השקעה ללא מרשם: האם התמחור של פריגו גבוה מדי?

האנליסטים שמסקרים את מניית פריגו חלוקים בדעותיהם לגביה: חלקם ממליצים לקנות את המניה, רובם ממליצים להחזיק בה ויש כאלו הממליצים להיפטר מההחזקות בה. המעניין הוא שגם בין האנליסטים בעלי ההמלצות השליליות והנייטרליות יש הסבורים, כי מדובר בחברה טובה שהיא בעלת פוטנציאל צמיחה. הבעיה מבחינתם היא בתמחור. "המכפילים שלה גבוהים מדי", הוא משפט שנאמר לא פעם על פריגו, גם אם בשנתיים האחרונות המניה עלתה ב-67% למרות המכפילים הגבוהים, ובמקרים מסוימים "ברחה" לאנליסטים.

פריגו, המנוהלת על ידי ג'וזף פאפא, היא חברת תרופות גנריות שמתמחה בעיקר בתרופות שנמכרות ללא מרשם רופא (OTC), ובמקביל פעילה בתחומים משיקים. פריגו מתמחה במוצרי מותג פרטי (Store Brand) - היא מפתחת את המוצר, והוא נמכר תחת מותג של רשת קמעונאית. החברה נסחרת בשווי של 9.7 מיליארד דולר בנאסד"ק, ובמקביל גם בת"א, מאז שרכשה את חברת התרופות הישראלית אגיס לפני כמה שנים.

שנת הכספים של פריגו מתחילה בחודש יולי. החברה פרסמה באחרונה את דוחות הרבעון הראשון ל-2013, ומאז ירדה מנייתה ב-10.4%. האם זה זמן טוב להיכנס להשקעה בפריגו?

החיובי: "פוטנציאל לצמיחה דו-ספרתית"

המלצה: תשואת יתר

מחיר יעד: ללא

"אנחנו ממשיכים לראות פוטנציאל לצמיחה דו-ספרתית ברווחי החברה, שתוביל לעליית המניה לאורך זמן", כותב ג'ון אנדרסון מוויליאם בלייר, שותפו האסטרטגי של פועלים שוקי הון. "בטווח הארוך יותר, אנחנו מאמינים שלפריגו יש מיצוב ייחודי, שיאפשר לה ליהנות מהצמיחה בשוק המותג הפרטי של תרופות שונות ללא מרשם, וכן מהמעבר העתידי של תרופות שניתנות כיום במרשם, למעמד של תרופות OTC".

לדברי אנדרסון, הרבעון הפיסקלי הראשון היה חלש יחסית. עם זאת הוא מזכיר שההנהלה הותירה את התחזיות השנתיות ללא שינוי, "כך שתידרש האצה של הפעילות ברבעונים הבאים". אנדרסון מציין שהצמיחה האורגנית הצפויה השנה היא 8%-12%. "השגת נתחי שוק נוספים במותג פרטי והגדלת התרומה של מוצרים חדשים תהיה מרכזית לכך. הנהלת החברה נשמעת אופטימית למדי בשני התחומים".

מגמות בטווח הקצר כוללות צפי להשקת למעלה מ-60 מוצרים חדשים ב-2013, שאמורים לייצר תוספת של 190 מיליון דולר למכירות. מדובר, לדוגמה, בגרסת מותג פרטי של Mucinex (לטיפול בצינון). אנדרסון סבור שגם בתחום תרופות המרשם פריגו צפויה להמשיך ליהנות מהשקות מוצרים חדשים, דוגמת Clobex לטיפול בפסוריאזיס.

הנייטרלית: "יש פה דילמה"

המלצה: תשואת שוק

מחיר יעד: 103 דולר

"פריגו היא חברה מצוינת שיש לה מנועי צמיחה אורגניים ולא אורגניים, ופוטנציאל הצמיחה שלה גדול", אומרת סבינה פודבל מלידר שוקי הון. "השאלה שמעסיקה אותי היא התמחור שלה, שהוא גבוה גם יחסית לחברות אחרות בתחומים דומים וגם אבסולוטית, כשהמכפיל הוא סביב 20".

לדברי פודבל, "יש פה דילמה. אם מסתכלים כמה שנים אחורה, רואים שזה לא עניין נקודתי, אלא שפריגו שומרת על רמת מכפילים גבוהה לאורך זמן. מצד שני, זה מבוסס על ציפיות גבוהות מהחברה, כך שזה יוצר לחץ מסוים על המניה. ככל שעובר הזמן ואין התפתחויות משמעותיות, ייתכן שייווצר לחץ על המניה". דוגמה לכך יכולה להיות תגובת השוק לדוחות הרבעון.

להערכת פודבל, החברה תמשיך לצמוח באמצעות רכישות משלימות וכניסה לקטגוריות חדשות, ובטווח הארוך גם מהתרחבות גיאוגרפית וכניסה לשווקים חדשים. ב-2010 פריגו ביצעה רכישת ענק, כששילמה כ-800 מיליון דולר על יצרנית תרכובות המזון לתינוקות PBM. "ההתקדמות שם איטית ממה שציפו", אומרת פודבל. הרכישה האחרונה הגיעה מתחום התרופות לבעלי חיים, ופודבל מציינת שהיא רכישה סינרגטית.

מה יכול לגרום לפודבל לשנות המלצה? "טריגר שלילי הוא שינוי במפתח התחרות בתחום מוצרי הצריכה בארה"ב, שכרגע לא קיים באופק, אבל עלול ליצור לחצים משמעותיים", היא אומרת. "בכיוון החיובי יכולה להיות הודעה על שינוי סיווג של תרופה חשובה מתרופת מרשם ל-OTC, שגם זה לא צפוי בטווח קצר, או רכישה חשובה באירופה. בכל מקרה למרות התמחור, כדאי להיות חשופים לפריגו".

השלילית: "הצמיחה לא מצדיקה את המחיר"

המלצה: תשואת חסר

מחיר יעד: 97 דולר

"פריגו היא חברה מצוינת עם פוטנציאל צמיחה בהרבה מאוד כיוונים", אומרת מרב פישר שרוני מלאומי פרטנרס. "אולם הצמיחה שלה תהיה יקרה יותר והתחרות קשה יותר, ולכן הצמיחה לא מצדיקה את המחיר. לטעמי, פריגו נסחרת במכפיל גבוה מדי, בטח ובטח לשנה-שנתיים הקרובות, גם ביחס לתעשייה הגנרית וגם ביחס לחברות מוצרי צריכה כמו אבוט ופרוקטר אנד גמבל".

לדברי פישר שרוני, בהסתכלות של 5 שנים קדימה יש לחברה הרבה דברים שעשויים לעבוד לטובתה, כגון מעבר תרופות מרשם למעמד של OTC, התרחבות גיאוגרפית והרחבת הפעילות בסין, שם לדבריה הפוטנציאל גדול אך השוק בעייתי. "נכון להיום פריגו פעילה בסין בתחום המזון לתינוקות עם מותג משלה. הטענה היא שהסינים, בגלל ההגבלות על הילודה, משקיעים הרבה בילדים ומחפשים מותגים בינלאומיים. בינתיים זה לא מתרומם מספיק". בהקשר זה פישר שרוני מזכירה, שגם בארה"ב חווה תחום תרכובות המזון לתינוקות ירידה, בשל מלחמת מחירים עזה.

תחום הפעילות המרכזי של פריגו הוא ה-Consumer Healthcare, מוצרי בריאות כמו משככי כאבים וטיפול במערכת העיכול. "פריגו מאוד חזקה שם והמעמד שלה נדיר בחוזקו", היא אומרת.

המלצתה של פישר שרוני למניה שלילית כבר שנתיים, ובתקופה זו המניה דווקא עלתה, אך לדבריה "היו דברים בחברה שהשפיעו לטובה כמו רכישות מוצלחות מאוד עם הטמעה מהירה. את הרכישה האחרונה, בתחום בעלי החיים, אני פחות מבינה כי המודל העסקי שם שונה. אני באמת מעריכה את החברה והניהול שלה מצוין, אבל היא פשוט יקרה מדי". לדברי פישר שרוני, במחיר של פחות מ-100 דולר פריגו הופכת לאטרקטיבית יותר.