פישר: "ההתפתחויות הקרובות באירופה ישפיעו עלינו"

נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, נשא היום (ד') הרצאה בכנס השנתי של האגודה הישראלית לכלכלה, בה עמד על הלקחים למדיניות המוניטרית והפיסקלית מהמשבר הכלכלי האחרון, והציע אסטרטגיה לטיפול במשבר החוב באירופה.

"אחד הלקחים שהפקנו מהמשבר האחרון לגבי המדיניות המוניטרית, הוא שבניגוד למה שכתוב בספרי הלימוד, גם אלו שאני הייתי שותף בכתיבתם, המדיניות המוניטרית אינה מסיימת את תפקידה כשמגיעים לריבית אפסית", אמר פישר. "ישנם כלי מדיניות נוספים שהבנק המרכז יכול להפעיל - הרחבה כמותית, operation twist, רכישות מט"ח וכו'. מעבר להיותו מלווה של מוצא אחרון, הבנק משמש גם כעושה השוק של מוצא אחרון".

פישר סקר את הלקחים שניתן ללמוד מהמשבר על המדיניות הפיסקלית, והסביר כי בשנים האחרונות הספרות הכלכלית שבה להדגיש את תפקידה המייצב של המדיניות הפיסקלית. "הספרות מזכירה את המונח 'ריסון פיסקלי מרחיב' - expansionary fiscal contraction, בהקשר של מדיניות שביצעו מדיניות פיסקלית מצמצמת, שהצליחה להביא בסופו של דבר לצמיחה ולא לריסון, דרך ירידה בריבית ופיחות", ציין פישר.

"לקח חשוב שחזרנו ולמדנו הוא שגירעונות גדולים, שמביאים לנטל חוב גבוה, אינם ברי קיימא ואינם טובים. בעיקר, הם פוגעים בגמישות של הממשלה להפעיל את המדיניות הפיסקלית ככלי מייצב לטווח הקצר. ניתן היה לצפות, שהגידול בגרעונות וביחסי החוב של המשקים המפותחים הגדולים (ארה"ב, בריטניה, יפן), יביא לעלייה בתשואה על האג"ח הממשלתיות באופן שיקשה על הממשלות להמשיך לגייס חוב. דבר זה לא קרה עד כה, ועלינו לשאול את עצמנו מדוע".

לכך נותן פישר מספר הסברים: "א. הצמיחה עדיין מאוד איטית, ולכן אין חשש לאינפלציה. ב. בנקים מרכזיים קונים אג"ח לכל אורך העקום - בבריטניה, למשל, הבנק המרכזי רוכש קרוב למחצית מאגרות החוב שמנפיקה הממשלה ג. השווקים ממשיכים, ככל הנראה, לייחס אמינות לממשלות אלו, ולכוונה שלהן לייצב את המצב הפיסקלי בהמשך. ד. במקרה של ארה"ב, היא נהנית מכך שהמטבע שלה עדיין משמש כמטבע רזרבה עולמי, מה שמאפשר לה להמשיך להנפיק חוב מבלי לספוג עלייה בתשואה".

בעניין המשבר המתמשך בגוש האירו מציע הנגיד אסטרטגיה המתבססת על היסודות הבאים:

"א. הריסון הפיסקלי אינו חייב להתחיל מייד - ניתן להמתין עמו שנה שנתיים, בהתאם ליכולת להמשיך לגייס משאבים מקרן המטבע ומגופים אחרים, כדי לאפשר התחלה של צמיחה במדינות השונות. ב. נדרשים שינויים מבניים בחלק מהמשקים, אשר יאפשרו להפחית את עלות ההעסקה של עובדים ולהגמיש את שווקי העבודה. נדרשים גם צעדי מדיניות שיגדילו את שיעור ההשתתפות בכח העבודה. ג. נדרשות רפורמות בשווקי המוצרים ורפורמות בשווקים הפיננסיים, ובעיקר חשוב לחזק את המערכת הבנקאית. ד. חשוב מאוד לשפר את הסביבה העסקית. אצלנו בישראל, דרך אגב, הבעיות בתחום זה הן בעיקר בתחום של הבירוקרטיה סביב ענף הנדל"ן, וחשוב מאוד שנשתפר בתחום זה, בו אנו מדורגים במקום נמוך מאוד בהשוואה בין לאומית".

"ה. הבנק המרכזי האירופאי עומד בפני דילמה - האם כמות הכסף גדלה כבר ברמה מספקת, או שהוא יכול לסייע לצמיחה על רכישת אגרות חוב ממשלתיות? את התשובה איננו יודעים, אבל ברור שה-ECB מודע מאוד לחשיבות של שאלה זו. ו. מדינות גוש האירו לא יכולות לפחת את שער החליפין הנומינלי שלהן זו מול זו, אולם הן יכולות לבצע פיחות פנימי, על ידי הפחתת רמת המחירים במשקים השונים. למשל, הפחתת מיסים ישירים, שתפחית את עלויות התעסוקה, תסייע לשפר את כושר התחרותיות של המדינות שבמשבר. ז. ישנו אפיק נוסף שדרכו ניתן, אולי, לעודד את הצמיחה באירופה - מדינות שיש להן מספיק מרווח פיסקלי יכולות לבצע הרחבה פיסקלית, והרחבת הביקושים שתנבע מכך תחלחל בסופו של דבר גם למשקים האחרים. עם זאת, בהחלט ייתכן שלא כל המשקים בעלי היכולת ירצו להגדיל את ההוצאות באופן זה".

"אם צעדים אלו לא יצליחו, ייתכן שנראה מדינה אחת, או יותר, שיפרשו מגוש האירו. יש להדגיש שאין זה צעד קל כלל ועיקר - מי שמדמיין יום אחד שבו עוברים מהאירו לדרכמה, ביום שלמחרת עושים פיחות והמשק חוזר לצמוח - טועה. מדובר בצעד מאוד מסובך ומורכב, היות ויש להעביר את כל המערכת הכספית, החוזית, וכו', ממטבע למטבע, ומדובר על תקופה קשה מאוד מבחינה חברתית, שלא לדבר על הבחינה הטכנית. כל שנותר לנו הוא לאחר לשכנינו האירופאים הצלחה בהתמודדות שהם עומדים מולה, ולהמשיך לעקוב מקרוב על ההתפתחויות, שאין ספק שישפיעו גם עלינו".