מוצרים מובנים: כיצד להעריך אותם והאם הם אינם נזילים?

"אני לא מעוניין לנעול את הכסף במוצר מובנה לתקופה של יותר משנתיים, כי אני לא רוצה לוותר על הנזילות". משפט מסוג זה, בווריאציות שונות, אני שומע פעמים רבות בהקשר של מוצרים מובנים. אחת מהנחות הבסיס לגבי מוצרים מובנים היא שהם אינם נזילים. האם הנחה זו נכונה? מה משפיע על מידת הנזילות של מוצרים מובנים?

ראשית, מהי נזילות? על פי Investopedia, בתרגום חופשי, נזילות היא מידת היכולת לקנות או למכור נכס בשוק מבלי לפגוע במחירו. נזילות גבוהה בדרך כלל מאופיינת בסחירות גבוהה. הגדרה נוספת לנזילות, על פי אותו מקור, היא פחות מכלילה ומתייחסת לנזילות רק בהקשר של מכירה/מימוש: היכולת להסב נכס למזומן במהירות. אם כך, האם נכון להניח כי מוצרים מובנים באשר הם, אינם נזילים? התשובה היא לא.

נזילות: העריכו את מידת הנזילות של מרכיבי המוצר השונים

על מנת לנסות להעריך מהי הנזילות של מוצר מובנה, יש להעריך את מידת הנזילות של המרכיבים שלו. מוצר מובנה הוא למעשה אריזה של שלושה מרכיבים: נכס בסיס, נגזרים ונייר חוב של הבנק המנפיק. אם שלושת המרכיבים הללו נזילים, אזי למוצר המובנה המורכב משלושתם ישנו פוטנציאל נזילות גבוה.

נכסי הבסיס הנזילים ביותר הם בדרך כלל מטבעות, מדדי מניות מובילים כדוגמת S&P או Eurostoxx, וכן קרנות סל (ETFs) פופולריות. אם משתמשים בנכסי בסיס אלו בשילוב לא מורכב מדי של נגזרים, יחד עם הקפדה על בנק מנפיק פעיל ובעל איכות אשראי גבוהה, למשקיע במוצר המובנה תהיה היכולת למכור את הנכס מבלי לפגוע יתר על המידה במחיר המצוטט. מרבית הבנקים המנפיקים הגדולים מתחייבים לספק את הנזילות הזו תמורת מרווח של 1% בין ה-Bid ל-Ask, ולעתים אף פחות מכך.

סחירות: בשוק המשני או במכירה לבנק המנפיק

נכון להניח כי לגבי מרבית המוצרים המובנים לא קיים שוק משני, אם כי בשנים האחרונות חלה התפתחות משמעותית בתחום זה. בבורסה השוויצרית, למשל, נסחרים מאות מוצרים מובנים בשוק המשני. למוצרים בהנפקות פרטיות, שבהם המאפיינים מוגדרים על ידי הלקוח, לא קיים שוק משני, ולכן היכולת לסחור בהם מוגבלת. במקרה זה הצד היחיד שכנגד הוא הבנק המנפיק. כפי שצוין זה מוכן לספק נזילות בתנאים סבירים במקרה של רצון לממש, אך לרוב לא ניתן לקנות ממנו עוד סחורה לאחר ההנפקה.

מחיר: על מה להקפיד כדי להימנע מתמחור יתר של המוצר על ידי הבנק המנפיק

נקודת כשל פוטנציאלית היא השערוך של המוצר במשך חייו. אם המוצר אינו סחיר, מי קובע את מחירו באופן שוטף? התשובה היא שמי שקובע את מחירו הוא גם זה שמספק את הנזילות: הבנק המנפיק. כאן ישנו כמובן פתח לחוסר יעילות, שאותו יכול הבנק לנצל, ולכן חשובה מאוד ההקפדה על נכסי בסיס נזילים ונגזרים לא מרוכבים מדי. ככל שנכס הבסיס והנגזרים הם נזילים, היכולת של הבנק לתמחר אותם עם "פרמיית נזילות", פוחתת.

שורה תחתונה: נזילות מוגבלת שאין לפסול

כיצד להתייחס אם כן לנזילות של מוצרים מובנים? הנוהג הבריא הוא להתייחס למוצרים מובנים כאל מכשירי השקעה בעלי נזילות מוגבלת. כלומר, אלה מכשירים פיננסיים אשר מתאימים למי שעבורו נזילות אינה השיקול הראשון במעלה. כחלק מתיק השקעות ארוך טווח אין מניעה לשלב גם השקעות בעלות נזילות מוגבלת. כמה ואיך, תלוי כמובן במאפיינים ובצרכים של כל משקיע.

עם זאת, אין זה נכון לפסול מוצרים מובנים תוך הנחה כי אינם נזילים. כמו כן, אין זה בהכרח נכון לקשר בין משך חיי המוצר ובין היכולת להנזיל אותו טרם מועד הפדיון. בבחירה של מוצר מובנה חשוב להבין כיצד המרכיבים שלו עשויים להשפיע על מידת הנזילות שלו, ולוודא כי ישנה התאמה בין מאפייני הנזילות של המוצר ובין צורכי המשקיע.

הכותב הוא שותף בחברת ISIS, המתמחה בפתרונות השקעה מובנים, וכן משמש כאנליסט בכיר של מוצרים פיננסיים עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי