תעודות הסל הדור הבא: מחושבות על ידי עורכי מדדים זרים

מי שדפדף ביומיים האחרונים בדפי העיתונות הכלכלית, ודאי נתקל במודעת עמוד של חברת קסם על שתי תעודות סל חדשות שהיא עומדת להנפיק בקרוב - קסם (40a) S&P GROWTH ישראל ו-קסם (40a) S&P VALUE ישראל, תחת הכותרת "מהיום יש יותר מדרך אחת להשקיע בישראל".

לכאורה, יש כאן עוד שתי תעודות חדשות של קסם, אבל להערכתנו אלו מסמנות את מנוע הצמיחה הבא של הענף - תעודות על מדדים שמחושבים על ידי עורכי מדדים זרים. כיום, התעודות הקיימות בענף עוקבות אחר מדדים שמחשבת הבורסה לניירות ערך בת"א, שהחזיקה עד לא מזמן בבלעדיות לחישוב מדדים בארץ.

"זו אבן דרך נוספת בהתפתחותו של שוק תעודות הסל", אומר רוי רגב, יו"ר קסם. לקסם, אגב, יש עוד שתי תעודות חדשות עם חברת המדדים הזרה דאו-ג'ונס שיונפקו בקרוב, על מדדי אנרגיה וצרכנות.

ההתקשרות עם עורכי המדדים הזרים כרוכה בעבודה רבה מול הרגולטורים, וכן בעלויות למחשב המדד. רגב מסביר מדוע בכל זאת בחרו בקסם לקדם את הנושא: "חיפשנו מקומות לייצר יתרון יחסי לקסם מול שאר המנפיקים בשוק. תעודות הסל הן קומודיטי, השחקנים לא שונים בהרבה אחד מהשני, ונראה שהשוק בארץ הגיע לרוויה מסוימת. התהליך מול עורכי המדדים הזרים עזר גם לשחרר צוואר בקבוק שנוצר עקב התלות בבורסה".

התעודות החדשות של קסם עוקבות אחר מדדי "style" - מדדים המפלחים את שוק ההון לשני סוגים - מניות ערך וצמיחה. "אחרי מדדי הבנצ'מרק הקלאסיים והפופולריים, מדדי הסטייל של ערך וצמיחה הם הבאים בתור בפופולריות שלהם", סבור רגב. "מדובר במדדים יחסית חדשים בעולם ההשקעות, הקיימים פחות מ-15 שנים, אולם הסיבה להצלחתם בעולם נובעת מכך שהם מאפשרים פרספקטיבה חדשה בתחום ניהול ההשקעות דרך מדדים".

מדדים חדשים אלה נקראים בעגה המקצועית "פונדמנטליים", כלומר מדדים שמחושבים על בסיס פרמטרים כלכליים, ולא על פי שווי שוק. למעט מדדי התל-דיב ומעלה, אין כיום בבורסה המקומית מדדים כאלה.

את יריית הפתיחה של טרנד הנפקת התעודות עם עורכי המדדים הזרים שיגרה הראל-סל, שבניהול אורי שור. החברה הנפיקה בסוף פברואר שתי תעודות על מדד התקשורת והאנרגיה שחושבו על ידי S&P, והאישור שקיבלה לכך מהבורסה למעשה סלל את הדרך לשאר חברות תעודות הסל.

"אנחנו עובדים על הרעיון הזה כבר שנתיים וחצי, ושדרוג ישראל למעמד של שוק מפותח במדדי MSCI נתן לו תנופה, אחרי שעלינו על המפה מבחינתם של המשקיעים הזרים", הסביר לירן שרם, האחראי על יזום ופיתוח בהראל סל, שהגה וקידם את רעיון שיתוף הפעולה. את הירתמות הבורסה ורשות ני"ע למהלך, שרם מסביר בכך ש"הרשות רצתה להביא מתודולוגיה מתקדמת לארץ. הבורסה הייתה יותר חששנית כי היה לה מונופול של יצירת מדדים, וגם לא הייתה לה שום מסגרת באמצעותה הפיצה את הנתונים שהיא מייצרת".

הענף עצר לנוח

אין ספק כי אחד הענפים הצומחים ביותר בשוק ההון הישראלי הוא תעודות הסל, שעל אף הסנטימנט השלילי כיום בשווקים, נכסי הענף עדיין נמצאים לא רחוק מהשיא האחרון שלהם. הרבה בזכות החדשנות, וגם בזכות העלויות הנמוכות יחסית - תוך עשור אחד בלבד הגיע הענף להיקף נכסים מנוהלים של 56 מיליארד שקל.

מעבר לקצבי הצמיחה המרשימים, לא יהיה מוגזם לומר כי תעודות הסל ממש שינו את אסטרטגיית המסחר בארץ ובעולם, כאשר הפכו את ניהול ההשקעות הפאסיבי לתחום לגיטימי ושמיש בשוק ההון.

מאז השקת תעודת הסל הראשונה (תאלי של "פסגות-אופק" ב-2000), גייס הענף קרוב ל-70 מיליארד שקל (שקוזזו עם תשואה שלילית בחלק מהשנים), המנוהלים בכ-400 תעודות סל של שבע חברות.

השנים החזקות של הענף בארץ, בהן הצטבר מרבית הכסף, היו 2006-2007, ואילו בשנה החולפת נראה כי ההייפ נרגע והענף הגיע לרוויה מסוימת. ב-2010 גייסו תעודות הסל כ-4.4 מיליארד שקל - לעומת 8.2 מיליארד שקל ב-2009 ו-6.5 מיליארד שקל ב-2008, ומתחילת השנה מסתכם הגיוס ב-2.5 מיליארד שקל בלבד.

גיוון, רענון, וגם סיכון

למרות הנמנום שמבטאים מספרי 2010-2011, מוקדם להספיד את הצמיחה המהירה, ולא סביר להניח כי הענף הגיע לשיאו מבחינת היקף נכסים, מגוון התעודות בו ומספרן.

"עוד יהיו הנפקות של תעודות חדשות, אבל נראה כי בעיקר על 'נישות'. אני לא חושב שיש היום מדד שיש בו פוטנציאל ואף אחד עדיין לא הנפיק עליו תעודה", סבור ליאור כגן, מנכ"ל מבט, שנמכרה לאחרונה לבית ההשקעות מיטב. "מגוון התעודות מהסוג החדש שיונפקו יגדל בצורה משמעותית, ולדעתי נראה בשנה הקרובה 30-50 תעודות חדשות מהסוג הזה, שיגייסו בין1-3 מיליארד שקל", הוא מעריך.

לאור מורכבותם של המדדים החדשים, נשאלת השאלה האם הם בכלל מתאימים ללקוחות פרטיים. רגב סבור כי "לאור הצלחת התעודות על מדדי התל-דיב, וגם לאור הניסיון מחו"ל, רואים כי לקוחות ריטייל משקיעים גם במדדים ייחודיים".

"התעודות החדשות פונות פחות למשקיעים המוסדיים, כי השחקנים הגדולים הולכים למדדים של שווי שוק גדול ולא לנישות. לכן, לדעתי, הקהל הוא יועצי השקעות, מנהלי תיקים וריטייל - קהל שלא יכול להגיע להשקעות מהסוג הזה בעצמו", אומר כגן.

לדעתו, התעודות החדשות אינן רק גימיק. "יש בעולם הרבה שיטות השקעה, ובחו"ל כבר רואים הטיה ממדדים מסורתיים למדדים יותר מתוחכמים - לדוגמה מדדים שמתעדכנים על סמך פרמטרים מסוימים", מציין כגן. "למשל, ישנו ETF שעוקב אחרי הנפקות ראשוניות, IPO's".

לצד הגיוון והריענון שבתעודות אלה, יש בהן גם כמה נקודות שראוי להאיר. ראשית, יש להניח כי דמי הניהול בהן יהיו גבוהים יותר; התעודות של הראל-סל גובות 0.4% ושל קסם צפויות לגבות 0.5%, אולם ככל שיונפקו תעודות מורכבות יותר, שידרשו עבודת חישוב מעמיקה יותר של עורכי המדדים הזרים, דמי הניהול עשויים לעלות.

מצד שני, הניסיון מלמד כי התחרות הקשה בענף תעודות הסל גורמת לירידת מחירים, לעיתים עד כדי הפסדיים.

כן, ישנו חשש כי המשקיעים הישראלים יתייחסו בחשדנות למדדים החדשים ולעורכיהם הזרים. מעבר לכך, המדדים החדשים יהיו פחות שקופים ממדדי הבורסה, שכן הנתונים שלהם יפורסמו רק באתר האינטרנט של עורך המדד ובמערכות המסחר המוכרות כמו רויטרס ובלומברג, וכן באופן וולונטרי באתר של מנהל התעודה.

על המדדים המקומיים יש שבע חברות שמספקות ציטוטים, ומתחרות ביניהן על המחיר הטוב ביותר, וזה גם מתמרץ אותן לעקוב אחר המדדים בדיוק רב יותר. אולם, על כל תעודה על מדד חדש יהיה רק מנהל אחד, לפחות לתקופה מסוימת, ורק הוא ועורך המדד יפרסמו את נתוני המדד. אי-השקיפות עשויה להוביל גם לאי דיוקים בעקיבה אחר המדדים, מה גם שלא ניתן יהיה להשוות בין מחירי התעודות, שכן כל תעודה תהיה בלעדית רק לחברה אחת.