זיכרון קצר: המוסדיים לא "יענישו" את תשובה בהנפקת דלק

עכשיו זה רשמי: דלק נדל"ן, שבשליטת יצחק תשובה, הודיעה לביהמ"ש כי לא תתנגד לבקשה לפירוק החברה, שהגישו מחזיקי האג"ח כ"ה בשבוע שעבר.

מההחלטה הזו צפויים להינזק בראש ובראשונה מחזיקי שלוש סדרות האג"ח של החברה, בהיקף של כ-2.1 מיליארד שקל, שחלקם בהן של מנהלי החיסכון ארוך הטווח של הציבור בישראל, הגופים המוסדיים, הוא גדול. משמעות הליכה לפירוק ולא להסדר חוב, היא שתשובה לא יזרים כסף נוסף לחברה - שחלקו הגדול יועד למחזיקי האג"ח - ותמורה אפסית לנושים.

זאת כשבמקביל, נזכיר, באחרונה פרסמה החברה האחות, קבוצת דלק, שגם היא בשליטת תשובה, כי בכוונתה לגייס אג"ח בהיקף של עד 700 מיליון שקל. כלומר, בעוד חברה אחת של תשובה לא מחזירה חובות לבעלי האג"ח, החברה האחרת ממשיכה לגייס כספים מהציבור.

בדצמבר 2011 פנינו כאן ב"גלובס" לגופים המוסדיים בשאלה האם הסדר החוב בדלק נדל"ן ישפיע על נכונותם להשתתף בהנפקות אחרות של חברות של תשובה. "התנהלות החברה ובעל השליטה בה בהסדר חוב מהווה חלק ממכלול השיקולים בהחלטות השקעה עתידיות", ענו לנו אז למשל בחברת הביטוח מגדל.

תשובות ברוח דומה מסרו מספר בתי השקעות נוספים, כאשר מעט יותר החלטיים היו בילין לפידות ואלטשולר-שחם, שבעליו, גילעד אלטשולר, אמר אז כי "אם ההסדר לא יהיה לרוחנו, נצטרך להעניש. לא יקרה כלום אם נוותר על השקעה בקבוצה אחת בישראל".

האמירות הללו עשויות, כאמור, לעמוד למבחן בתקופה הקרובה, כאשר קבוצת דלק תוציא לפועל את אותו גיוס חוב מתוכנן בהיקף של עד 700 מיליון שקל. קבוצת דלק, הנסחרת בשווי של 8.3 מיליארד שקל, פרסמה בתחילת החודש תשקיף מדף להנפקת האג"ח, אשר מגובה בדירוג A מינוס של חברת מידרוג. בשוק ההון מעריכים כי בכוונת הקבוצה להוציא את הגיוס לפועל בתוך מספר שבועות, אך נראה כי בקבוצה, המנוהלת על ידי אסי ברטפלד, מבינים היטב את הסיטואציה הרגישה.

לפי הערכות עד להחלטה סופית בדלק נדל"ן - הסדר חוב או פירוק - תעדיף דלק להסתייע במקורות מימון חלופיים. דוגמה לכך סיפקה הקבוצה באחרונה, כאשר חתמה על הסכם עם בנק UBS השוויצרי, אשר העמיד לה הלוואה בהיקף של 150 מיליון דולר, כנגד מניותיה בחברת IDE.

במצב עניינים זה ימצאו את עצמם הגופים המוסדיים בדילמה: מצד אחד, אם יבחרו להשקיע בהנפקת אג"ח עתידית של קבוצת דלק, הם יעמידו מקורות מימון חדשים בידי בעל שליטה שלא החזיר את חובותיו בחברה אחרת שבשליטתו. מעבר לבעיה המוסרית שעולה מהמצב הזה, המוסדיים יודעים היטב שכאשר תפורסם רשימת המשקיעים במכרז המוסדי, הגינוי התקשורתי והציבורי שיספגו החברות שישתפו בו יהיה חריף.

מצד שני, המוסדיים מחפשים להשיג תשואות גבוהות עבור המשקיעים, ובמצב בו קבוצת דלק תציע חבילה אטרקטיבית מבחינת גובה הריבית והביטחונות הם עשויים לפספס הזדמנות השקעה טובה, ובכך להעניש את המשקיעים פעם נוספת.

כמחצית מהגופים סירבו לענות

כאמור, במשאל שערך "גלובס" לפני שלושה חודשים הציגו המוסדיים עמדה די אחידה שעיקרה הייתה "אם ההסדר בדלק נדל"ן לא יהיה לרוחנו, לא נשתתף בהנפקות קבוצת דלק". אבל כעת, כששעת המבחן קרבה וגיוס של 700 מיליון שקל עומד על הפרק בקבוצת דלק, הם נשמעים פחות ופחות נחרצים.

שבנו היום ובדקנו עם אותם גופים האם הם מתעתדים להשתתף בגיוס הנוכחי, ואם כן האם הם ידרשו תנאים מיוחדים כתנאי להשתתפותם? אף אחד מהגופים לא אמר היום מפורשות האם ישתתף ובאילו תנאים, וכמחצית מהמשתתפים בסקר הקודם (ראו תרשים) סירבו לענות על השאלות הפעם. ששת הגופים שכן ענו סיפקו תשובות מעורפלות.

בבית ההשקעות ילין לפידות, שבניהול דב ילין ויאיר לפידות, שהציג קו לוחמני לפני 3 חודשים, סבורים כי האג"ח של קבוצת דלק כבר מתמחרות את הסיכון העודף, וכי התמחור הסופי עוד יושפע מהצורה שבה ייגמר ההסדר בדלק נדל"ן. בהראל שבשליטת יאיר המבורגר מבטיחים כי "ניקח בחשבון את היסטוריית האשראי של החברות בקבוצה ואת תמיכת בעלי השליטה".

בפסגות שבשליטת קרן אייפקס ובניהול רונן טוב רמזו היום כי התנהלותו של תשובה תשפיע על השתתפותם בהנפקה, אולם לא ניתן להבין מכך האם הם ימנעו מהשתתפות בה או שישתפו בה רק תחת תנאים מסוימים: "חוסר הנכונות של תשובה לסייע לחברות בבעלותו תשפיע על החלטתנו להתקשר איתו בהלוואות חדשות", נמסר לנו מבית ההשקעות.

במיטב שבשליטת צבי סטפק, ישיר איי.די.איי וגאון אחזקות הציגו עמדה ברורה יחסית לגבי הסיכוי שישתתפו בהנפקה: "אי עמידה של חברה שבבעלות בעל שליטה בהתחייבויותיה, צפויה להשפיע על כך לשלילה".

 סקר גלובס