ניתוח "גלובס": מורה נבוכים לעסקת מכירת כלל תעשיות

הרבה ידיים בוחשות מאחורי הקלעים של עסקת המכירה של כלל תעשיות . הרבה אינטרסים סותרים וצולבים מסתתרים בקרב הצדדים המעורבים. כמעט מדי יום מתפרסמים באמצעי התקשורת פרטים נוספים על המגעים שמנהלת המוכרת, קבוצת אי.די.בי, ולפחות חלקם נראים כהשתלת מידע שנועדה להפעיל לחץ על מי מהגורמים המעורבים במו"מ.

לא נתפלא אם בסופו של דבר עסקת המכירה של כלל תעשיות לא תצא לפועל, הן בשל היקפה הגדול והן על סמך ניסיונותיה של אי.די.בי למכור חלקים אחרים מעסקיה בחודשים האחרונים, שגם הם לא הבשילו. בינתיים, ננסה לעשות קצת סדר סביב עסקת כת"ש, ולמפות את השחקנים השונים בה ואת האינטרס של כל אחד מהם.

נוחי דנקנר: ינסה להשאיר את שני הצדדים בתמונה

דנקנר, בעל השליטה בקבוצת אי.די.בי, זקוק למזומן והוא זקוק לו בדחיפות. אי.די.בי אחזקות צריכה 1.5 מיליארד שקל כדי לפרוע את תשלומי האג"ח בשנת 2012, ודנקנר לא מתכוון אפילו להרהר באופציה של הסדר חוב. ממצד שני, עם תשואות אג"ח דו ספרתיות שמגיעות כעת עד 15%, מיחזור החוב בשוק ההון הוא משימה בלתי אפשרית, והמערכת הבנקאית סגורה בפניו מסיבות רגולטוריות של מגבלת קבוצת לווים.

לכן אין לו ברירה, דנקנר חייב לממש נכסים. אחרי שהתפוצצו מגעים קודמים למכירת שופרסל וכלל ביטוח (לצד המכירה המוצלחת של מכתשים אגן) הנכס העיקרי למכירה שעומד כעת על הפרק הוא כלל תעשיות.

אך במצב של מחנק אשראי, משק בהאטה ורגולציה שמתהדקת סביב מונופול המלט נשר - הנכס המרכזי של כת"ש - אין יותר מדי קופצים על חברת ההשקעות בתעשייה. קבוצת ויולה (שעמה מתנהל המו"מ כיום) ומשפחת לבנת (שותפיו של דנקנר, עימם נוהל מו"מ קודם שהופסק) הן המועמדות העיקריות לביצוע הרכישה.

עקרונית, דנקנר מעדיף למכור את כת"ש לקרן ויולה. היחסים עם לבנת, שותפתו לשליטה באי.די.בי, התערערו בתקופה האחרונה, ועסקה שתבוצע עם המשפחה תיחשב לעסקת בעלי עניין, שאישורה מסובך ומורכב יחסית.

הבעיה היא שלויולה יש יכולת מוגבלת להרים עסקה בסדר גודל כזה, המחייב להניח על השולחן כ-1.4 מיליארד שקל, ועדיין להניב תשואה נאה למשקיעיה. לכן ההצעה שהגישה הקרן לאי.די.בי מתבססת על הלוואת מוכר בהיקף של מחצית מהעסקה. כלומר, ויולה מציעה כי היא תקנה את כלל תעשיות בכסף שיעמיד לה דנקנר. באופן לא מפתיע, באי.די.בי לא מתלהבים מההצעה. אולם, כאמור, דנקנר זקוק כעת למזומנים ולהפחתת מינוף, ולכן הוא מוכן לדון גם בהצעה מעין זאת, שבעבר הוא היה דוחה ללא היסוס.

בינתיים, דנקנר מתמרן בין הקונים הפוטנציאליים. הוא לא ממהר לפסול את ויולה, ולמרות היחסים הבעייתיים עם משפחת לבנת, הוא משאיר את הדלת פתוחה גם עבורה. הרי הרבה יותר טוב לנהל מו"מ מתוך עמדת כוח, כשבצד השני יודעים שיש לך עוד אלטרנטיבה. לכן, ולמרות הקשיים, עד לרגע האחרון ינסה דנקנר להשאיר את שני הצדדים בתמונה.

קרן ויולה: בלי עזרה מדנקנר העסקה גדולה עליה

ויולה, שבראשות שלמה דברת (את המו"מ עצמו מרכזים מטעמה הראל בית און ויונתן קולבר), מזהה הזדמנות. בקרן יודעים שדנקנר זקוק למזומנים, ושלצד לא מעט סיכונים ישנו אפסייד ברכישת כת"ש. יחד עם זאת, מדובר בעסקה הגדולה על מידותיה של קבוצה המנהלת קרנות השקעה בהיקף של כ-2 מיליארד דולר.

לכן רקחו בויולה מתווה לעסקה שבמרכזו הלוואת המוכר שתעמיד אי.די.בי, ובנוסף מופיעים בה גם מנגנוני הגנה מפני ירידת ערך עתידית. האם ויולה יכולה ללכת לקראת אי.די.בי לאחר שכבר דרשה הפחתה של כ-10% במחיר? ניתן להניח שכן, אבל ספק רב אם דנקנר יצליח להקטין בצורה משמעותית את הלוואת המוכר הנדרשת, כפי שהוא מעוניין.

הרעיון שהועלה לאחרונה, לפיו משפחת לבנת תרכוש את נשר ותעבורה - הדובדבן שבקצפת של כת"ש - ואילו ויולה תישאר עם נייר חדרה, גולף וכת"ב, הוא קו אדום עבור הקרן. ויולה רוצה את כת"ש כדי לשלוט במונופול המלט ולא כדי להיות הבעלים של גולף. מבחינתה בלי פרות המזומנים נשר ותעבורה, אין עסקה.

משפחת לבנת: סבך של אינטרסים

משפחת לבנת נתונה בסבך צולב של אינטרסים. ראשית, היא שותפה של דנקנר באי.די.בי ומחזיקה ב-13% ממניות הקבוצה. שנית, היא שותפה עם כת"ש בחלקים שווים לבעלות בחברת השינוע תעבורה. מעבר לכך, אין זה סוד שהמשפחה, ששנים ארוכות הקפידה "ללכת על בטוח" בעסקיה השונים, כבר אינה רואה עין בעין את החלטות ההשקעה של דנקנר באי.די.בי (למשל, בבנק קרדיט סוויס ובמעריב).

התרחיש האידיאלי מבחינתם הוא לרכוש את כלל תעשיות ולהיפרד מגרעין השליטה באי.די.בי. אבל דנקנר מצדו אינו ממהר להיפרד משותף בעל איתנות פיננסית מרשימה, ובנוסף מחזיק קלף חזק שיאפשר לו, להבנתו, לקבוע את תנאי ההיפרדות: יכולתו לקבוע את זהות השותפים של לבנת בחברת תעבורה, בבת עינה של המשפחה.

בנק ישראל: יצר מחנק אשראי במשק

ודאי תשאלו מה הקשר של בנק ישראל לעסקת כת"ש? מה לפיקוח על הבנקים ולעסקה בין שני גופים ריאליים? התשובה היא שהקשר אמנם אינו ישיר, אבל חלק גדול מהסיטואציה הנוכחית נוצר בעקבות מחנק האשראי במשק שיוצר הבנק המרכזי, עקב דרישתו להגדלת הלימות ההון בבנקים והחמרת מגבלות הלווים.

הבנקים נמנעים כיום מלממן עסקאות רכישה ממונפות, כך שכל מי שיקנה את כת"ש יתקשה לקבל מימון בנקאי ויצטרך להביא הרבה כסף מהבית - מעל מיליארד שקל. לקרן ויולה אין כאמור את הכסף, אלא אם כן דנקנר ילווה לה את מחציתו. משפחת לבנת לא תוכל להביא מימון כל עוד היא שותפה של דנקנר באי.די.בי (מגבלת קבוצת לווים).

כך שדנקנר יצטרך לבחור בקרוב בין שתי חלופות: לתת הלוואת מוכר בהיקף של כ-700 מיליון שקל כפי שדורשת ויולה, או להיפרד ממשפחת לבנת באי.די.בי בתנאים שמעמידה המשפחה. קיימת כמובן גם האפשרות השלישית, לבטל שוב עסקה ברגע האחרון, אבל בסרט הזה היינו כבר פעמיים בתקופה האחרונה, והזמן לא משחק לטובתה של אי.די.בי.