהיה קריטית לקיום העסקה.

קונגלומרט, בתמצית, הוא אגד חברות הנמצאות בבעלות אחת ועוסקות במגוון רחב של תחומים. לפי עדותה של תנובה עצמה, כפי שבאה לידי ביטוי באתר החברה, תנובה עונה בהחלט על ההגדרה הזו אבל בוחרת במילה קצת אחרת: "קונצרן", קונצרן המזון הגדול בישראל. לקונצרן יש שורה של חברות בנות, שעוסקות בשורה של תחומים, לבד מליבת העסקים של מוצרי החלב: סנפרוסט (ירקות קפואים), מעדנות (מאפים קפואים), אדום-אדום (בשר טרי), תנובה גליל (עם המותג "מאמא עוף"), טירת צבי (נקניקים ומוצרי בשר מעובדים אחרים), הרדוף (מזון אורגני) ואוליביה (רטבים).

מה יש לדבר? תנובה היא בהחלט חתיכת קונגלומרט. אופס, שכחנו פעילות "שולית" לכל מגוון פעילויות המזון של הקונגלומרט: לתנובה יש גם תיק נדל"ן מעורר קנאה שכבר הניב לה רווחי עתק.

האנשים המעורבים בעסקה: גליה מאור, מנכ"לית לאומי - הרוכשת; מאיר שמיר, בעל השליטה במבטח שמיר - המוכר; זהבית כהן, מנכ"לית אייפקס - בתפקיד המשגיחה מהצד.

מה מרוויח כל אחד מהצדדים: גליה מאור מקווה להמשיך את המסורת המוצלחת של השקעות הבנק בתאגידים ריאליים שהניבו ללאומי תשואות חלומיות. למעשה, התיק הריאלי של לאומי הוא הסיבה העיקרית לפער שנפתח בינו לבין בנק הפועלים. בפסגת ההצלחה של התיק: 20% ממניות החברה לישראל, בעלת השליטה בכי"ל; הצלחות נוספות: פז ואפריקה ישראל שמומשו ברווחים יפים; כדי לבטח את עצמה מאור אף מגבשת עם שמיר מנגנון פיצוי במקרה שערכה של תנובה יירד מתחת לשווייה בעסקה.

מה מרוויח מאיר שמיר? הוא מרוויח כ-400% על ההון העצמי תוך שנתיים וחצי, תשואה פנומנלית בזמן קצר לתאגיד שמייצר מוצרים בסיסיים. שמיר גם מסיים את הסכסוך המעיק עם זהבית כהן ואת הסכסוך העוד-יותר-מעיק עם רשות ני"ע שגרם להשעיית המסחר במניות מבטח שמיר.

מה מרוויחה זהבית כהן? בעיקר שקט. היא נפטרת מהשותף המסוכסך ומהסכסוך המתוקשר, ובעיקר נפטרת, כך היא מקווה, מהצורך לפרסם את דו"חות תנובה ברבים. בתמורה היא מקבלת שותף נעים, נקרא לו פאסיבי, נקרא לו גם "ידיד עסקי", כמי שמימן את רכישת תנובה בזמנו.

יועצי העסקה, אם בתפקיד אקטיבי ואם בתפקיד יותר פאסיבי, הם שני יועצים שקוראינו הוותיקים כבר מכירים אותם - עו"ד רם כספי ורו"ח גד סומך, חברים קרובים זה עשרות שנים. רוחם של שני יועצי העל במשק הישראלי שוב מרחפת מעל עוד עסקה גדולה. כספי הוא יועצו הקרוב וחברו הטוב של מאיר שמיר. סומך הוא רואה החשבון של תנובה ושל לאומי, איש סודה של גליה מאור ומקורבה של זהבית כהן.

השורה התחתונה: לכולם יש אינטרס שהעסקה תצא אל הפועל.

ולמי אין אינטרס? למשק הישראלי. העוצמה של לאומי והחיבור שלו לתאגידים ריאליים חזקים כמו החברה לישראל, תנובה ואף סופר-פארם (אף היא בתיק של לאומי) אינם בריאים ויוצרים שורה של בעיות פוטנציאליות, ממגבלות אשראי ועד זרימת מידע על מתחרים.

ומה החוק אומר? הגענו סוף-סוף לפואנטה המרכזית של העסקה. חוק הבנקאות מאפשר לבנק להחזיק בקונגלומרט אחד בלבד. ללאומי יש כבר אחד כזה - החברה לישראל, הבנק אף נאלץ למכור בעבר את אחזקותיו באפריקה ובפז לאחר שהוגדרו כקונגלומרטים.

הגדרת הקונגלומרט, כמיטב המסורת המשפטית, מפותלת למדי: פעילות משפיעה בשלושה ענפי משק לפחות והון עצמי של 2 מיליארד שקל.

תנובה מתאימה בהחלט למחצית הראשונה של ההגדרה - היא משפיעה בשלושה ענפי משק לפחות (חלב, חקלאות, נדל"ן). האם היא מתאימה גם למחצית השנייה של ההגדרה, האם יש לה הון עצמי של 2 מיליארד שקל? התשובה לכך לא ברורה, דו"חות תנובה הם הרי בגדר סודי צבאי. ועם הסוד הצבאי הזה אפשר גם לשחק, כך שיירד מתחת ל-2 מיליארד שקל.

מי כמו זהבית כהן (שהגיעה מתחום הכספים) וגד סומך יודעים זאת: מקצוע החשבונאות מספק לבעליו מספיק כלים גמישים כדי לקבל את התוצאה הרצויה, בייחוד אם עסקה כה גדולה תלויה בה, ובייחוד אם כל המעורבים בה מעוניינים בה. חלוקת דיבידנד אגרסיבית, הגמשת סעיפים אחרים, והנה, התוצאה הרצויה תירשם בדו"חות הסודיים: הון עצמי של פחות מ-2 מיליארד שקל.

תנובה היא קונגלומרט. השכל הישר אומר זאת, ההיגיון הבריא קובע זאת. שום תירוצים ומשחקים עם הון עצמי חשבונאי לא מסוגלים לעוות את התמונה הברורה כל כך. התמונה הזו ברורה גם לרוני חזקיהו, המפקח על הבנקים, שאמור להעביר מסר חד-משמעי ללאומי על ביטול העסקה ולהפסיק להתדיין עם יועצי העל ומקורביהם על כל מיני פשרות בדרך לעסקה המנוגדת לרוח החוק.

האינטרס של ברודט בביטול העסקה

2. אנחנו חוזרים 15 שנה אחורה. המדינה מחליטה להקים ועדה שבוחנת את הריכוזיות של הבנקים במשק. הוועדה בוחנת את החשש שתאגידים בנקאיים חזקים מדי ושמגוון פעולותיהם בשוק הריאלי, בשילוב עם כוחם בשוק הבנקאות, עלול להיות כרוך בניגודי עניינים לא בריאים.

הוועדה המליצה שתאגיד בנקאי לא ישלוט בתאגיד ריאלי והגבילה את שיעור ההחזקה ל-20% בלבד. בנק הפועלים נאלץ להתנער מבעלותו על אחד משני תאגידים תעשייתיים חזקים אז - כור וכלל. לאומי ופועלים התפצלו מאז באסטרטגיה: הפועלים התנקה מהתיק הריאלי כמעט לחלוטין; לאומי מתח את החוק עד קצה גבול יכולתו.

בראש הוועדה עמד דוד ברודט, אז במשרד האוצר, היום יו"ר לאומי, שנכנס השנה לתפקידו בבנק. ברודט יודע היטב: רכישת 20% ממניות תנובה על-ידי בנק לאומי מנוגדת לרוח המלצות הוועדה שהוא עמד בראשה.

לכן, ברודט הוא שזה שצריך, אף יותר מחזקיהו, לפעול לביטול העסקה. כך הוא יוכיח שלבנק לאומי יש דירקטוריון עצמאי, אקטיביסטי, נטול פניות, שלא מיישר קו באופן אוטומטי עם הנהלת הבנק, שואל אותה שאלות קשות, ומתנגד להמלצתה.

eli@globes.co.il