שוק האג"ח באור הזרקורים

שוקי המניות המרכזיים בעולם הגיעו לשיאם בסוף אפריל 2011, ומאז נפלו באופן קשה: ה-S&P500 צנח בכ-13%; הנאסד"ק בכ-14%; ה-DAX הגרמני נפל בכ-25%, וכך הלאה.

בישראל, מדד ת"א 100 השיל מעצמו בתקופה זו כ-18%. מהלך כואב זה היה מלווה בשינויים ניכרים גם בשוקי איגרות החוב, וחידד את האבחנות הכל-כך חשובות לשוק האג"ח העולמי והישראלי.

1. אבחנה בין מדינות "חזקות" ל"חלשות"

נהוג לחשוב כי בעת משבר בשוקי המניות וחששות ממיתון כלכלי בעולם, המשקיעים מוכרים אג"ח של מדינות חלשות ומתבצרים באיגרות של מדינות חזקות. מיהן המדינות הנחשבות חזקות אצל המשקיעים? קודם כל ארה"ב, ואחריה גרמניה.

כן, זה נכון. הדירוג של ארה"ב הורד על ידי חברת S&P, אבל ראו זה פלא: לאן רצו המשקיעים בכל העולם? בדיוק לאותן אג"ח שמצויות במרכז "הבעיה". מה שמלמד כי להורדת הדירוג לא הייתה שום משמעות מעשית, וארה"ב עדיין משמשת חוף מבטחים למשקיעים. מי שהשקיע באג"ח ל-10 שנים של ממשלת ארה"ב בשלהי אפריל, הרוויח עד עתה כ-8.4% על השקעתו, ובגרמניה כ-10.3%.

גם שוק איגרות החוב הממשלתיות בישראל נהנה מהריצה להשקעות בטוחות, ובאג"ח ל-10 שנים נרשמה עלייה של כ-6% באותו פרק זמן. צריך, כמובן, להביא בחשבון שהמהלך שעשו אג"ח אלו נבע לא רק מההשפעה הגלובלית אלא גם מגורמים מקומיים, ובראשם ההאטה שצופים המשקיעים באינפלציה.

ומיהן המדינות ה"חלשות"? קודם כל, מדינות ביבשת אירופה. לפורטוגל ולאירלנד הצטרפו שתי גם איטליה וספרד. מאז יולי ועד תחילת אוגוסט ירדו האג"ח שלהן ל-10 שנים בשיעור ממוצע של כ-9%, ורמות התשואה לפדיון עברו את קו ה-6%.

רק צעדים אגרסיביים לקיצוץ התקציב באיטליה והחלטת הבנק המרכזי האירופי לרכוש אג"ח של שתי מדינות אלו הצליחו להרגיע את השווקים, והתשואות לפדיון שלהן שבו וירדו לסביבות ה-5%.

חשוב לזכור, כי השקעה באיגרות חוב של מדינות איננה רק השקעה בנייר הספציפי, אלא גם השקעה במטבעות שלהן, שבהם נקובות האיגרות. לדוגמה, השקעה של זרים באג"ח של מדינות מתעוררות כמו ברזיל וטורקיה, סבלו קשה מהיחלשות המטבעות שלהן.

2. אבחנה בין אג"ח של חברות "חזקות" ושל "חלשות"

המשבר בשווקים חידד את הפערים בין חברות חזקות ויציבות פיננסית לבין חברות חלשות בתזרים או כאלו שנטלו על עצמן מינופים גבוהים.

בניגוד לשוק האג"ח הממשלתיות, שוק האג"ח הקונצרני בישראל התנהג באופן שונה מארה"ב. שם, חרף המשבר כמעט כל איגרות החוב של החברות מכל הסוגים והדירוגים עלו יחד עם עליית שערי אג"ח ממשלת ארה"ב.

אמנם השערים שלהן עלו פחות מאג"ח ממשלתית מקבילה, והתוצאה הייתה התרחבות הספרדים (פרמיות הסיכון). רק האיגרות מתחת לדירוג השקעה ירדו בשל החששות הכלכליים, ומדד Iboxx High Yield $ ירד מעל 5% באותה תקופה.

בישראל, התגובה למשבר הייתה שונה. אג"ח חזקות מאוד, למשל של הבנקים הגדולים, אמנם כמעט ולא ירדו, אך אג"ח המדורגות AA ירדו בכ-1.5%, אג"ח בדירוג A ירדו בכ-4.5% ואג"ח High Yield מקומיות ירדו בשיעור של כ-13% - לא רחוק בהרבה מירידת המניות.

האם זה הגיוני שאיגרות החוב הקונצרניות בישראל ירדו בזמן שמקבילותיהן בעולם (ארה"ב ואירופה) עלו? היכן מצויות הבעיות שיצרו את הטלטלה הגדולה בשווקים הפיננסיים? בישראל? ודאי שלא. אז מדוע זה קרה דווקא כאן? לאלוהי הפאניקה הפתרונים.

3. מניות ואג"ח ממשלתיות הן בחזקת "כלים שלובים"

בשנים "כתיקונן" - 2009 ו-2010 - הן המניות והן האג"ח הממשלתיות עלו, ובחוזקה. אבל, בחינה מדוקדקת מראה כי אף שבסיכום שנתי כך היה, הרי שבחלק ניכר מהשנה הן התנהגו הפוך אלו מאלו.

כך קורה גם ב-2011: בשליש הראשון של השנה המניות בארה"ב עלו ואיגרות החוב הממשלתיות ירדו, ואילו בשליש השני התהפכה תנועת המספריים - האג"ח הממשלתיות עלו בעוצמה בעוד שהמניות ירדו בעוצמה.

המפתח להתנהגות השווקים בשליש השלישי של 2011 מצוי בנתוני המאקרו של המשקים האמריקני והאירופאי. חולשה כלכלית תמשיך את הכיוון של השליש השני, ולעומת זאת הבנה שהעולם אינו הולך למיתון של ממש, תביא לכך שהשליש השלישי יהיה דומה לשליש הראשון של השנה.

הכותב הוא יו"ר מיטב.

אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק.