ההסתבכות של בן דב: הבנקים שוב עשו בית ספר למוסדיים

עסקת פרטנר היא דוגמה חדה וברורה לפער העצום בין בנקים לגופים מוסדיים בכל הקשור למימון, אשראי ונטילת סיכונים. מדובר באחת העסקאות הממונפות ביותר שידע המשק הישראלי, כשעם הון עצמי הנמוך מ-700 מיליון שקל, נטל אילן בן דב הלוואות במיליארדי שקלים, ומינף את עצמו לרכישת חברה ששווי השוק שלה עמד אז על מעל 11 מיליארד שקל. המינוף התבסס על שלושה מקורות: הלוואת מוכר (האצ'יסון), מימון בנקאי (לאומי ומזרחי טפחות) והנפקת אג"ח (גופים מוסדיים).

כאשר גובשה העסקה, בתחילת אוגוסט 2009, נערכו לאומי ומזרחי טפחות לממן מחצית מעלות הרכישה, ובסקיילקס של בן דב דיברו על הנפקת אג"ח בסך 500-800 מיליון שקל. אבל ככל כשהתבררה להיטות המוסדיים להשתתף במימון ירד חלקם של הבנקים. לראש החטיבה העסקית בבנק לאומי, רקפת רוסק עמינח, זה לא הפריע. היא אפשרה למוסדיים ליטול חלק גדל והולך במימון, ומיד נבין למה.

בעוד המוסדיים נכנסו פנימה ולקחו את מירב הסיכון על עצמם, בתור לקבלת הכסף הם היו האחרונים. ההלוואה בנקאית ניתנה לזמן קצר בלבד. תחילה דובר על פירעון באפריל 2011, ובהמשך הוקדם הפירעון לאפריל 2010. הפירעון התבסס על דיבידנד מיוחד בסך 1.4 מיליארד שקל הנובע מהקטנת הון, שתחלק פרטנר (וכך אכן אירע). רק אחריו יגיע תור המוסדיים, כשהאג"ח, כך נקבע, יפרע את הקרן החל מיוני 2011.

וזה לא הכל. נקבע כי ההלוואה שנטל בן דב מלאומי תהיה מובטחת במניות בהיקף השווה לגובה ההלוואה, כאשר אם שווי המניות יירד ישועבדו עוד מניות עד ל-110% מגובה ההלוואה הבנקאית. רוסק עמינח הציבה תנאים נוספים. כך, למשל, נקבע כי הבנקים מקבלים עדיפות מלאה בחלוקת דיבידנד. המוסדיים, מן העבר השני, קיבלו כביטחונות שעבוד על מניות בשווי ההלוואה, אך לא נקבע מנגנון התאמה. כך שבניגוד לבנקים, מחזיקי האג"ח חשופים לירידת ערך המניות.

וזה בדיוק מה שקרה. לאומי יזם את העסקה, גבה עמלת ייזום, מימן את חלקה הקטן בהלוואה לטווח קצר, קיבל את כספו בחזרה תוך פחות משנה מדיבידנד מיוחד, והותיר את הבמה למוסדיים. אותם מוסדיים שלא טרחו אפילו להתעקש על מנגנון התאמה של תוספת מניות משועבדות אם שוויין יירד. אותם מוסדיים שמימנו באג"ח את מרבית רכישת פרטנר, ועדיין צריכים לקבל מבן דב את הכסף בשנתיים הקרובות.

היטיב לסכם את העניין מנקודת מבטם של הבנקים, אבי זלדמן, מנכ"ל לאומי פרטנרס דאז, בראיון ל"גלובס" מספטמבר 2009. "למדנו את המינוף של בן דב וצרכיו והגענו למסקנה שפרטנר יכולה לשלם את זה, לא בקלות אבל בהגיון כלכלי רב", הוא הסביר. "לגבי החוב של סקיילקס? זה לא מענייני".

הפסד של 7%

יחד עם זאת, חלקו של לאומי בעסקה לא הסתכם רק במתן ההלוואה. הבנק גם החליט להיכנס כשותף עם בן דב בפרטנר. לאומי רכש מסקיילקס 4.99% ממניות פרטנר תמורת 515 מיליון שקל, וזלדמן הסביר אז כי "אנחנו נכנסים לפרטנר לטווח ארוך". ובכן, עברו שנתיים, ואולי זה לא העיתוי הכי נוח, אבל בואו נבחן את ההשקעה הזו.

שווי המניות שבידי לאומי הוא 326 מיליון שקל. חלקו של לאומי בדיבידנדים שחולקו מאז הרכישה היה 138 מיליון שקל. בנוסף, הבנק הרוויח 5 מיליון שקל מאג"ח להמרה של סקיילקס, אותן רכש במסגרת העסקה ומימש כעבור חודשים ספורים, וגם קיבל מבן דב עמלת ייזום לעסקה בסך 11 מיליון שקל. בסך הכל, מול השקעה של 515 מיליון שקל יש ללאומי כרגע 480 מיליון שקל. כך שעל הנייר הפסיד הבנק בהשקעה בפרטנר 35 מיליון שקל, או 7% מהשקעתו.