"לנצל את הפער בין מחירי המניות לאג"ח בנדל"ן המניב"

הסנטימנט השלילי שמאפיין את הבורסה בשבועות האחרונים לא פסח על סקטור הנדל"ן המניב, ובחודש האחרון ספגו מניותיהן של החברות הפועלות בענף ירידות שערים של כ-8% בממוצע.

אך בעוד המניות סובלות מחולשה, האג"ח של חברות אלה נסחרות בתשואה נמוכה, והדבר בולט במיוחד בתקופה של משבר בשוק האג"ח הקונצרניות. כך למשל, מניותיהן של מליסרון ואלוני חץ איבדו מתחילת יולי האחרון 9% ו-4% בהתאמה, בעוד האג"ח שלהן (סדרות ד' ו-ו' בהתאמה) נסחרות בתשואה של כ-2.2%.

לדברי אלעד קראוס, אנליסט הנדל"ן והאנרגיה של הראל פיננסים, מגמה זו מעלה אף יותר את אטרקטיביות ההשקעה במניות הללו: "בחודשים האחרונים אנו מזהים מגמה, אשר מקנה עדיפות משמעותית להשקעה במניה של חברת נדל"ן מניב בהשוואה לאג"ח שלה, בעקבות פער שנוצר בין המניות לאג"ח של החברות בענף. בחודש האחרון המגמה הזו התגברה במיוחד, כך שניתן לומר בבירור שזאת בועה".

על מנת לעמוד על הפער בין המניות לאג"ח של החברות בענף, מציע קראוס למשקיעים לבחון את מניית חברה באמצעות הרווח הנקי התזרימי שלה (תשואת FFO |): "משקיעים רבים מתייחסים לדוח הרווח והפסד של חברה, אולם כשמדובר בחברות נדל"ן הנתון הזה כמעט לא רלוונטי. מה שחשוב למשקיעים, זה כמות הכסף שהחברה מסוגלת לייצר בכל שנה".

זינוק בתשואת הרווח נקי תזרימי

תשואת ה-FFO, נזכיר, נגזרת ממחיר המניה, ולדברי קראוס התשואה הממוצעת שלה בקרב חברות הנדל"ן המניב המובילות בענף עומדת כיום על כ-15%. בעבר תשואה ממוצעת זו עמדה בענף המקומי על 9%-10% בלבד. כך למשל, מנייתה של חברת נצבא נסחרת כיום בתשואת FFO של כ-15%, בעוד תשואת האג"ח שלה עומדת על כ-2% בלבד.

"כפי שניתן לראות, ה-FFO הגבוה מצביע על כך שהמניה אטרקטיבית. במקביל, בתשואות האג"ח של חברות הנדל"ן חלה אמנם עלייה מתונה יחסית, בשיעור של 0.3%, אולם הן עדיין נסחרות בתשואות נמוכות מאוד", אומר קראוס, "אין ספק שהסיכון במניה גבוה יותר בהשוואה לסיכון הכרוך בהשקעה באג"ח, אבל הפער בין מניה לאג"ח לא צריך להיות גדול כמו שהוא היום. לכן, לטעמי, ניתן ואף כדאי לנצל זאת לטובת רכישת המניות".

- מהי ההשוואה הנכונה?

כידוע, בין השקעה במניה לבין השקעה באג"ח קיימים הבדלים רבים, ולכל אפיק יש את יתרונותיו וחסרונותיו. האירועים השונים בכלכלה העולמית, ובישראל בפרט, הובילו לכך שאג"ח קונצרניות רבות נסחרות כיום בתשואות גבוהות, ובמקביל האפיק המנייתי סובל מתנודתיות גבוהה. לכן, לא מעט משקיעים מעדיפים להתבצר באפיקים סולידיים, כגון אג"ח בתשואות נמוכות יחסית, אשר משקפות את ביטחון המשקיעים בכך שהחברה תעמוד בהחזר החוב שלה.

אולם קראוס סבור כי בכל הקשור להשקעה בחברת נדל"ן המניב, התנאים הנוכחיים מצביעים על כך שיחס הסיכון-סיכוי במניה הוא אטרקטיבי יותר: "חברות הנדל"ן המניב מגייסות כיום אג"ח בריביות נמוכות מאשר בעבר. כך, הן מורידות את עלות המימון ומייצרות רווח גבוה יותר לבעלי המניות. ייתכן כי הפער בין המניות לאג"ח נגזר מהעובדה שמנהלי ההשקעות מנהלים אפיקים שונים, והם משווים את תשואות האג"ח לתשואות האג"ח הממשלתיות. אולם להערכתנו, ההשוואה הנכונה היא בין האג"ח למניות באותה החברה, והפער ביניהן מקנה עדיפות בולטת למניה".

בנוסף לפער שמזהה קראוס, הוא סבור כי מניותיהן של מרבית חברות הנדל"ן המניב אטרקטיביות כשלעצמן: "לדעתי, מרבית חברות הנדל"ן מעניינות כיום. באופן כללי, נראה שהענף נהנה מרמות ריבית נמוכות ושיעורי תפוסה גבוהים. רוב החברות נמצאות ברמות מינוף סבירות, והן ערוכות לקראת רכישות נוספות במידת הצורך".

קראוס לא צופה ירידה דרמטית בדמי השכירות, ומאחר שקשה לקבל מימון, הוא גם לא רואה תסריט שבו יהיה היצע גדול או תנופה בבנייה. "לדעתי, מניות סקטור הנדל"ן המניב ירדו הרבה יותר ממה שהן היו אמורות לרדת, והמחירים הנוכחיים מגלמים תסריט של מחיקות משמעותיות".

בשורה התחתונה, קראוס ממליץ למשקיעים בחברות הנדל"ן המניב לבחון בכל חברה את התשואה על המניה באמצעות ה-FFO, וכן את התשואה על אג"ח שלה, ובהתאם לבחור את האפיק האטרקטיבי ביותר. "שילוב הפער הגדול בין תשואות המניות לבין עלות המימון של החברות בענף הנדל"ן המניב, מקנה עדיפות ברורה ומשמעותית להשקעה במניותיהן".

 מניות ואגח חברות הנדלן