מעט מאוד משקיעים עדיין זוכרים את משבר האשראי של 2008, אותו המשבר שהוביל לקריסתו של בית ההשקעות ליהמן ברדרס. חלק גדול מהשווקים הפיננסים כבר החזירו את כל הירידות ובאפיקי החוב הקונצרניים והממשלתיים נרשמו רווחים, מתודלקים מהריבית האפסית בדולר, בין וביורו.
אחת מהסיבות שהמשבר הזה היה כה אלים הוא מכשיר פיננסי שנקרא CDO (Collateralized Debt Obligation). מכשיר זה לקח מספר משכנתאות וחובות של פרטיים ואיגח אותם למכשיר חוב יחיד. ההנחה הייתה שגם אם אחד מהחובות בבסיס האג"ח לא יחזיר את החוב, הפיזור במכשיר יכסה על אותה חדלות פרעון בודדת.
ההגיון הכלכלי מאחורי המכשיר הביא את חברות הדירוג להעניק לאג"ח המאוחר דירוגי של AAA. את הסוף אנחנו זוכרים, מדירוגי AAA נשארו דירוגי CCC (חדלות פרעון) והפד נאלץ לרכוש את המכשירים האלו מהבנקים ולחלץ אותם מההשקעה הנפיצה הזו.
שלוש שנים קדימה ומשבר החוב הפרטי התפתח למשבר חוב ריבוני בגוש האירו. יוון הכחישה את הצורך שלה בסיוע חיצוני, ולבסוף קיבלה כזה. למרות החילוץ, תשואות האג"ח היווני ל-10 שנים גבוהות מ-12% לשנה; אירלנד, שגם הכחישה את הצורך שלה בסיוע, קיבלה סיוע, הממשלה נפלה והתשואות באג"ח שלה ל-10 שנים עומדים על כ-9.5%; בפורטוגל, המסרבת לבקש סיוע, נפלה הממשלה והתשואות מטפסות אל מעבר ל-8.5%.
ברמות תשואה אלו במקרים של אירלנד ויוון, שוקי המניות הגיבו בירידות. הפעם למרות הורדות הדירוג התכופות באירופה, התפטרות הממשלות והתשואות שאינן מפסיקות לעלות גם שוקי המניות לא מטפסים מעלה.
מצב זה קורה בגלל ה-EFSF - קרן החילוץ שהקים האיחוד האירופי על מנת לסייע במשבר החוב. הקרן הזו, שבקופתה כ-440 מיליארד אירו, היא המכשיר העיקרי לטיפול במשבר. כספי החילוץ מגיעים מהקרן ויש לה מנדט לרכוש אג"ח ריבוניות בשוק הראשוני (הנפקות). אך מהיכן מגיע הונה של הקרן?
ההון בקרן מגיע משני מקורות - בעלי המניות וגיוסי חוב. כמו מוסדות Super Nationals דומים, הקרן מורכבת מהתחייבויות של המדינות המשתייכות לקרן להזרים לה כסף. לדוגמה, אם משקלה של גרמניה מהווה כ-20% מזכויות ההצבעה בקרן, הרי שהיא מחוייבת ל-20% מההון.
חלק מההון כבר הועבר לקופת הקרן וחלק הוא בשיטת ה-on call, משמע אם הקרן תזדקק להון נוסף, הרי שגרמניה תעביר את שארית ההתחייבות לקרן. לגרמניה יש כיום התחייבות להעביר כ-120 מיליארד אירו. בין 16 השותפות לקרן נמנה גם את בלגיה, יוון, אירלנד, ספרד, איטליה ופורטוגל. בדיקת דוחות הקרן מעלה כי למדינות ה-PIGS יש התחייבות ליותר מ-80 מיליארד אירו.
למרות ש-3 מתוך 16 המדינות החברות בקרן קיבלו סיוע (או צפויות לקבל סיוע בקרוב) נתנו חברות הדירוג את הדירוג המקסימלי של AAA לגיוסי החוב של הקרן. הם הסבירו זאת בפיזור, ובכך שלחלק מהמדינות דירוג AAA. בעצם, נוצר לנו פה CDO של מדינות, שקיבל דירוג AAA למרות ש-3 מחברותיו בעצם משתמשות במכשיר על מנת לסייע לעצמן.
הקרן הזו קיבלה דירוג AAA על סמך איגוח התחייבויות של מדינות האיחוד. שוקי המניות עולים כי אמנם סיוע לפורטוגל הוא עניין של זמן אך אין זה משנה - הרי יש קרן.
אמנם לא ניתן להשווות את אותם איגוחי משכנתאות וחובות של פרטיים שהביאו למשבר הסאב פריים, למצב הנוכחי באופן מלא. השוני העיקרי הוא שפרטיים לא יכולים להדפיס כסף. כך שלווי הסאב פריים התקשו לשלם את חובם, לא הייתה אפשרות חילוץ, ואותם CDO הפכו לפצצות זמן במאזני הבנקים.
לעומת זאת, גם אם ימשיך המשבר הריבוני ויתגלגל לספרד, הרי שהאיחוד האירופאי יכול להדפיס כסף ולשלם את החוב. כך או כך נגיע לתרחיש של ירידות בשוק המניות או באירו כתוצאה מהדפסת כסף. להזכירכם גם שוק המניות העולמי עלה לאחר החילוץ הראשון של בר סטרנס. מעניין איך זה ייגמר הפעם.
הכותב הוא ראש צוות מאקרו במנורה מבטחים פיננסים
הכתוב לעיל אינו מהווה המלצה לפעילות פיננסית מכל סוג שהוא והנוקט בה עושה זאת עד דעתו שלו בלבד. הכתוב אינו מוווה תחליף לייעוץ, ואינו מתחשב בנתונים המיוחדים ובצרכים של כל אדם. ייתכן ולכותב עניין אישי בני"ע שהוזכרו.
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
