הלקח הישראלי ממשבר החוב האירופי

משבר החובות במדינות אירופה הוא, במידה לא קטנה, תוצר והמשך של משבר 2008, שראשיתו דווקא בארה"ב.

מדינות רבות נאלצו לקחת על עצמן את החובות של המערכת הבנקאית בארצן, כדי למנוע את קריסתה, פשוטו כמשמעו, ובכך הגדילו באחת את גרעונן.

יתרה מכך, ההאטה הכלכלית שנגזרה מהמשבר ופגעה בהכנסות המדינה ממסים, לצד ניהול מדיניות לא אחראית, הביאו לגרעון ניכר בתקציב במונחי תוצר, לעליית היחס בין החוב לתוצר ולספקות בשווקים באשר ליכולת מדינות אחדות לשרת את חובן.

הדוגמה הבולטת ביותר לניהול מדיניות מופקרת היא זו של יוון, שהרשתה לעצמה לחיות הרבה מעבר לאמצעיה וליכולתה, ושילמה על כך בפשיטת רגל דה-פקטו, גם אם לפי שעה זה עדיין לא הוכרז דה-יורה.

הדוגמה השנייה, העכשווית והאקטואלית, היא זו של איטליה, שנושאת על גבה חובות בהיקף השלישי בגודלו באירופה והרביעי בעולם, שחלק ניכר מהן הוא קצר מועד.

השווקים הפיננסים מיהרו להגיב, וחוסר האמון שלהם התבטא בירידות חדות בשערי האג"ח הממשלתיות של איטליה, באופן שאילץ אותה לגייס מיליארדי אירו בריבית של כמעט 8%, שהיא במונחים מקובלים מעולם החוב הממשלתי - ריבית של שוק אפור, ובמילים אחרות, ריבית של מי שנמצא בדרכו לפשיטת רגל.

משמעת השוק חזקה מכל מחאת רחוב

האם זה היה חייב להגיע לכך? לא. איטליה, בניגוד ליוון, היא כלכלת ענק עם יסודות איתנים מאוד, אבל מנהיגיה התנהגו כאילו יש להם את כל הזמן שבעולם, כאילו שאם יעצמו את עיניהם, הבעיה תיעלם מאליה. וכך עשו גם מנהיגים אחרים באירופה, שדחו את הפתרונות עד לימים האחרונים ממש.

אבל, מה לעשות, שלשווקים הפיננסים יש תכונה "מוזרה" מאוד - להם, בניגוד למדינאים, אין זמן. הם מגיבים מהר וחזק מאוד, ויוצרים בכך מצב חדש, שמכביד על מציאת פתרונות הולמים. קל יותר היה לפתור את המשבר האיטלקי, כשעלות המימון של החוב הייתה 4%, מאשר כשהיא עומדת על קרוב ל-7%. דחיית הפתרון רק החמירה את המצב ועלות החילוץ כיום היא פי-כמה מזו שיכולה הייתה להיות, לו הצעדים המתבקשים היו ננקטים במועד.

ברמה הפוליטית, המשבר הביא בסופו של יום להתפטרותם של פפנדריאו ביוון ושל ברלוסקוני באיטליה. לכל אחד מהם היו סיבות טובות להתפטר עוד הרבה קודם לכן. פפנדריאו - בלחץ המהומות באתונה, ברלוסקוני - בלחץ שערוריות השחיתות והסקס באיטליה, ובכל זאת, זה לא קרה. מתי זה כן קרה? כשהשווקים הפיננסיים ביטאו את חוסר האמון שלהם ויצרו מצב של "דד-לוק". כלומר, "משמעת השוק" הייתה חזקה יותר מכל מחאת רחוב, אלימה ככל שהייתה ביוון, למשל.

"משמעת השוק" עובדת גם בכיוון השני. כשנודע באחרונה לשווקים על תכנית חדשה של איטליה לצמצום הגרעון שלה, ועל הסכמה בין הקנצלרית מרקל לנשיא סרקוזי לגבי דרכי הפתרון, די היה בכך כדי להביא לעליות בשערי אגרות החוב של ממשלת איטליה, ורמת התשואה שלהן ירדה מתחת ל-6%. זו עדיין רמה גבוהה, כי הפתרון עדיין לא ברור וההכרעה צפויה, כנראה, רק בסוף השבוע.

האמון של השווקים הוא גורם מפתח בפתרון המשבר, הוא תנאי הכרחי, גם אם, כמובן, לא מספיק.

הלקח שישראל צריכה ללמוד

למשבר החובות באירופה יש כמה הקשרים ישראליים.

ישראל מייצאת לאירופה כ-30% מכלל היצוא שלה לעולם. משבר כלכלי באירופה מלווה בצמיחה איטית ביותר, שעלולה להפוך בקרוב למיתון, יפגע ללא ספק בכלכלה הישראלית, יביא להאטה בצמיחה ולעלייה באבטלה. כמה גופים כבר הזדרזו להוריד את תחזית הצמיחה שלהם לישראל, ואם המשק הישראלי צמח ב-2011 בכ-4.8%, הרי שמרבית הכלכלנים מעריכים שבשנת 2012 הוא יצמח בפחות מ-3%. הגדילו לעשות כלכלני "סיטי", שמדברים על צמיחה של פחות מ-2%. אנחנו אופטימיים יותר וגורסים, שהצמיחה תעמוד על כ-3.5%, אבל גם נתון זה נמוך בכשליש לעומת הצמיחה הצפויה השנה.

החשש מהשלכות המשבר האירופי על ישראל, כבר מתבטא בהחלטות הריבית של בנק ישראל, שהוריד את הריבית פעמיים ברבע אחוז, אחרי שהיא הייתה דווקא במסלול ברור של העלאה. אמנם, בנק ישראל נימק את ההורדות בשלל סיבות והסברים, אבל ברור לחלוטין שהמשבר באירופה הוא המרכזי, שלא לומר, היחיד.

אבל, למשבר באירופה, יש לקח חשוב לא פחות לישראל - "משמעת שוק". בימים אלה של מחאה חברתית ודוח טרכטנברג, ובימים של עלייה במפלס אי-הוודאות הגיאופוליטית-ביטחונית של ישראל, עולות דרישות להגדלה ניכרת בתקציב, כלומר, בגרעון בתקציב.

בימים של האטה, הכנסות המדינה ממסים עלולות לרדת, בעוד הלחץ להגדלת ההוצאות הולך וגובר, בעיקר מצד שר הביטחון אהוד ברק. בשבועות הקרובים נשמע על כך עוד הרבה. מספרים יעופו באוויר. כל שר יעמוד עם רשימת צרכים ארוכה בידו, חברתיים וביטחוניים. הטיעון יהיה, שאין רע בהגדלת ההוצאות ובהגדלת הגרעון בתקופה של האטה כלכלית, כלומר, בניהול מדיניות אנטי-מחזורית.

שר האוצר, מן הסתם, יתנגד להצעות אלו, ובאופן נחרץ. אבל, מי שקובע בסופו של יום אינו שר האוצר. מי שיקבעו הם השווקים הפיננסים, ובראשם שוק אגרות החוב בישראל. כל מהלך כלכלי של ממש במינון הלא-נכון, שלא יתקבל כנכון על-ידי השווקים הפיננסים, ייתקל בתגובה אלימה של ירידות בשוק אגרות החוב של ממשלת ישראל, ויאלץ את הממשלה לחזור בה ולנקוט צעדים להקטנת הגרעון. הדוגמה האיטלקית צריכה לעמוד מול מקבלי ההחלטות בישראל.

בסופו של יום, הוויכוח שהתלהט בין המצדדים בהגדלת הגרעון, הן מצד מי שאינם מסתפקים בדוח טרכטנברג והן מצד ה"ביטחוניסטיים", לבין המתנגדים ממשרד האוצר, העימות החזיתי המסתמן בין ברק לשטייניץ, יוכרע לא על-ידי מי מהם, אלא על-ידי האיתותים המוקדמים שישלחו אליהם שוקי ההון בישראל.

הכותב הוא יו"ר בית ההשקעות מיטב