דש ברוקראז' מתחילים בסיקור גיוון: "החלום הגדול נסדק"

מניית גיוון אימג'ינג עשתה מהלך ניכר בשבועות האחרונים, בעיקר סביב ההערכות כי תימכר לאחד הענקים בסופו של דבר. ערן יעקובי, סמנכ"ל המחקר וריצ'רד גסו, אנליסט בכיר, בדש ברוקראז', התחילו בסיקור גיוון ומעריכים את שווייה של החברה בכ-650 מיליון דולר, כך ששווי של 750 מיליון דולר (כפי שכתוב במדיה) בעסקת מכירה, מגלם פרמיית שליטה של כ-15% מעל שווי זה.

מחיר היעד הנובע משווי של כ-650 מיליון דולר, עומד על 20.5 דולר. "למרות שהדיסקאונט הנוכחי עומד על כ-13% בלבד, אנו מרגישים נוכח להמליץ תשואת יתר על החברה, נוכח העניין סביבה שעשוי, במידה מסויימת, להביא למיזוגה עם חברת ענק ואולי אף למחיקתה מהמסחר".

"להערכתנו, ההבדל בין היותה של החברה חברה מעניינת\איכותית וקטנה השולטת בשוק ה-Capsule endoscopy (הפונה בעיקר לתחום אבחון ומעקב של מחלות ופתולוגיות במערכת העיכול העליונה) לבין פריצתה לשורת החברות הראשונה בתחום המכשור הרפואי, טמון בהצלחתו או כישלונו של מוצר ה-2PillCam COLON שנועד לאבחון מוקדם של סרטן המעי הגס. תחום אבחון מוקדם של סרטן המעי הגס הינו תחום בעל פוטנציאל של כ- 100 מיליון בדיקות בשנה לפחות, המשקף פוטנציאל כספי העולה על 3 מיליארדי דולר בשנה. על פי הערכתנו השוק הרלבנטי לגבי גיוון הינו כ-2 עד 2.5 מיליארד דולר בשנה".

באוגוסט דיווחה החברה כי תוצאות הניסוי המסכם של מוצר ה-2PillCam COLON תומכים בהגשת בקשה ל-FDA לאישור המוצר כמוצר המיועד לדיאגנוזה של אוכלוסיה בסיכון (אוכלוסיה שקיים אצלה חשש לסרטן המעי הגס כולל לאדנומה, גידול קדם סרטני) הזקוקה לאבחון ומסיבות שונות לא מתאימה לביצוע קולונסקופיה. למעשה, תוצאות הניסוי לא תומכות בהגשת בקשה לאישור המוצר, כמוצר קו ראשון לביצוע סקר לאוכלוסיה הרחבה. מכאן שהחברה מוותרת בשלב זה על החלום הגדול ומתמקדת בחלום קטן יותר. מה המשמעות? התמקדות בפלח שוק של 1.5-2 מיליון בדיקות בשנה וויתור על שוק של מעל 5 מיליוני בדיקות בשנה. "לאחרונה דיווחה החברה כי לאחר שיחות חיוביות עם ה- FDA , בכוונתה להגיש בקשה לקבלת אישור השיווק המיוחל בארה"ב וזאת במסלול de novo (מסלול רגולטורי מורכב מהמוכר במסלול 510k ופשוט ממסלול PMA) ולכן אנו מעריכים כי אישור צפוי להתקבל לקראת סוף שנת 2013".

החברה דיווחה כי הינה בוחנת אפשריות אסטרטגיות שונות, ובדש מניחים כי האסטרטגיה המועדפת הינה מכירת החברה ל"גורילה", אחת הקונות הפוטנציאלית הינה חברת פוג'י, ו"אנו מעריכים כי תג מחיר של 700-750 מליוני דולר הינו סביר לעסקה מסוג זה, כולל פרמיית שליטה וכמובן שהקונה גם עושה לעצמו חשבון לגבי שווי הסינרגיות".

"ברור כי החלום הגדול נסדק, איך שלא מסתכלים על כך: קיים הבדל מהותי, תדמיתי ועסקי גם יחד בחברה המתיימרת להשתלב בקו הבדיקות הראשון של בדיקות סקר לסרטן המעי הגס, לבין חברה המסתפקת בהשתלבות בבדיקות הפונות לקהל יעד מצומצם בהרבה. לפיכך, להערכתנו, לא ניתן להפחית מעוצמת רעידת האדמה שהחברה עוברת!, אך מנגד מדובר בחברה יציבה, רווחית לאורך שנים, בעלת יכולות שיווק מוכחות ומערך "משומן" של עבודה מול חברות ביטוח לקבלת "כיסוי ביטוחי". לכן, אנו רואים במוצר ה-2 PillCam COLON "מוצר ערך" משמעותי לחברה גם בהתוויה המצומצמת, זאת בהנחה וכי יאושר לשיווק ע"י ה- FDA ולהערכתנו הסיכוי לכך גבוה מ- 50%. בנוסף, אסור להתעלם מהעמדת החברה למכירה בתג מחיר של -750 מיליוני דולר".

בדש מעריכים את שווי החברה stand alone, ללא קשר לעסקה כזו או אחרת. במודל הערכת השווי לקחנו בחשבון צמיחה מוגברת בשנים 2015 ו- 2016 לאור האפשרות הסבירה למכירות מאסיביות של גלולות ה- 2 PillCam COLON לאחר קבלת האישור המיוחל. להערכתם החברה מסוגלת להציג רווחיות תפעולית של כ- 18% בשנים אלו לעומת כ-13% היום. המודל מתייחס לשיעור היוון של 12% וצמיחה של 3.5%.