פרופ' קריזברג: "צפו למפנה טראומתי וקיצוני בנדל"ן"

צעדים להורדת מחירי הדיור בישראל הפכו לאחרונה לדגלו של כל פוליטיקאי שמשוכנע כי בידיו להשפיע בסוגיה, מבלי שאיש מעלה לדיון את ההשלכה הכלכלית של צעדים בלתי נבונים אלו.

רק אתמול הובאו לאישור הממשלה המלצות ועדת טרכטנברג, שמטרתן להאיץ את הגדלת היצע הדירות. וכך, בעוד שר אחד פועל להרחבת היצע הבנייה, שר שני פועל לשינוי תקנות המיסוי שיקטינו את הכדאיות בהחזקת דירה ויגדילו את ההיצע בטווח הקצר, שר שלישי פועל לשינוי חוק התכנון והבנייה להאצת הליכי בינוי המחוקק הרביעי פועל להקשחת תנאי מתן אשראי לדיור.

היעדר הראייה המערכתית הכוללת עלול להביא לתוצאות הרות אסון. מובן שכל אינדיקציה לירידת מחירי הנדל"ן בישראל נזקפת במהירות רבה לרקורד של כל פוליטיקאי שהציע הצעה זו או אחרת. הם, והתקשורת האומרת הלל, מתעלמים מעובדה אחת בסיסית - לשוק הנדל"ן דינמיקה משלו, החזקה מכל תחיקה. יתירה מזו, התערבות בדינמיקה עשויה להביא לקריסה טוטלית של השוק, ולא רק לירידת מחירים מתונה. זאת, משום שהתזמון של ההתערבות הממשלתית שגוי ועלול להעצים תהליך שממילא מתרחש ולפגוע אנושות בכל מגזרי הכלכלה הישראלית. האם עלה בדעתם של מחוקקים אלו שמספר שיא של דירות חדשות שעמדו למכירה בחודש דצמבר 2011 (כ-20 אלף דירות) אינו תוצאה של תחיקה או צעדים אלו ואחרים, אלא תוצאה של דינמיקה מחזורית עצמאית בשוק הנדל"ן?

שוק הנדל"ן, יותר מכל מגזר אחר, מתאפיין במחזורים עסקיים, הנובעים בעיקרם מפיגור תגובת ההיצע לאינדיקציות שוק בנושא הביקוש. במילים אחרות, תהליך הייצור של שטח נדל"ן נמצא תמיד בפיגור לתנאי השוק.

לצורך ההוכחת הטענה נבחין בין מספר משתני שוק:

מחירים

משתנה בסיסי ראשון הינו עלות בנייה של יחידת שטח, המושפע מעלויות חומרי גלם ושכר עבודה. עלות הבנייה (תשומות) מפגינה עלייה קונסיסטנטית אך יציבה לאורך זמן, התואמת בקורלציה גבוהה למדי את התנהגות מדדי המחירים האחרים (ראו גרף).

משתנה שני הנו מחיר השוק ליחידת שטח. משתנה זה מובל בעיקרו על ידי הביקוש בשוק. באופן נורמלי, מחיר השוק גבוה מעלות הבנייה ליחידת שטח - וההפרש ביניהם גוזר את מחיר יחידת שטח של קרקע פנויה. כאשר למשל יורד מחיר השוק קרוב לעלות הבנייה, נעצר התהליך היזמי ובנייה חדשה.

יחד עם זאת, הירידה של מחיר השוק לא נעצרת כאשר היא מתקרבת לעלות הבנייה. היא יכולה להמשיך לרדת אף מתחת לעלויות הבנייה, דבר הבא לידי ביטוי בשוק המשני של שטח קיים.

באורלנדו, פלורידה, כדוגמא קיצונית, הגיעה מחירה הממוצע של יחידת שטח בשנת 2007 ל-300% מעלות הבנייה. כיום, על סמך עסקאות בשוק המשני (עסקאות בשוק הנדל"ן לפי Zillow ו-Orange County Property Appraiser), עומד המחיר הממוצע על 38% מעלות הבנייה (לאחר תקנון פחת).

מחזורים

מחזורי שוק הנדל"ן בתחום שטח מגורים הם תופעה שנחקרה רבות. שני המאפיינים העיקריים שזוהו כנקודות תפנית היו שינוי חד ברמת התעסוקה בצד הריאלי ושינוי במידת הליברליות של המוסדות הפיננסיים המממנים.

לרוע המזל, שני הגורמים הנ"ל הנם קורלטיביים ופועלים ביחד להעצמת המחזור העסקי. לדוגמא, בתקופה שבה קיימת עליה חדה בשיעור האבטלה, הבנקים נוטים ל"סגור את הברז", ואילו בתקופה בה ישנה ירידה בשיעור האבטלה, הבנקים נוטים לתת ממון לכל דורש.

הנקודה המעניינת בנושא מחזורי נדל"ן הנן ההשפעות הגלובליות ההדדיות שלא נחקרו דיין.

מחזורי נדל"ן בארץ אחת משפיעים יותר ויותר על מחזורי נדל"ן בארץ אחרת. אורכם של מחזורי שוק הנדל"ן שונה מארץ לארץ, כלומר, גאות בשוק הנדל"ן בארץ אחת עשוי להיות בצמידות למיתון בארץ אחרת, ולפיכך נוצר מצב של קורלציה נמוכה יחסית בין ארצות שונות. יוצא שאם נייצר מדד של מחירי שטח דיור יחסיים בין ארצות, אנחנו עשויים לקבל יכולת ניבוי גבוהה יחסית של מחזורי הנדל"ן בארצות שונות. כלומר, מאחר ויחסי המחירים בין ארצות חוזרים לרמה קבועה על פני זמן, שינוי בשוק אחד עשוי ללמד על שינוי צפוי בשוק שני.

במילים אחרות, יחס מחירי יחידת שטח בין ארצות מתנהג לפי הגיון כלכלי, שבעיקרו הנו מחזורי. לדוגמא, בשנת 2006 מחירי המכירה של שטח נדל"ן למגורים בלונדון עבר את רף ה-15,000 דולר למ"ר, בעוד שבאותה תקופה בתל אביב היו המחירים 2,500-5,000 דולר למ"ר. דהיינו יחס של כ-400%. ב-2011 ירד היחס, לרמה של 120%.

במנהטן ב-2007 עבר המחיר את רף 12,000 דולר למ"ר, וכיום הוא עומד על 110% ביחס לתל אביב.

המחזור העסקי

כאמור, מחזורים עסקיים בשוק הנדל"ן הינם תופעה בעלת בסיס כלכלי בעיקרו, שמשאיר למחוקק יכולת השפעה זעומה. כך גם בישראל.

בדיקת נתוני שוק הנדל"ן בישראל מראה דמיון רב בין נתוני 1998 ו-2011 (מדדים כגון היצע הדירות, התחלות בנייה וכו'). להערכתי, 2011 מייצגת סיומו של מחזור עסקי שהתחיל ב-1998, דהיינו מחזור של 13-14 שנה, דבר התואם גם את התנהגות שוק הנדל"ן בישראל לפני 1998.

אם הערכתי נכונה, אזי שוק הנדל"ן בישראל היה מתמתן בשנים הבאות גם ללא כל התערבות ממשלתית, כפי שהיה ב-1998. ולכן, אם הערכתי נכונה, אזי כל התערבות המחוקק ובאי דברו עשויה להיות הרת אסון בשל תזמון שגוי.

מטבע הדברים, הדינמיקה בשוק הנדל"ן הנה איטית יחסית (בהשוואה למשל לשוק ההון). מחוקק נבון החוזה רתיחה בשוק הנדל"ן וברצונו למתן את התופעה חייב להתחיל לנקוט צעדים הרבה לפני ששוק זה מגיע לנקודת רתיחה. כאשר המחוקק נוקט בצעדים בשעה שהשוק כבר רותח, מטבע הדברים הוא עשוי להעצים את עצמת התפנית בשוק. דהיינו, במו ידיו הוא תורם לקריסת השוק במקום למיתון הרתיחה.

הדוגמא הטובה ביותר הייתה בשנת 1987 בארה"ב, כאשר שוק הנדל"ן הגיע לנקודת שיא, המחוקק האמריקני נקט בפעולות ריסון של הסקטור הפיננסי שסיפק אשראי לשוק זה. כתוצאה מזה, השוק קרס וגרר עלות אדירה לממשל האמריקאי (הקמת ה-RTC שמכר תיקי משכנתאות מגובי נדל"ן בהיקף מיליארדי דולרים, במחירים הנמוכים עד כדי 18 סנט על הדולר).

המחוקק האמריקני למד מניסיונו, וכיום כאשר הוא נמצא בנקודה דומה לזו שבה הוקם ה-RTC הוא מהסס לבצע פעולה דומה, גם בהינתן שהמערכת הפיננסית צברה נכסים שאינם משלמים את חובם (Non-performing) בהיקף המוערך במספר מדינות בכ-8% מסך נכסי הנדל"ן.

לפיכך, ייתכן והמחוקק הישראלי חייב כבר היום להיערך לצד השני של המטבע: מיתון הקריסה של שוק הנדל"ן בישראל, שסימניה נראים באופק.

* הכותב שותף מייסד גיזה זינגר אבן. בנוסף, הוא מכהן כמרצה באוניברסיטת בר אילן ומכללת נתניה

 מחירי הדירות

 אמריקה

 ניו יורק