לו היינו תחת כנפי קבוצת דלק

כמעט שלוש שנים חלפו מאז החליט דירקטוריון קבוצת דלק של יצחק תשובה לחלק את מניות החברה הבת, דלק נדל"ן , כ"דיבידנד בעין" לבעלי המניות. ההרעה במצבה של דלק נדל"ן באותה תקופה, ימי שיאו של המשבר העולמי, העיקה על החברה האם, ואף איימה על יציבותיה.

אז, באוקטובר 2008, הסביר מנכ"ל הקבוצה, אסי ברטפלד, כי "תחום הנדל"ן נמצא במומנטום שלילי, ומעיק על קבוצת דלק, לכן החלטנו להפריד את שתי החברות. דלק נדל"ן היא חברה באמת טובה, אבל המהלך מאפשר לנו להוריד 23 מיליארד שקל מרמת החוב שלנו, ובכך לשפר את המאזנים".

במבחן הזמן, מהלך החלוקה של מניות דלק נדל"ן אכן עבד היטב עבור בעלי המניות של קבוצת דלק, ותשובה בראשם. מאז ביצוע החלוקה בפועל (מאי 2009) המשקיעים יותר מהכפילו את שווי השקעתם, בעיקר בזכות הכרזת תגליות הגז הימיות שבהן מעורבת הקבוצה, אשר הפכו למקור שוויה הנוכחי (כ-8.5 מיליארד שקל). אך גם בזכות הסרת "המשקולת" של דלק נדל"ן, שמצבה רק הלך מדחי אל דחי.

אבל לא עם כולם היטיב מהלך החלוקה של מניות דלק נדל"ן. בדיעבד, מחזיקי האג"ח של החברה, להם היא חייבת כיום יותר מ-2 מיליארד שקל, יכולים להרגיש כצד שנפגע מהמלך.

נכון להיום, הם תלויים בעיקר בחסדיו של בעל השליטה, יצחק תשובה, שאמנם תמך עד כה בחברה, באמצעות הזרמה של מאות מיליוני שקלים, אך כעת פניו להסדר חוב. לא ברור עד כמה מסוגל תשובה להמשיך לתמוך בדלק נדל"ן, ולפחות על פי תשואות האג"ח של דלק נדל"ן, ניתן ללמוד כי השוק איננו מצפה כי יחזיר את מלוא חובות החברה.

מאידך, אם דלק נדל"ן הייתה עדיין תחת כנפיה של קבוצת דלק, מצבם של מחזיקי האג"ח היה כנראה טוב יותר. קשה לדמיין מצב שבו קבוצת דלק, על עוצמתה הפיננסית ונכסי הגז האדירים שלה, הייתה נדרשת להסביר מדוע לא תתמוך בחברה הבת ותזרים את ההון הנדרש לעמידה בהתחייבויותיה (הגם שאיננה מחויבת לכך על פי חוק). די היה שתממש חלק מהחזקות האנרגיה שבידיה.

בהיבט רחב יותר, יצרה חלוקת מניות דלק נדל"ן תקדים. בדרך כלל, משמשת חלוקת "דיבידנד בעין" לצורך הצפת ערך למשקיעים, קרי ביטול הדיסקאונט הקיים בין שווי השוק של חברת החזקות לשווי הכלכלי של עסקיה.

הדיבידנד שחילקה קבוצת דלק, לעומת זאת, שימש אותה להתנער מגיבנת החובות של דלק נדל"ן ומהסנטימנט השלילי שדבק בחברה הבת. גם אם מבחינת קבוצת דלק המטרה הושגה בסופו של דבר, ספק אם מהלך דומה יתקבל בעתיד באהדה בשוק ההון, על רקע מצוקתם הנוכחית של מחזיקי האג"ח בדלק נדל"ן.