זמן לקטוף מניות: איך להשקיע בעת טלטלה בשוק?

האם הפחד בשווקים מוצדק? תשואות האג"ח של ממשלת ארה"ב בשפל של כל הזמנים, ובכל יום ניתן לקרוא תחזית שחורה נוספת של עוד אנליסט מאקרו לגבי גוש האירו, סין והעולם באופן כללי. אך אם בוחנים את המציאות דרך עיניהם של מנהלי השקעות ודעתם על ההזדמנויות בשוקי המניות, התמונה נראית קצת אחרת. באחרונה ביקר אצל גופים מוסדיים בישראל מנהל קרן המתמחה ב-Stock Picking של מניות בארה"ב - Robeco US Large Cap Equities; נעסוק בה השבוע.

כתבנו בעבר כי התנאים העקרוניים להצלחה בבחירת מניות סלקטיבית, הם פערי ביצוע משמעותיים בין החברות השונות, יכולת זיהוי מוקדם של פערים אלו על-ידי מנהל ההשקעות, ונכונות של השוק להכיר בסופו של דבר בפערים ולתמחר את המניות בהתאם. מבין שלושת הפרמטרים הללו, יכולת הניתוח והזיהוי המוקדם של מנהל ההשקעות, היא בדרך-כלל הפרמטר היציב ביותר, ולכן גם ניתן להעריך אותו באופן שיטתי.

הרקורד של מנהלי הקרן של Robeco הוא ארוך. האסטרטגיה מנוהלת עבור לקוחות מוסדיים על-ידי מארק דונובן מיום ההקמה ב-1995, ומאוחר יותר הצטרף אליו דיוויד פייל. השניים נתמכים על ידי צוות של אנליסטים. תהליך הניהול הוא שיטתי, ולא השתנה באופן דרמטי בשנים האחרונות: עולם הייחוס הוא מניות של חברות אמריקניות בשווי שוק של 2 מיליארד דולר ומעלה.

סינון ראשוני של מניות מתבצע על סמך מדדים כמותיים, ומתמקד בשלושה פרמטרים עיקריים: הערכת מחיר השוק, הערכת היעילות התפעולית, ומומנטום עסקי. השלב הבא הוא ניתוח מעמיק של שלושת הפרמטרים הללו. זמן רב מוקדש ללמידת ההיסטוריה של החברה באמצעות דוחות קודמים. השלב הבא הוא הערכת הסביבה העסקית של החברה, ביקורים, ראיונות עם מנהלי החברה ומתחרים וכדומה. על סמך כל אלו נקבע לחברה ערך פנימי ומחיר יעד.

בחינת התוצאות של מנהלי הקרן לאורך השנים, מלמדת כי הם מיישמים את התהליך באופן מוצלח: מיום ההקמה הם משיגים תשואה עודפת של 1.40% לשנה על-פני מדד Russell 1000 Value; ו-2% לשנה יותר ממדד S&P 500, לאחר עלויות. בניגוד למנהלי Value אחרים בעלי רקורד ארוך ומוצלח, התוצאות של Robeco עקביות גם בשנים האחרונות.

בין תיאבון לסיכון להימנעות ממנו

התנאי השני להצלחת בחירת מניות סלקטיבית, הוא כאמור קיומם של פערי ביצוע בין החברות ובין סקטורים שונים. בתקופה הנוכחית הפערים בין החברות והסקטורים הולכים ומתרחבים, ולכן על פניו תנאי זה מתקיים.

התנאי השלישי, כאמור נכונות השוק להכיר בפערים ולתמחר את המניות בהתאם, הוא הבעייתי מכולם. בתקופות של פחד בשווקים מפני המאקרו, ניתנת פחות תשומת לב לפערים בין החברות; והתופעה המאפיינת את השווקים, היא מעברים תכופים בין תיאבון לסיכון והימנעות מסיכון, לעתים ללא אבחנה. עם זאת, דווקא בתקופות כאלו נוצרים לעיתים פערים משמעותיים.

הניגוד הזה הקשה בשנים האחרונות על רבים ממנהלי הערך, אשר על-פי גישתם הטהורה צריכים להתעלם מרעשי הרקע.

עם זאת, ב-Robeco מייחסים משקל רב לפרמטר המומנטום העסקי, כלומר לא מספיק שהחברה בריאה, רווחית ונסחרת בחסר ביחס לשווי הפנימי שלה, צריך שיהיה קטליזטור לעליית מחיר בטווח הזמן הקרוב. במילים אחרות, משהו שיגרום לשוק לשים לב לחברה.

הביצועים של Robeco בשנים האחרונות אינם תולדה של התמקדות בסקטורים ספציפיים, היות שהקרן מפוזרת על סקטורים רבים. ההתייחסות למומנטום בקרב מנהלי ערך אינה כה נפוצה, וייתכן שזהו הפקטור הנוסף שאפשר ל-Robeco להתמודד בצורה טובה יותר עם תנאי השוק, אשר בשנים האחרונות לא היו אידיאליים עבור מנהלי ערך.

הכותב הוא שותף בחברת ISIS, המתמחה בפתרונות השקעה מובנים, וכן משמש כאנליסט בכיר של מוצרים פיננסיים עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי

קרן Robeco US Large Cap Equities

שנת הקמה: 1995

אסטרטגיה: בחירה סלקטיבית במניות אמריקניות בעלות שווי שוק של 2 מיליארד דולר ומעלה

היקף נכסים מנוהל באסטרטגיה: 8.2 מיליארד ד'

דמי ניהול כוללים: 0.76%

תשואה מתחילת השנה: כ-4% (1.63% ב-(S&P 500

ההחזקות הגדולות: Wells Fargo (4.39%), Pfizer (4.47%), J.P. Morgan Chase (3.32%), GE ,(2.81%) Berkshire Hathawy (3.26%)