מניית קבוצת דלק סובלת מסנטימנט שלילי מתחילת השנה, ואיבדה כ-20% משוויה. נראה כי השוק מעניש כעת את הקבוצה בשל פעילות בעל השליטה, יצחק תשובה (64%), בכל הנוגע להסדר החוב שהציע למחזיקי האג"ח בדלק נדל"ן .
כחברת האחזקות השנייה בגודלה בשוק המקומי, פועלת קבוצת דלק במספר תחומים, ומתמקדת בעיקר בתחום האנרגיה. זאת באמצעות דלק אנרגיה, בעלת השליטה בשתי שותפויות לחיפוש גז - דלק קידוחים ואבנר . השותפויות הללו מחזיקות ברישיונות שונים, כגון "מרי" ו"נועה" שבפרויקט תטיס (מרי מספקת גז למדינת ישראל ב-7 השנים האחרונות), "תמר" ו"לוויתן" (שתי תגליות הגז הגדולות בעולם במים עמוקים בעשור האחרון), ו"אלון" ו"רות" (הטומנים בחובם פוטנציאל למבנה גדול נוסף).
בנוסף, הקבוצה פועלת גם בתחום מוצרי הדלק - ממכירת דלקים ושמנים, ועד הפעלת תחנות תדלוק וחנויות נוחות בארץ (דלק ישראל), באירופה (דלק אירופה) ובארה"ב (דלק USA).
מנוע צמיחה משמעותי של הקבוצה בשנים האחרונות היה דלק רכב , יבואנית מכוניות מאזדה ופורד. לפני כשנה מכרה הקבוצה כ-22% מהחזקותיה בחברה (שהיוותה עבורה מקור לדיבידנדים). בתקופה האחרונה סובלת דלק רכב מהתחזקות הין היפני, וברבעון האחרון דיווחה אף על הפסד של כ-100 מיליון שקל.
תחומי פעילות נוספים של הקבוצה כוללים ביטוח ופיננסים בישראל (הפניקס, אקסלנס וברק קפיטל) ובארה"ב (ריפבליק), ביוכימיה באמצעות גדות, והתפלת מים באמצעות IDE, בשותפות עם כיל.
האם השוק מעניש בצדק את קבוצת דלק, או שמא מדובר בגחמה שאינה כלכלית במהותה, זאת ימים יגידו; בכל אופן ייתכן שההתפתחויות האחרונות תשפענה בטווח הארוך על יכולת הקבוצה לגייס חוב, מאחר שפרמיית הסיכון של תשובה גדלה. "גלובס" והאנליסטים המובילים המסקרים את הקבוצה, מנתחים האם מניית קבוצת דלק מהווה דווקא עכשיו הזדמנות "קנייה".
חלופה ישירה להחזקה במניות הגז
"מי שקונה כיום את מניית קבוצת דלק, עושה זאת בעיקר בשל פעילות הגז. בסופו של דבר, זו עיקר פעילותה", אומר ירון זר, אנליסט האנרגיה בכלל פיננסים.
לטענת זר, המשקיעים מענישים את קבוצת דלק בגלל הסדר החוב בדלק נדל"ן, והבעיה המרכזית של המשקיעים בקבוצה נמצאת בפער בין שווי הנכסים לתזרים המזומנים הנוכחי. "בפעילות הגז טמון הפוטנציאל הגדול, שכן צפויות השקעות נוספות במהלך השנים הקרובות. אני מעריך שנראה רווחיות גבוהה מכך, ואת התרומה של 'תמר' לתזרים המזומנים נראה ב-2013, כשתתחיל למכור גז לישראל".
זר מאמין כי התנודתיות האופיינית לתחום הגז תתייצב עם השנים, "בדומה לישראמקו, שנתפסת היום כאחת ההשקעות הבטוחות בבורסה".
זר צופה כי "האסטרטגיה של דלק תהפוך אותה מחברה מבוזרת לממוקדת בתחום האנרגיה, בייחוד בגז". הוא מציין את הודעת השותפויות בשבוע שעבר, על חתימת מזכר הבנות בין "תמר" לחברת דייהו הקוריאנית להקמת תשתית שתאפשר יצוא גז. "אם המיזם יצא לפועל, מדובר באפסייד משמעותי ל'תמר'. מיזם כזה עשוי להצביע על מודל שבמסגרתו ייכנסו לרישיונות שחקנים גדולים, אשר ייקחו על עצמם את מרבית או מלוא מימון הפרויקטים".
מנגד סבור זר, כי נקודת החולשה של הקבוצה היא גדות ביוכימיה, שלה נאלצה דלק להזרים באחרונה מזומנים. אך מדובר בחברה קטנה יחסית ביחס לתיק הנכסים. לגבי דלק רכב, הוא מציין את הפגיעה בפעילות בשל עליית הין, אך מאמין שפורד פוקוס החדשה שהושקה באחרונה, עשויה לאושש את פעילותה. לגבי דלק US, זר מציין כי היא נהנתה משנה פנטסטית הודות למרווחי זיקוק גבוהים באופן חריג; אך הירידות האחרונות במרווחי הזיקוק צפויות להחזיר אותה לרווחיות ממוצעת.
ומה לגבי מימוש נכסים? זר סבור כי התקופה הנוכחית בעייתית, אך מוסיף כי "בימים טובים יותר ניתן יהיה לצפות למימוש נכסים כמו ריפבליק, IDE והפניקס".
בשורה התחתונה רואה זר את קבוצת דלק כמניית עוגן לטווח ארוך, ואת ההחזקה במנייתה כחלופה להחזקה ישירה במניות הגז כאמור.
עושים עליהום על תשובה
רז מור, אנליסט החוב של דש ברוקראז', סבור כי הקשיים בדלק נדל"ן לחצו את מניית קבוצת דלק מסיבה שאינה כלכלית. "הסדר החוב והעליהום על תשובה, בין אם הוא מוצדק ובין אם לא, מושכים את המניה מטה. מדובר בחברה שאמורה להיות יציבה בתנאי שוק קשים, גם בסביבה של מיתון".
מור מסביר, כי "רוב חוב הברוטו בדלק נובע מ-8 מיליון שקל באג"ח, והיא תיאלץ למחזרו כבר ב-2013. מנגד, אין לה נכסים משועבדים והיא בעלת מספיק החזקות, כך שבמידת הצורך תוכל לקחת כנגדן הלוואות".
מור מאמין כי השווי של חברות הגז גבוה מהותית משווי השוק, בעיקר בשל החשיפה ל"תמר". "'תמר' כבר אינה חלום - היא מראה פעילות והתקדמות מהותית. דלק הצהירה שנראה תוצאות עד סוף 2013, ונראה שזה הכיוון". לדבריו, אין מה לחשוש מבחינת מימון הפרויקט, מאחר שדלק כבר קיבלה חבילת מימון ל"תמר". "תחום הגז יהיה מאוד תזרימי ויציב. משם תגיע הדחיפה לקבוצה".
לגבי יתר ההחזקות סבור מור, כי מדובר בחברות דפנסיביות יחסית. "להערכתי, השוק כבר העניש את דלק רכב - מה שהופך אותה ללא מהותית. הפניקס תסבול מהתנודתיות, וייתכן שדלק תיאלץ למכור אותה בעקבות החלטות ועדת הריכוזיות, אבל השווי שלה יהיה גבוה מהותית משווי השוק, והדבר יציף ערך". בכל מקרה הוא לא צופה בעיות בחברות הללו.
בשורה התחתונה מציין מור: "תחום הגז מתומחר בחסר, ומאפשר חשיפה לגז בדיסקאונט. הרווחיות העתידית הצפויה תניב ערך למחזיקי המניה, וניתן לראות שבעת האחרונה סקטור הגז פחות תנודתי בהשוואה לשאר התחומים. זאת בזמן שהקבוצה נהנית ממינוף נמוך יחסית לחברות אחזקה אחרות, ומנוהלת ברמה איכותית".
אין ערך מוסף בהחזקה בקבוצה
"מי שרוצה את פעילות הגז, שיקנה את דלק אנרגיה; ומי שרוצה את הפניקס בגלל שהיא נסחרת מתחת לשוויה, שיקנה אותה ישירות. כרגע אין ערך מוסף בהחזקת הקבוצה, ומי שרוצה חברת אחזקה יכול למצוא טובות יותר". כך טוענת רוני סלוצקי, אנליסטית בכירה בלאומי פרטנרס. לטענתה, בכל הקשור לקבוצת דלק ולדלק נדל"ן, לא מתקיימת ערבות הדדית. "האג"ח של דלק בטוחות - לקבוצה יש מספיק נכסים טובים, כך שאין לה בעיה להחזיר חובות, והחברות עומדות בזכות עצמן. פשוט, לדעתנו, אין כאן אפסייד".
לגבי החזקה נוספת של החברה, הפניקס, מוסיפה מרב פישר-שרוני, אנליסטית בכירה בלאומי פרטנרס: "אנחנו מעריכים את הפניקס לפי שווי הגבוה ב-50% ממחירה בשוק, בין היתר מאחר שהשוק נבהל מאוד ורגיש לתוצאות. גם הדיבידנדים וגם הון החברות מושפעים מכך. ברוב המקרים הדיסקאונט הזה נסגר די מהר, כך שלדעתי רגיעה בשווקים תוביל לקפיצה משמעותית במניות הסקטור".
גם פישר-שרוני סבורה שדלק תשמח למכור את הפניקס. "מצב הביטוח לא מזהיר, והפניקס הייתה על המדף לפני ועדת הריכוזיות. תשובה ישמח למכור את הפניקס במחיר הנכון. הבעיה היא ששווי השוק שלה לא תואם את השווי הכלכלי, וכשהפערים גדולים, קשה לעשות עסקה".
לדבריה, "לדלק יש את הגז, שהוא נכס בעל שווי ברור ומוסכם. מה גם שבמקרה הצורך, אפשר להכניס אליו שותפים". פישר-שרוני סבורה כי התנודתיות בסקטור אינה מוצדקת. "מדובר בענף דפנסיבי מאוד, שלא מושפע משוק ההון, הטומן בחובו אפסייד אמיתי וחלום שעדיין לא התממש. אני מאמינה שבשנה-שנתיים הקרובות 'תמר' כבר תניב רווחים. סביר כי המדינה תסלול נתיב מהיר ותעניק תמריצים שונים - בסופו של דבר גם ישראל צריכה את הגז הזה, לא רק תשובה".
בשורה התחתונה סבורות השתיים, כי מאחר שאין פער בין שווי שוק ההחזקות הסחירות של הקבוצה לשווי השוק שלה, עדיף כאמור להשקיע ישירות בחברות-הבנות.
* הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
