"הבנקים לא ייצאו נקיים מהמשבר בשוק האג"ח הקונצרני"

דן הרווארד, אנליסט הבנקים של דויטשה בנק ישראל, הוציא היום (ה') סקירה בעקבות משבר האג"ח הקונצרני בשוק ההון הישראלי והשפעתו על הבנקים. כיום, אומר הרווארד, שוק האג"ח הקונצרני בישראל נמצא במצב כאוטי, כאשר יותר משליש מהחוב של תאגידים ריאליים (ללא מוסדות פיננסיים) נסחר בתשואות של יותר מ-7.5%.

בדויטשה בנק מעריכים, כי 40 מיליארד שקל בחובות אג"ח קונצרני יצטרכו לעבור הסדרי חוב בשנים הקרובות, ומוסיפים כי המו"מ הנוכחי על תספורות בגובה 5 מיליארד שקל עשוי להיות רק תחילתו של תהליך גדול בהרבה. הגל הבא של הסדרי חובות יורכב ככל הנראה מהרבה מנפיקים קטנים (אג"ח בהיקף של כ-150 מיליון שקל ומטה), ופחות מההסדרים גדולים אשר תפסו את תשומת לב המשקיעים לאחרונה.

שאלת 40 מיליארד השקלים היא איך כל זה ישפיע על הבנקים? "הבנקים חשופים לאותן חברות שהנפיקו חוב בשוקי ההון, על אף שבדרך כלל הם נמצאים בדרגה גבוהה יותר במבנה ההון והאשראי שלהם מגובה בביטחונות, בעוד שהאג"ח המקומי רובו ככולו אינו מגובה". בדויטשה בנק מעריכים לפיכך, כי תהליך מחזור האג"ח השוק ההון יהיה ארוך ומתוח, היות ש-3 מיליארד שקל בלבד מהאג"ח הקונצרני צפויים לפירעון בשנת 2012, לעומת 20-25 מיליארד שקל מדי שנה בין השנים 2015-2017.

ההארכה של מועדי הפירעון תספק מרחב נשימה עבור חברות שהחוב שלהן נמצא בטווח תשואות של 7.5%-15% (ומהוות 23% משוק האג"ח), אך ברגע שהתשואות יעברו את ה-15% - תהליך של מחזור חוב יהפוך לצורך בלתי נמנע, ללא קשר למועד הפירעון (ומדובר ב-12% משוק האג"ח).

למרות הצמיחה המהירה שחלה באג"ח הקונצרני בעשור האחרון, הרמה הכוללת של החוב התאגידי לתמ"ג העומדת על 88% נמצאת הרבה מתחת לממוצע של 113% במדינות המפותחות. בניגוד לכך, מגזר התאגידים הישראלי מחזיק ביחס חוב להון עצמי גבוה הרבה יותר (מעל 200%) ממקומות אחרים, תוצאה של רמות נמוכות של הון עצמי בתוך החברות הפירמידליות, שנוצרו בשל משיכת דיבידנדים לשם מימון רכישות שליטה ממונפות.

ההפרשות יעלו

קשה לדמיין, מציינים בדויטשה בנק, תסריט שבו הבנקים ייצאו ללא פגע מהמצוקה הנוכחית בשוק האג"ח. אמנם, הבנקים דאגו מראש למחזורי חוב ע"י דרישה ליותר ערבויות ופירעון מוקדם של תשלומים, כך שמחזיקי האג"ח ייאלצו לשאת את מרבית ההפסדים ממחזורים עתידיים ולא הבנקים. עם זאת, ההפרשות לחובות מסופקים בטווח הקצר יעלו על מנת לשקף את המציאות הנוכחית.

"אם שוקי ההון לא יצליחו למחזר חובות, לדעתנו נראה בלתי סביר כי הבנקים ייכנסו לוואקום, כיוון שסקטור הבנקאות עומד בפני דרישות להגדלת הלימות ההון, המפעילות לחץ על היכולת להגדיל את נכסי הסיכון. בתאוריה, לבנקים ישנה גם היכולת (בשל פחות תחרות משוק ההון) וגם התמריץ (בשל לחץ רגולטורי על הלימות ההון והמרווח הקמעונאי) להעלות את מרווחי האשראי על הלקוחות התאגידיים שלהם, אך בפועל יש לכך עדויות מועטות בלבד. אם שוק האג"ח הקונצרני לא יתאושש, הבנקים ימשיכו להציג ביצועי חסר, למרות שעם מכפיל הון של 0.7 הסיכון לדאונסייד נראה מוגבל", אומר הרווארד.