שנת 2012 עומדת להסתיים בקול תרועת ניצחון, הן לאיגרות החוב הממשלתיות והן לקונצרניות, אשר רשמו עליות של 7.7% ו-10.2% בהתאמה. אפילו האופטימיים ביותר בקרב המשקיעים לא ציפו למהלך עליות והשאת רווחים כה מרשימים, כפי שרשמו אפיקים אלו (ובעיקר במח''מ הארוכים) בשנה הנוכחית.
נזכיר, כי שנת 2012 נפתחה בחששות לגורלו של גוש האירו בעקבות משבר החובות האירופי, חששות מפני אירועים גיאו-פוליטיים באזורנו דוגמת מלחמה עם איראן, וחשש מגירעון תקציבי, שהתאמת.
אלו, יחד עם הסתברות לנפילת חלק מן הטייקונים וגידול במספר הסדרי החוב, גרמו למשקיעים רבים למכור את החזקותיהם באפיק הקונצרני בהפסד, מתוך חשש לבאות. הדבר גרם ליציאת כספים חזקה מקרנות הנאמנות המסורתיות, ובעיקר מקרנות המתמחות באפיק הקונצרני, אל עבר הקרנות הכספיות. גל המכירות ועליית המרווחים באפיק הקונצרני יצרו הזדמנויות רבות בשוק הקונצרני, שעליהן הצבענו מספר פעמים בעבר במדור זה.
התפנית באפיק הקונצרני התחוללה בחודש ספטמבר על רקע דחיית הלו"ז של הסוגיה האירנית, הרגיעה בגזרה האירופית, והפחתות הריבית ע''י בנק ישראל. כל אלה ועוד הובילו לעליות מחירים באג"ח הקונצרניות, ולירידה בתשואות לפדיון ובמרווחים שלהן מול האג"ח הממשלתיות לאורך כל טווחי הדירוג.
עליות אלו הביאו ליציאת כספים של הציבור מהבונקר, קרי הקרנות הכספיות, חזרה אל שוק קרנות איגרות החוב - דבר שהיה אחד הגורמים העיקריים לביקושים ולעליות של החודשים האחרונים באג"ח הקונצרניות.
אז מה ניתן ללמוד מהשנה החולפת בשוק האג"ח?
1. גם כשהתשואות לפדיון נמוכות מאוד, הן יכולות להיות נמוכות עוד יותר. איגרות החוב הממשלתיות פתחו את השנה עם תשואות נמוכות מאוד לפדיון. אג"ח לא צמודות ל-10 שנים נסחרו בתשואה שנתית לפדיון ברוטו של 4.5% ונטו 3.7%. לכאורה, מה נותר כבר להרוויח? אז מתברר שאפשר. איגרות החוב לטווח ארוך רשמו רווחי הון ועלו בכ-10% (רווחי הון זו שנה שלישית ברציפות), וכך מסתיימת לה שנת 2012 עם תשואה שנתית לפדיון נמוכה אף יותר: 3.85% ברוטו ו-3.25% נטו.
מה איפשר את זה? הפחתת הריבית בישראל, יחד עם ירידת פרמיית סיכון של ישראל, רוח גבית קלה של תשואות נמוכות מאוד לפדיון באג"ח ארוכות של ממשלת ארה"ב, ונטיית הציבור להזרים כספים לאג"ח ממשלתיות הנתפסות כ"בטוחות".
2. גם כשהריבית יורדת, "יש מצב" שהגילונים (ממשלתיות בריבית משתנה שאינן צמודות) עולים. אג"ח בריבית משתנה אמורות להגן על המשקיעים בהן מפני עליית ריבית. הפועל היוצא מכך בתפיסת המשקיעים, הוא, שהן אינן מקום להשקיע בו בתקופה שבה הריבית יורדת. זו אכן ירדה ב-2012 מ-2.75% ל-1.75%, אבל הגילונים, כנראה, לא שמעו על כך, ומחיריהם עלו ב-3.7% - הרבה יותר מהמק"מ. ההסבר טמון בנקודת המוצא - תחילת 2012, עת נסחרו הגילונים בתוספת תשואה (0.45%) מול המק"מ.
3. האינפלציה מתעתעת בחזאים ובשוק. האינפלציה בישראל תעתעה בחודשים האחרונים בחזאים. אף לא אחד מהם לא העריך, שמדד המחירים לצרכן יעלה בחודש אוגוסט ב-1%, כפי שלא העריכו שמדד נובמבר ירד ב-0.5%. האינפלציה החודשית בישראל היא תנודתית מאוד, ובהתאם גם הציפיות האינפלציוניות של השוק משתנות באופן תדיר. אם בתחילת השנה הציפיות האינפלציוניות של השוק, לתקופה של חמש שנים עמדו על 2.2%, הרי בחודש ספטמבר הן עמדו על 2.8%, וכיום על 2.5%.
4. שוק האג"ח הקונצרניות לא ממש יודע לתמחר את הסיכונים, וזה מייצר הזדמנויות למכביר. שוק איגרות החוב הקונצרניות היה מצוי בירידה מתמשכת מאז מאי 2011, בשל הסתבכות של כמה טייקונים וחששות לגבי שירות החוב שלהם. ריבוי הסדרי החוב הקרין באופן שלילי כמעט על כל השוק. השוק הקצין מאוד בהתנהגותו, ואגב כך "גילינו" את הקשר ההדוק מאוד שבין שוק האג"ח הקונצרניות לבין שוק המניות - ירידתו של הראשון משפיעה על ירידתו של השני, ולהיפך.
זהו מעגל אכזרי, שהפך למעגל חיובי בחודשים האחרונים, שעה ששני השווקים האלה דווקא עלו יחדיו. כך או כך, ההקצנה בהתנהגות של השוק הזה, שמושפעת מאוד מהלכי הרוח של הציבור הרחב, מאפשרת למשקיעים המתוחכמים יותר לבנות בנחת פוזיציה מתאימה שנושאת פירות בהמשך.
5. איגרות החוב הבנקאיות כתחליף לאיגרות החוב של ממשלת ישראל. כאשר אומרים "שוק איגרות החוב הקונצרניות" כוללים, כמובן, במונח זה, גם את איגרות החוב הבנקאיות, אבל בפועל ההתייחסות אליהן שונה לחלוטין מאשר זו הנתונה לאיגרות החוב של שאר החברות. ואכן, איגרות החוב הבנקאיות מתנהגות במתאם חיובי עם איגרות החוב הממשלתיות, ומחיריהן עלו גם בזמני המשבר הקשים יותר בשוק הקונצרני. המרווחים, כלומר, פרמיית הסיכון, מול איגרות החוב הממשלתיות נותרו נמוכים מאוד, בסביבות 1% לשנה, וגם בהקשר להן ניתן להעלות ספקות לגבי נכונות התמחור של השוק.
6. תעתועי מדדי התל בונד. בשנה האחרונה חל שינוי משמעותי במדדי התל בונד. בשנים הקודמות כללו מדדים אלו איגרות חוב של חברות ממגוון ענפים. כיום כמחצית מאיגרות החוב במדדי תל בונד משויכות לבנקים, שכן הרבה איגרות חוב המשויכות לענפי ההחזקות והנדל''ן (של הטייקונים בעיקר) נפלטו מן המדד. הסיבה לשינוי היא דרך עדכון המדדים על ידי הבורסה, הנותנת עדיפות לסדרות אג"ח סחירות בעלות שווי שוק ודירוג גבוה.
כתוצאה משינויים אלו והביטחון שמקנות איגרות החוב הבנקאיות, התשואה לפדיון הגלומה במדדים אלה, וכן המרווחים, ירדו בצורה משמעותית (1%-1.5%). כיום, מי שמעוניין להיחשף לשוק האג"ח הקונצרניות המקומי בצורה רוחבית, לא יוכל לעשות זאת באמצעות מדדי התל בונד.
7. ישראל ופרמיית הסיכון. כאשר בוחנים את פרמיית הסיכון של מדינת ישראל בשנה האחרונה, ניתן לראות כי היא נמצאת במגמת ירידה, הן במונחי CDS (הגנה מפני חדלות פירעון) והן במונחי מרווחי תשואות של אג''ח ממשלת ישראל מול ארה''ב ל-10 שנים.
כאשר בוחנים את הסביבה הגיאו-פוליטית, ניתן לראות את ההחמרה שחלה באזורנו בשנתיים האחרונות, הן בהקשר של הנושא האירני והן מבחינת המתרחש במדינות הסובבות את ישראל, ובראשן מצרים. הסיכונים הגיאו-פוליטיים היו צריכים לשמור את פרמיית הסיכון ברמה גבוהה יחסית, אך לא כך הדבר.
בסופו של יום, המשקיעים בעולם בוחנים את ישראל בהתאם למדיניותה הכלכלית ובהתאם למדיניותה הפיסקלית והמוניטרית. הנושאים הגיאו-פוליטיים הם רעשי רקע שעולים ויורדים בהתאם לתקופה.
הכותבים הם יו"ר בית ההשקעות מיטב ומנהל ההשקעות בקופות הגמל והפנסיה של מיטב. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
