ההכנסה הבאה של חברות הנדל"ן

המקדמות מהלקוחות במאזן של חברת בוני התיכון בסוף הרבעון השלישי של 2010, מסתכמות ב-370 מיליון שקל. הסכום הזה מבטא את התשלומים במזומן של רוכשי הדירות שעדיין לא קיבלו אותן.

בוני התיכון לא מכירה במקדמות אלו כהכנסות, מכיוון שהתקינה הבינלאומית מאפשרת הכרה בהכנסה רק כאשר הדירות נמסרות לרוכשים, וזה כאמור לא המצב. מכאן, שהמקדמות האלו הן סוג של הכנסות נדחות/צבר עתידי שיתבטאו בשורת ההכנסות ברבעונים ובשנים הבאות, וזו אינדיקציה חשובה להערכת הביצועים של החברה בעתיד, אם כי לא היחידה.

אז אנחנו יודעים שהצבר העתידי הוא 370 מיליון שקל, איך מתקדמים מכאן? בשלב הראשוני יש לבחון את היחס בין הצבר הזה לקצב ההכנסות השנתי של החברה, בהתבסס על הרבעונים האחרונים (או על הכנסות בשנה מייצגת); יש הבדל ענק כמובן אם חברה שיש לה צבר כזה מוכרת בקצב שנתי של 1 מיליארד שקל או 10 מיליון שקל.

למעשה, כדי להעריך את חשיבות המקדמות ניתן לגזור מהצבר/מקדמות ומההכנסות בפועל יחס ימי מכירות (או חודשי/ שנות מכירות), שמשמעותו לאיזו תקופה יספיק הצבר תחת קצב המכירות הנוכחי.

בחברת בוני התיכון, היחס הזה נכון לסוף הרבעון השלישי של 2010 מבטא 20 חודשים (צבר של 370 מיליון שקל, הכנסות בתשעה חודשים 170 מיליון שקל). זה לא מבטיח שכל הצבר יתממש בתקופה זו; יכול להיות שבסעיף המקדמות יש מקדמות גם מפרויקטים רחוקים, כאלו שהדירות בהם יימסרו לרוכשים בעוד מספר רב של שנים.

מעבר לכך, הצבר יכול להיות מוטה כלפי מעלה או מטה כתוצאה מהחלטות החברה לגבי תנאי התשלום של המקדמות, קצב התחלת שלב המכירות בפרויקטים חדשים, ועוד. ועדיין, היחס הזה הוא סוג של אינדיקציה ראשונית לגבי ההכנסות העתידיות של החברה.

החשיבות והכוח של האינדיקציה הזו הוא בהיותה נשענת על נתון מהדוחות הכספיים - סעיף המקדמות במאזן. הנתונים במאזן סקורים (בדוחות רבעוניים) ומבוקרים (בדוחות שנתיים) על ידי רואי החשבון, ולכן הם נתפסים כאמינים (בעיקר הדוחות המבוקרים). עם זאת, ישנם נתונים נוספים שלא במסגרת הדוחות הכספיים עצמם (ולכן חסרים את הסקירה וביקורת של רו"ח), שהם בעלי ערך רב וחשיבות גדולה להערכת הביצועים של הפירמה בהמשך.

המקדמות הן רק קצה הקרחון

בדוח הדירקטוריון (סקירת המנהלים) מספקים במקרים רבים מנהלי החברות היזמיות מידע רחב על הפרויקטים העיקריים שלהם, המפרט את מספר יחידות הדיור הכולל בכל פרויקט; מספר היח"ד המכורות בכל פרויקט עד לתקופת החתך הנוכחית; מספר היח"ד במלאי; העלות המצטברת עד לתקופת הדיווח הנוכחית; העלות הצפויה בהמשך; המקדמות עד תקופת הדיווח הנוכחית; החוזים שנחתמו עד תקופת הדיווח; המלאי וההכנסות שיתקבלו בגין כל פרויקט; הרווח הגולמי הצפוי; שיעור ההשלמה של הפרויקט; מועד סיום צפוי שלו, ועוד. מדובר במידע רב על הפרויקטים בהקמה, שאותו אפשר לתרגם להכנסות חזויות, עלויות חזויות, ואף ניתן להעריך מתי יחלו להירשם ההכנסות והעלויות האלו בדוחות הכספיים.

המידע הקריטי הזה במקרים רבים שם בצל את המספרים בדוחות הכספיים עצמם (לרבות המקדמות מהלקוחות). וכך, למרות שהוא לא מבוקר או מסוקר (הוא אינו נתון חשבונאי), ההסתמכות של המשקיעים והאנליסטים עליו עולה משמעותית על הדוחות עצמם. חברות רבות, ביניהן גם בוני התיכון, מספקות את המידע הזה ברזולוציה רבעונית, אבל יש כאלו המפרטות את המידע על הפרויקטים בבנייה רק ברזולוציה שנתית.

מהדוחות של בוני התיכון לרבעון השלישי, וממצגת על החברה שפורסמה לאחרונה (וכוללת את המידע המפורט על הפרויקטים), ניתן להתרשם שהמקדמות מלקוחות הן רק חלק קטן מההכנסות הפוטנציאליות של החברה ממכירת דירות בפרויקטים שבהקמה. אלו הסתכמו כאמור בסוף הרבעון השלישי ב-370 מיליון שקל, בעוד ההכנסות הצפויות מהפרויקטים בהקמה מוערכות על ידי הנהלת החברה בסך של 1.6 מיליארד שקל.

הפרויקטים הללו צפויים להסתיים עד שנת 2013, וניתן להניח שאותן הכנסות בסך 1.6 מיליארד שקל יוכרו בדוחות עד שנה זו (אולי יגלשו לשנה הבאה). בכל מקרה, מדובר בהיקפי מכירות גדולים משמעותית לעומת קצב המכירות הנוכחי של החברה.

ומה עם הרווח?

גידול צפוי בהכנסות זה נחמד, אבל מה שיותר חשוב כמובן זה הרווחיות והרווח, וגם על זה יש מידע בסקירת המנהלים (ובמצגת של בוני התיכון). הפרויקטים שבבנייה (הגדולים שבהם - טופ ארנונה בירושלים; טופ התיכון בנתניה; טופ ויו במודיעין; שיא פארק בבת-ים) אמורים להניב רווח גולמי כולל של כ-325 מיליון שקל, אשר מבטא רווחיות גולמית משוקללת של מעט מעל 20%. לשם השוואה, בתשעת החודשים הראשונים של 2010 החברה הרוויחה גולמית 32.6 מיליון שקל על הכנסות של 170 מיליון שקל - שיעור של כ-19%.

מכאן, שההכנסות הצפויות (בהנחה שיתפלגו על פני שלוש-ארבע השנים הבאות) עתידות לגדול משמעותית, אבל הרווחיות תשתפר רק במעט. למעשה, ביחס לשנים קודמות עוד יותר (2009, 2008) מדובר על ירידה ברווחיות משיעורים של 27%-29%.

הנתון המעודד ביותר כנראה הוא הרווח הגולמי האבסולוטי הצפוי מהפרויקטים הללו - 325 מיליון שקל, שאמורים להתפזר על פני שלוש-ארבע שנים (אלא אם הפרויקטים יימשכו מעבר למתוכנן). מדובר על רווח גולמי ממוצע לשנה של 80 מיליון שקל (וזה עוד בחישוב שמרני לארבע שנים) - גבוה בהרבה מהקצב השנתי בתשעת החודשים הראשונים אשתקד, אבל לא הרבה מעל הרווח הגולמי בשנים הקודמות.

ועם רווח גולמי כזה החברה יכולה לשכפל את הרווחים של 2008-2009 - שעלו על 50 מיליון שקל - ואפילו להגיע לשיא חדש. אבל, צריך לזכור שהכול מבוסס על הערכות של הפרויקטים, וזה לא מדע מדויק. מה יקרה אם מחירי הדירות יירדו, אם העלויות בפרויקט יהיו גבוהות יותר מהתחזית, או שהוא בכלל יתעכב?

הכותב הוא מרצה לחשבונאות וניתוח דוחות כספיים. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו