העיניים נשואות לברננקי "המושיע"

כל העיניים נשואות עכשיו לכיוון בן ברננקי. האם הוא יקיים את הבטחתו לבוא שוב לעזרת הכלכלה האמריקנית? בין ה-25 ל-29 לאוגוסט, יתקיים סימפוזיון ג'קסון הול. סימפוזיון זה, המאורגן שנתית על ידי הסניף של קנזס סיטי של הפד, מהווה תמיד במה חשובה להכרזות בדבר המדיניות המוניטארית של ארה"ב.

אזכיר שבמסגרת אירוע כלכלי זה ב-2010, אותו בן ברננקי הציג את עיקרי תוכנית ה"הקלה הכמותית" שלו שתכונה לימים QE2. תוכנית זו הצליחה לדחות את התפרצות המשבר לעוד שנה. האם נחזה בשידור חוזר? האם הפעם נראה צעדים חדשים בנוסף להשארת הריבית ברמת ה-0 לשנתיים הקרובות?

תחילה חשוב להבין דבר בסיסי אחד: המשבר הכלכלי שהחל ב-2007 לא הסתיים. הוא משול לסערה גדולה, כאשר אנו כנראה עוזבים כרגע את עינה הרגוע של אותה סערה, ונכנסים למערבולת של הצד השני שלה. אי ההבנה מצד קובעי המדיניות של מהות המשבר, משבר של חוב ולא של נזילות, הביאה אותם לצעדים חסרי תקדים, הן מוניטארית, והן פיסקאלית. בסקירה זו אתרכז בצד המונטרי והוא חלקו של הפד בעניין, את העיוותים שהוא גרם עד כה, ולמה לדעתי יהיה לו קשה מאוד להוציא עוד שפן מן הכובע.

על מנת להציג את העיוות הראשון, לפניכם גרף של עקומות התשואות בשלוש תקופות שונות (מאתר Stockcharts.com )

 משה שלום עקומה

בחלק העליון ניתן לראות את העקומה, כאשר מדד המניות S&P500 היה בשיא של 2007 ולפני תחילת המשבר (1 סגול), בחלק האמצעי את אותה עקומה בתחתית של 2009 (2 סגול), ובחלק התחתון את העקומה ממש לפני שהחלו הירידות של התקופה האחרונה.

בכל מחזור כלכלי, עקומת התשואה מהווה אינדיקאטור נפלא לחיזוי המחזוריות הכלכלית. ככול שהעקומה גדלה עם הזמן, דהיינו ככל שמקבלים ריבית גבוהה, כאשר זמן פדיון האג"ח ארוך יותר, הדבר מנבא התפתחות כלכלית מתרחבת וטובה בעתיד. לעומת זאת, ככול שהעקומה אופקית או אפילו מתהפכת, הצפי הוא להאטה עתידית.

זוהי התיאוריה, וכך היה במקרה של 2007 ו-2009. אבל ראו מה קורה עכשיו. אנו נמצאים כבר שנתיים מאז אותה תחתית, ובכיוון האטה בצמיחה, ועקומת התשואה עדיין חדה כתער. מה קורה כאן? זהו העיוות הראשון. תשואות האג"ח, דהיינו הצפי האינפלציוני של השוק, וכל מנגנון התמחור של הצד הראלי בכלכלה מעוות לחלוטין עקב מדיניות ה-0 ריבית המתמשכת של הפד. מדיניות זו תמשיך, על פי בן ברננקי, "לפחות עד שנת 2013".

העיוות השני נעוץ בהקצאת המשאבים במשק, כאשר הריבית כה נמוכה. עקב החובות המעיקים, אין לווים המעוניינים בעוד מזומנים לצורך השקעות בתעשייה או בפיתוח. כל הכסף החדש הולך לכיוון צרכיה של המערכת הפיננסית, ולספקולציה אדירה מצידה במניות ובסחורות. כך ראינו את QE2 מרימה את מדד S&P500 מאזור ה-1000 לאזור ה-1370, ומחירים מאמירים בסחורות רבות. דבר אחרון זה יצר, וממשיך לייצר, לחצים אינפלציוניים למרות המיתון הקשה בצמיחה ובתעסוקה. לעיוות זה יש שם: סטגפלציה.

הגרף של מדד המחירים לצרכן מציג זאת היטב (מאתר משרד העבודה האמריקאי )

 משה שלום מדד

על מנת להעריך זאת אציג תחילה את ספר הנכסים שלו (מאתר הוול סטריט ג'ורנל )

 משה שלום נכסי פד

כמו שניתן לראות, המאזן שלו קפץ דרמטית מאז תחילת המשבר. תחילה על ידי רכישה של אג"ח זבל (מה שמכונה בגרף כ-Mortgage-backed Securities) בכחול, ובתקופת ה-QE2 על ידי רכישת אג"ח מדינה (US Treasuries) באדום.

ממצב של פחות מטריליון דולר, הוא התנפח לגודל של כ-3 טריליון דולר בימים אלו. יש לזכור שהפד איננו גוף ממשלתי, אלא גוף פרטי המוחזק על ידי המערכת הבנקאית. כוחו לייצר כסף יש מאין, ולנהל את המדיניות המוניטארית של ארה"ב, נתונה לו מתוקף הקונגרס. ניפוח כזה של מאזנו, ביחד עם חוסר השקיפות שלו לגבי ההלוואות השונות שניתנו לגופים בזמן המשבר, מייצרים קולות הולכים וגוברים לריסון, ואף לביטולו של הפד. אזכיר כאן את ההתבטאות האחרונה של המועמד לנשיאות ריק פרי (מושל טקסס) על מעשיו של הפד כבוגדניים.

בנוסף לכך, נשאל את עצמנו את השאלה הבאה: אם 2 טריליון של QE (1 ו-2) לא הועילו, האם עוד חצי או אפילו עוד טריליון שלם, יועיל לשנות את התהליך? בוודאי שלא. בן ברננקי יהיה חייב למצוא "פטנט" אחר הפעם. דוגמא מדהימה לנכס, שנהנה מירידת האמון בקובעי המדיניות, ובמיוחד מן הצד המונטרי שלהם (הפד) הוא כמובן הזהב.

הנה גרף שבועי שלו

 משה שלום זהב

המגמה העולה בו החלה ממש בסיום השלב הדפלאציוני של 2008, וכאשר היה ברור שהפתרון יהיה על ידי הזרמה, והשחתת המטבע. האופי מתמשך והיציב של העלייה הנמצאת בתעלה כה ברורה, מראה כמה עקביים, ויציבים היו המשקיעים בנכס הזה.

הזהב הראה, ומראה, את מה שכולם לא מוכנים לומר מחוץ לכמה פרשנים הנתפסים כקצת מוזרים: הדולר וכל המערכת המונטרית העולמית מאבדת את מקומה כשומרת ערך. ככול שאותן מטבעות יושחתו על ידי הפד, והבנקים המרכזיים האחרים, כך יישחק מעמדן של הניירות הצבעוניים הנקראות מטבעות. כך גם מתקרב היום שבו המתכות היקרות (ואולי נכסים פיזיים אחרים ) יהיו העוגן לכסף (Money) חדש לחלוטין.

דרך אגב, לטכנאים שבינינו מעניין לציין שהזהב הגיע עכשיו לגבול העליון של התעלה הרחבה יותר, אשר נקבעה מאז תחילה העלייה האיטית שלו. (1 סגול). הוא עשה זאת בצורה של עלייה דרמטית ומהירה במיוחד. האם זה סימן שהגיע הזמן לתיקון טכני קטן במתכת? האופטימיות לקראת נאומו של בן ברננקי יכולה בהחלט להיות הסיבה לתיקון כזה.

לסיכום

אם בן ברננקי ירצה לבוא שוב ולתת דחיפה לשווקים הפיננסיים, הוא יצטרך משהו נוסף מאשר המדפסת שלו הרגילה שלו. לדעתי, QE3 דומה לקודמיו לא ישפיעו כפי שהיו QE1 ו-QE2. גודל המאזן, ההשפעה האינפלציונית, הקולות המעיקים המגיעים מן הפוליטיקאים וחוסר האמון הגובר לגבי איתנותו של הדולר ימנעו ממנו לפעול במסלול כזה באגרסיביות. האם לפנינו אכזבה בקנה מידה היסטורי (היסטרי...) או תרגיל מבריק של שינוי אמיתי במדיניות? נדע זאת סופית ב-30 לאוגוסט כאשר יסתיים הכנס בג'קסון הול.

* משה שלום הינו אנליסט בכיר ב-FXCM (חברה למסחר במטבע חוץ, מדדים וסחורות) ומרצה במכללת מגמות.

* ניתן לפנות אליו ולהצטרף לרשימת התפוצה שלו דרך פנייה ישירה במייל: Moshe.Shalom@gmail.com.

* מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה - על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.