המלצה על קרן סל: מוכנים לקחת סיכון גבוה לטווח קצר?

אפיק האג"ח של חברות אמריקניות בדירוג נמוך או תשואה גבוהה (אג"ח זבל, High Yield או בקיצור HY) ממשיך להוות אפיק השקעה אטרקטיבי עבור משקיעים בעולם. הסיבה לכך היא פרופיל התשואה/סיכון המעניין שאפיק זה מציע ביחס לאפיקי השקעה אחרים.

התשואה באפיק זה עדיין גבוהה למדי - הן באופן אבסולוטי (7%-8%), ובוודאי באופן יחסי לאג"ח בדירוג השקעה ואג"ח ממשלתיות. הסיכון כמובן גבוה יותר, אך מצב החברות בארה"ב טוב יותר בהשוואה למצבן לפני שנתיים ושלוש שנים ורמות המינוף נמוכות יותר.

לכן, בהנחה ששיעורי חדלות הפירעון בשנים הקרובות לא יהיו גבוהים יותר מאשר במחזורים קודמים בשוק (ייתכן שאף יהיו נמוכים יותר), ניתן להבין מדוע אג"ח HY ממשיכות לעניין את המשקיעים. כמו כן, אפיק זה יכול לשמש אלטרנטיבה לחשיפה למניות בתנודתיות נמוכה יותר.

JNK מול SJNK

באחרונה נתקלתי במספר הולך וגובר של מכשירי השקעה באפיק זה, הממוקדים באג"ח במח"מ קצר. חברת State Street, באמצעות מותג קרנות הסל SPDR, השיקה במהלך החודש שעבר קרן סל העוקבת אחר מדד אג"ח HY במח"מ קצר.

קרן הסל, שסימולה הוא SJNK, מצטרפת לאחותה הוותיקה יותר JNK, אשר עוקבת אחר מדד HY רחב יותר, ללא מגבלת המח"מ הקצר. המח"מ של SJNK הוא 2.06, ואילו זה של JNK עומד על 4.52. התשואה הממוצעת לפדיון ב-SJNK היא 6.90%, ואילו ב-JNK היא 7.57%.

הבדלי המח"מ יוצרים כמובן גם הבדלים בהרכבים: ב-SJNK כ-78% מנכסי הקרן הם של חברות תעשייתיות, כ-7% אג"ח של חברות תשתית, 14% בפיננסים ו-1% במזומן; ב-JNK כ-87% מנכסי הקרן הם של חברות תעשייתיות, 8% חברות תשתית ו-4% בלבד בפיננסים.

גם בדירוגי האשראי ישנם כמובן הבדלים: ב-SJNK 43% מהנכסים הם באג"ח בדירוג BB, כ-41% בדירוג B, וכ-14% בדירוג CCC או פחות. 2% הנותרים הם בדירוג BBB ובמזומן; ב-JNK 37% הם בדירוג BB, כ-48% בדירוג B, וכ-15% בדירוג CCC או פחות.

רציונל ההשקעה ב-SJNK ברור: הריבית בשפל היסטורי, בעתיד היא תעלה, ולכן הדבר הנכון לעשות הוא לשמור על מח"מ קצר בכדי להקטין את הרגישות לעליית ריבית.

נכון להיום, על-מנת לוותר על שנתיים במח"מ, SJNK "דורשת" ויתור של 0.67% בלבד בתשואה. אבל אין זה נכון להניח באופן אוטומטי, כי JNK מסוכנת יותר מ-SJNK; ייתכן כי דווקא ההפך הוא הנכון. באג"ח HY הרעה במצב הכלכלה עלולה לפגוע יותר דווקא באג"ח לטווח קצר, כתוצאה מהרעה ביכולת למחזר אשראי. מקרים כאלו היו בשנים 2008-2009. המח"מ הקצר משנה כאמור את תמהיל האשראי של המדד, ולכן אנו בעצם לא משווים תפוחים לתפוחים.

ישנן גם קרנות HY בניהול אקטיבי המציעות גרסאות במח"מ קצר, אך אלו לטעמי כדאיות פחות. הבחירה במנהל אקטיבי נובעת מהרצון להימנע מבחירה עיוורת של אג"ח בסיכון גבוה. מדוע להוסיף למנהל מגבלה בדמות המח"מ, כאשר עיקר הערך שהוא מייצר מגיע מבחירה אקטיבית של סיכון אשראי? מגבלת המח"מ עלולה למנוע ממנו בחירה באיגרות חוב של חברות טובות יותר, או כאלו שמתומחרות בחסר על-ידי השוק. במקרה של קרן סל זה פחות משמעותי, היות שבלאו הכי לא מתבצעת בחירה אקטיבית של אג"ח.

לסיכום: השקעה באג"ח HY במח"מ קצר אפשרית (אם כי לא בטוח שכדאית) במקרה של קרן סל; אך פחות הגיונית במקרה של קרן מנוהלת אקטיבית.

*** הכותב הוא שותף בחברת ISIS, המתמחה בפתרונות השקעה מובנים, וכן משמש כאנליסט בכיר של מוצרים פיננסיים עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי