הבנקים האמריקניים שווים קנייה או שטרם ראינו תחתית?

רבעונים האחרונים ניתן להבחין בכמה מגמות ברורות בדוחות הבנקים האמריקניים. העיקריות שבהן: עלייה מתמשכת ביחסי הלימות ההון, כלומר ביכולת הבנקים לספוג הפסדים עתידיים; ירידה מתמשכת בהפרשות לחובות מסופקים, שמשמעותה שיפור תיק האשראי של הבנקים; ועלייה ביחס הפיקדונות להלוואות, מגמה שגם היא חיובית, מאחר שפיקדונות מהווים מקור מימון שלא מתייבש גם כשתנאי השוק קשים, כשבנוסף עלותם לבנק נמוכה יותר מהאלטרנטיבה של גיוס באמצעות אג"ח.

אם התמונה כל כך אופטימית, מדוע מניות הבנקים נסחרות במכפילי הון נמוכים כל כך יחסית לעבר (גם אחרי העליות האחרונות) - 1.27 בממוצע לעומת מכפיל הון של 1.68 בעשור האחרון?

ישנן כמה תשובות אפשריות לשאלה הזאת: 1. חששות המשקיעים מהחשיפה למדינות ה-PIIGS. 2. העלייה בהלימות ההון והחוקים הרגולטוריים הפוגעים ברווחיות. 3. "שלדים בארון" - חשש מפוטנציאל הפסדים נוסף החבוי בדוחות, שכרגע לא ניתן לאבחן.

4. התכווצות הפעילות - זהו הקריטריון אליו נשואות היום יותר מתמיד עיני המשקיעים.

המשקיעים מחפשים את התחתית ואת "החזרה לנורמליות" בפעילות הבנקים. הסעיף המרכזי של ההכנסות נטו בדוחות הבנקים הוא המרווח הפיננסי, המתאר את הפער בין הוצאות הריבית (בעיקר על הפיקדונות) והכנסות הריבית (על האשראי).

להיקף האשראי יש אם כן השפעה ישירה על ההכנסות. מבדיקה שערכנו עולה שהיקף האשראי שהבנקים מספקים מצוי בנסיגה כבר שלוש שנים, וירידה מתמשכת שכזו בהלוואות לתקופה כל כך ארוכה היא חריגה ואיננה מובנת מאליה. בנקים כמו כל עסק שואפים לצמוח לאורך זמן, והצמיחה בפעילותם מתבטאת באופן ישיר בהתרחבות הפעילות, מה שבא לידי ביטוי בהיקף ההלוואות שהם נותנים.

הנדל"ן גורר את כולם למטה

ההחמרה בדרישות הלימות ההון מהבנקים בארה"ב, מספקת רק חלק מההסבר להתכווצות ההלוואות. הסבר נוסף ומשמעותי הוא ההאטה המתמשכת בפעילות הכלכלית בארה"ב. הבנקים נפגעים כמו בתנועת מלקחיים: מצד אחד הם חוששים להלוות ומחמירים את הסטנדרטים ללווים, ומהעבר השני הצרכנים חוסכים יותר והעסקים מקטינים את ההשקעות, כך שהביקוש להלוואות נפגע. המגמה הזאת גוררת חולשה מתמשכת בעסקי הבנקאות.

בחנו את התפתחות היקף האשראי בארבעה בנקים - וולס פארגו, PNC, USB ובנק אוף אמריקה - שעיקר פעילותם היא בארה"ב. הנתונים המצטברים מצביעים על ירידה של 0.3% ברבעון הרביעי של 2011 ביחס לרבעון הקודם בהלוואות של הבנקים האלו, לעומת יציבות בין הרבעונים השני והשלישי אשתקד. כלומר, תהליך התכווצות האשראי עדיין לא פסק גם ברבעון הרביעי של 2011.

בפילוח לפי סוגי אשראי מתגלה תמונה מעורבת (ראו בטבלה המצורפת). מהנתונים עולה שההלוואות לנדל"ן ספגו צניחה חדה והרעה משמעותית ביחס לרבעון קודם. ההלוואות המסחריות, כלומר לחברות ולעסקים, הצביעו על המשך צמיחה בריאה, אם כי בקצב מתון מעט מברבעון השלישי, אז החברות החלו לשחרר את החגורה כבר ברבעון השני של השנה ולקחת יותר הלוואות.

הסגמנט הגדול ביותר הוא הלוואות ללקוחות פרטיים, וזה רשם ירידה ביחס לרבעון הקודם והמקביל, אם כי שיעור הירידה היה נמוך באופן ניכר לעומת הרבעון הקודם. הטריטוריה היא עדיין שלילית, אך המגמה היא של שיפור, וזהו מקור לאופטימיות.

בשורה התחתונה, הדוחות האחרונים של הבנקים לא נושאים עימם בשורה גדולה, כשהאשראי עדיין מתכווץ. ואולם, במבט מקרוב נראה שעיקר הנסיגה באשראי ברבעון הרביעי נובעת מגורם אחד והוא החולשה הממשית בסקטור הנדל"ן; המפנה במגזר המסחרי כבר התרחש, ובמגזר הצריכה המגמה היא חיובית.

גידול באשראי - זירוז ההתאוששות

מזווית המשקיעים לטווח ארוך, ניתן לומר כי רמת הפעילות הנוכחית של הבנקים היא מתחת לקו המגמה ארוך הטווח. אם לא יהיו זעזועים לא מתוכננים, אנו צופים שבמהלך 2012 המגמה תשתנה והאשראי יתחיל להתרחב.

הסיבה היא כפולה: ראשית, ההתקדמות ההדרגתית שנעשתה בשנים האחרונות בשיפור הלימות ההון, מביאה אותם למצב שהמרחק מהיעדים הנדרשים כבר אינו כה גדול, מה שיאפשר לבנקים להתחיל בהדרגה להלוות יותר. שנית, אינדיקטורים כלכליים מסקטור התעסוקה מצביעים על שיפור בשבועות האחרונים, כשגם בסקטור הנדל"ן יש סימנים להתייצבות. התחלות הבנייה למשל רשמו חודשיים רצופים עם נתון הגבוה מ-650 אלף, לאחר שנעו תקופה ארוכה בטווח של 500-630 אלף, וגם מכירות הבתים ומחיריהם מתחילים להתייצב.

גידול עתידי באשראי שמספקים הבנקים האמריקניים יטיב לא רק עם מניות הבנקים, אלא יסמן גם שינוי חיובי בקצב ההתאוששות של הכלכלה האמריקנית.

*** הכותב הינו מנהל במחלקת ניירות ערך זרים בלאומי שוקי הון. הסקירה בוצעה על בסיס מידע ונתונים ציבוריים ועליהם בלבד. ללאומי עשוי להיות עניין בתאגידים הנסקרים