סובארו לגאסי

אחת הכוכבות הגדולות של שוק האג"ח הקונצרני בתקופה האחרונה היא יפנאוטו אגח א - איגרת החוב שהנפיקה סוכנות סובארו בישראל. מאז שלהי אוקטובר רשמה האיגרת של יפנאוטו זינוק סילוני של 74%, על רקע המגעים להעברת השליטה בזיכיון הרכב היפני (ראו ידיעה בעמ' 4).

כפי שזה נראה כרגע, הסיכויים של מחזיקי אג"ח יפנאוטו לראות את מלוא כספם חזרה, טובים למדי. וזהו תרחיש שנראה היה דמיוני אך לפני מספר חודשים, לאחר שיפנאוטו לא הצליחה לעמוד בתשלום הקרן ונושי החברה בחנו את העמדת חוב האג"ח לפירעון מיידי.

על רקע מצבה העסקי המתדרדר של יפנאוטו, והחובות הכבדים של בעל השליטה בחברה, גד זאבי, לבנקים, החליט האחרון להעמיד את זיכיון סובארו למכירה. ביממה האחרונה התברר כי לפחות שני גופים - יבואנית פיאט סמל"ת וסוכן הרכב שמעון ברזילי - מוכנים לשלם תמורת הזיכיון החבוט יותר מ-100 מיליון שקל, סכום שדי בו כדי לכסות את חובות האג"ח במלואם.

סוף טוב מבחינת מחזיקי האג"ח של יפנאוטו, יהווה תזכורת נוספת לכך שכאשר דואגים בעלי החוב לקבל מידי המנפיק ביטחונות טובים (במקרה זה - מניות יפנאוטו רכב, החברה הבת המחזיקה בזיכיון סובארו), מצבם משתפר לאין שיעור כאשר מנפיק האג"ח נקלע לקשיים.

השבת מלוא חוב האג"ח תהווה גם עדות מרעננת לכך שלא תמיד יש מקום לרגשי הנחיתות שמאפיינים את הגופים המוסדיים ביחס לבנקים, כאשר מדובר בגביית חוב מידי בעל הון. לבנקים שמימנו בעבר את עסקי הרכב של זאבי יש הרבה מה ללמוד מהעיקשות והמיליטנטיות שבה חתרו המוסדיים להחזר חוב האג"ח של יפנאוטו, כולל עצירת תשלום דמי ניהול שמנים לבעל השליטה זאבי.

הבנקים ספגו "תספורת"

יותר משבע שנים חלפו מאז התרגיל שעשה זאבי לבנקים - הבינלאומי ודיסקונט, שהעמידו לו הלוואה של 65 מיליון דולר שכנגדה שועבדו מניותיו באותה יפנאוטו. במהלך בזק נרכשו החובות על ידי שותפו של זאבי דאז, לי קוסברג מטקסס, תמורת כ-45 מיליון דולר - מהלך שהניב "תספורת" של כ-30% לצמד הבנקים המממנים.

בבנקים העריכו באותה עת כי האלטרנטיבה למכירת החוב בדיסקאונט - מינוי כונס נכסים למניות זאבי ביפנאוטו, תהיה כרוכה בעלויות גבוהות, זמן ממושך, ובעיקר בסיכון של אובדן זיכיון סובארו אם הגורם שייכנס לנעליו לא יאושר על ידי חברת פוג'י היפנית. זאת ועוד, על פי ההערכות הכירו הבנקים, שכבר ביצעו עד אז הפרשות משמעותיות על החוב לזאבי, ברווח נאה ממכירת החוב לקוסברג.

יומיים לאחר רכישת החובות, הפתיע זאבי כשחתם על עסקה למכירת 50% ממניות יפנאוטו לידי חברת ההשקעות אלקטרוניקס ליין מקבוצת גמול. השלמת העסקה, ששיקפה שווי של כ-60 מיליון דולר לסוכנות סובארו (כפול משוויה הנוכחי), הניבה לקוסברג וזאבי רווח נאה של מיליוני דולרים על רכישת החובות מידי הבנקים.