תספורות אג"ח בתחפושת

רכישה עצמית (Buyback) - המצב שבו חברה רוכשת בחזרה ממחזיקי האג"ח שלה וביוזמתה את איגרות החוב לפני מועד פירעונן. כאשר מחיר האג"ח נמוך מערכה הנקוב, נוצר לחברה רווח הון כתוצאה מהרכישה.

מחזיקי האג"ח של דלק נדל"ן מנסים להציל מה שניתן להציל ולמזער את ה"תספורת" המתקרבת. מנהלי גופים מוסדיים טוענים כי ההצעה של תשובה להסדר חוב בחברה היא עושק. התקשורת הכלכלית מגלגלת את תשובה בזפת ונוצות וחברי כנסת מזמנים דיון מיוחד בסוגיה. קל להצדיק את כל הדברים הללו: חובות צריך להחזיר ומי שמנסה להשתמט מהם, על חשבון כספי אלמנות ויתומים, ראוי שיוקע.

אך כרגיל הצביעות חוגגת. בעוד צירוף המילים "הסדר חוב" הפך לתועבה ו"תספורת" היא מילה מגונה, מתבצעים בשוק ההון מדי יום ביומו הסדרי חוב סמויים מן העין שגורמים לחוסכים לא פחות נזק ואולי אף יותר מכל "תספורת". התופעה הרווחת שעליה אנחנו מדברים היא הרכישה העצמית (Buyback). כלומר, חברות שרוכשות בחזרה מהגופים המוסדיים את איגרות החוב שלהן. על פי הערכות, עד כה נעשו רכישות כאלה בהיקף של חצי מיליארד שקל, ובבית ההשקעות פסגות סבורים כי הסכום יגיע בחודשים הקרובים ל-2 מיליארד שקל.

למה המצב דומה? לאדם שלווה 100 שקל, ואחרי שנתיים הוא מגיע למלווה ומציע לו לרכוש בחזרה את החוב שלו תמורת 70 שקל. ולא רק שהמלווה לא מעקם את האף, הוא מסכים לכך ברצון. וכך, איגרות חוב במאות מיליוני שקלים נמכרות כעת מתחת לערכן הנקוב, בחזרה לחברות שהנפיקו אותם. והכל חוקי, הכל לגיטימי.

המוסדיים מתמסרים בעונג

אותם מוסדיים שיוצאים בראש חוצות נגד ה"תספורות" מתמסרים כעת בעונג רב לכל בעל שליטה בחברה שמבקש לרכוש בחזרה את איגרות החוב שלו. ולא רק זאת, רכישת האג"ח אף נתפסת כהוכחה לכך שבעל השליטה מאמין בחברה שלו ובאיתנותה, ומוכן להשקיע בה כסף.

כך, לבעל השליטה כלל אין צורך להציע הסדר חוב. כל מה שעליו לעשות (במידה שיש לו את הנזילות הנדרשת), הוא לצאת בתוכנית לרכישה עצמית של אג"ח. אמנם כאן, להבדיל מהסדר חובות, יש קונה מרצון ומוכר מרצון, ובעלי האג"ח יכולים להחליט אם הם מוכרים או לא, אך בפועל הרכישה העצמית מביאה לאותה תוצאה בדיוק. חלק מהחוב נמחק על חשבון מחזיקי האג"ח, החברה מקטינה את התחייבויותיה העתידיות, רושמת רווח הון ומחזקת את מצבו של בעל השליטה.

וזו ה"תספורת" האמיתית בשוק האג"ח הקונצרניות. לא הסדרי החוב של חברות המתקשות לעמוד בהתחייבויותיהן, אלא בעלי שליטה שמנצלים את ירידת המחירים של איגרות החוב שהנפיקו, ואת ההיסטריה של השוק, כדי לרכוש בחזרה את התחייבויותיהם בעשרות אחוזים מתחת לערכן הנקוב.

מבחינתם זו הזדמנות נהדרת להקטין את החוב. מבחינת המוסדיים, יש כאן שתי הזדמנויות: גם להיפטר מאג"ח בעייתיות וגם למנוע את כאב הראש והטרחה הגלומים בהסדר חוב עתידי. ומבחינת הציבור? זהו, כרגיל, עוד הפסד כספי שנוגס בחסכונותיו.