דש: "יוון תפשוט רגל בשבועות הקרובים, האירו יקרוס"

המשק האירופאי נכנס למלכוד בלתי אפשרי בין הצורך לקצץ בתקציבי הממשלות, לבין ההאטה בפעילות הכלכלית שאם תעמיק, תהפוך כל קיצוץ ללא מספיק. במקביל, מתגבר הרפיון הפוליטי אחרי ההפסד של המפלגה השולטת בגרמניה והצבת מכשולים ע"י מספר מדינות בדרך לאישור חבילת הסיוע ליוון. האג"ח של יוון נסחרות בינתיים בתשואות שמגלמות הסתברות כמעט ודאית לפשיטת רגל וככל הנראה זה עומד לקרות בשבועות הקרובים. כך מעריך אלכס זבז'ינסקי, כלכלן המאקרו של דש ניירות ערך והשקעות, בסקירה שפרסם היום (ב').

אם כבר התוכניות להצלתה של יוון נזנחות דה פאקטו, עדיף שזה יקרה במוקדם מאשר במאוחר כדי לפזר את אי הודאות ההרסנית בקשר להשלכותיה של פשיטת הרגל. הסיכונים באירופה באים לידי ביטוי בכמות חוזי CDS הנפתחות על חוב המדינות. דווקא במדינות שכבר "נגועות" במשבר, כגון יוון, איטליה או ספרד, כמות החוזים כבר אינה עולה. לעומת זאת, לאחרונה חל גידול בכמות החוזים על החובות של גרמניה ובמיוחד של צרפת, אשר עקפה את איטליה במספר החוזים הפתוחים. עובדה זו מעידה על התפשטות המשבר למדינות "הליבה" באירופה.

רק צעדים החלטיים, כגון האיחוד הפיסקאלי של מדינות היבשת, יכולים לשנות את המגמה והסיכויים לאותם הצעדים במצב הנוכחי נראים לא גבוהים, אומר זבז'ינסקי.

במקביל למשבר הנוכחי, מתחזקות ההערכות למהלך של הורדת ריביות ע"י הבנקים המרכזיים בעולם. תשואות האג"ח לשנתיים במדינות רבות נמוכות משמעותית מאשר הריבית של הבנקים המרכזיים. לאחרונה גם הפער בין תשואת האג"ח ל-5 שנים לבין הריבית כמעט נעלם, מה שמצביע על כך שהריבית צפויה להישאר נמוכה לאורך תקופה ארוכה. זבז'ינסקי מעריך שבנק ישראל יוריד את הריבית בסוף החודש. הסיכויים להורדת ריבית מתגברים ככל שההתדרדרות בשווקים נמשכת, והדבר מצביע על עתידו העגום של המצב הכלכלי בעולם.

השקל ימשיך לאבד גובה, האירו ייפול עד לשוויון מול הדולר

לגבי המסחר במטבעות מציינים בדש כי השקל נחלש לא רק בגלל הציפיות להורדה בריבית, אלא גם בגלל הסיכונים הפיננסיים והגיאופוליטיים. "אנו ממשיכים להעריך ששערו של המטבע הישראלי יוסיף להיחלש".

לזבז'ינסקי תחזית רדיקלית למדי בנוגע לעתידו של האירו. האירו נחלש בכ-4% ביחס לדולר האמריקאי בשבוע האחרון. יחד עם זאת, מתחילתה של השנה שומר האירו עדיין על יתרון ביחס לדולר של כ-3%. עוצמתו של האירו יכולה לשמש את מקבלי ההחלטות כסימן ליתרון של האיחוד לא רק ברמה המוניטארית, אלא גם הפיסקאלית. "אלמלא האיחוד המוניטארי, המטבע של כל אחת מהמדינות המצויות כעת במשבר החובות היה עובר פיחות חד, כפי שקרה במרבית המקרים בעבר, אך המטבע האחיד נשען על עוצמת המדינות החזקות ו"מעלים" את הבעיות הקיימות במדינות חלשות. האירו שמר על חוזקו בזכות היותו המטבע הרזרבי שמייצג את הגוש בכללותו".

"כעת, כשהמצב הפיסקאלי של האיחוד התדרדר עוד יותר והסכנה מתחילה לרחף גם על יציבותן של המדינות החזקות באיחוד, האירו מתחיל לאבד מעוצמתו ולהידמות לכל מטבע של מדינה הנמצאת בתהליך של משבר חובות. נוסיף לכוחות הפועלים להיחלשות האירו את הציפיות להורדה חדה בריבית באירופה. החוזים מגלמים ריבית של 0.5% כבר באוקטובר, מיד לאחר החלפת הנגיד הנוכחי שממשיך לדבר על האינפלציה. תשואות האג"ח בגרמניה כבר נמצאות מתחת לרמה הנוכחית של הריבית עד לטווח של 7 שנים. אם לא יעשו בדחיפות צעדים משמעותיים במסגרת האיחוד, ונראה כעת שזה לא עומד לקרות, האירו צפוי לעבור מהלך חד של היחלשות ולחזור לרמות בהן התחיל את קיומו - קרוב לשוויון ביחס לשערו של הדולר האמריקני".

וגם סין לא נפקדת מהסקירה: "כפי שדיווח עיתון בסין בסוף השבוע, מסתבר שממשלה של אחת המחוזות למעשה פשטה רגל בשנת 2010, כאשר הישויות הפיננסיות שיצר הממשל המקומי כדי לגייס כספים לפעילותו לא עמדו ב-87% מהתשלומים. הידיעה מהווה סימפטום למשבר שעלול להתרחש בסין בגלל החובות שצברו הממשלות המקומיות אשר מוערכים בסכום של כ-1.7 טריליון דולר. עצם העובדה שרק כעת מתפרסמת הידיעה על החובות שנמחקו לפני שנה חושפת חוסר שקיפות וחוסר ידיעה לגבי המתרחש בסין, ומעלה פוטנציאל למשבר בה אשר עלול להתרחש מבלי התרעה מוקדמת".

זבז'ינסקי ממליץ על הקטנת חשיפה הדרגתית לשוק האג"ח והמשך החזקת מח"מ בינוני ( 4-5 שנים), "אותו אנו ממליצים להחזיק באמצעות הקצוות. בגלל שאנו מעריכים שהסיכון לתחזית המדד הקרוב מוטה כלפי מטה, אנו לא ממליצים להגדיל את הרכיב הצמוד בתיקים עד לפרסום המדד".

צפוי "חור" בתקציב 2012

לגבי התקציב הממשלתי מעריך זבז'ינסקי כי האטה בקצב הצמיחה בשנת 2012 לעומת השנה הנוכחית תגרום למחסור בצד ההכנסות בשנה הבאה, שעלול להיות משמעותי. "גם בצד ההוצאות אנו עשויים לראות שינויים בעקבות ההמלצות של ועדת טרכטנברג. אומנם יו"ר הועדה הצהיר שאין בכוונתו לפרוץ מסגרת ההוצאות בתקציב, אך הלחצים מתגברים וכשזה יגיע להכרעות הפוליטיקאים אין דבר בלתי אפשרי, במיוחד אחרי שחברת הדירוג S&P אפשרה גמישות מסוימת לממשלה".

מחסור בגביית המסים, ויישום המלצות של ועדת טרכטנברג צפויים ליצור "חור" בתקציב של 2012, אשר ימומן באמצעות גידול בהנפקות בעיקר בארץ, אך גם בחו"ל. גם עודפי התקציב של שנת 2011, אם יהיו כאלה, יופנו לא להקטנת החוב (הקטנת ההנפקות), כפי שהיה נהוג בשנים האחרונות, אלא לצרכים חברתיים שונים.

בדש מעריכים שמדד המחירים לחודש אוגוסט יעלה ב-0.3%, אך כמו במדד הקודם, סיכויים להפתעות גבוהים מהרגיל ובעיקר הסיכון להחטאה כלפי מטה. "אנו הורדנו את התחזית של מדד ספטמבר מעליה של 0.1% ל-0% בעקבות הוזלת מוצרי המזון".