יוזמה מבורכת, תזמון בעייתי

הציבור הישראלי ידוע בחיבתו הרבה להשקעה בפיקדונות ובאג"ח ובסלידתו מהשקעה בשוק המניות, ועל כך יעיד תמהיל הנכסים של הציבור. למרות עובדה זו, שאין עליה עוררין, היעדר אלטרנטיבות השקעה ראויות בעידן של ריביות אפסיות, יוצר מצב בו לעיתים הפיתוי לסיכון גובר על ההיגיון שבסיכוי.

כך, בשבוע שעבר נפל דבר בשוק המקומי, כשהבורסה החליטה להשיק בפברואר מדד אג"ח חדש המשקיע באיגרות חוב בעלות פרופיל סיכון גבוה מהממוצע, ולפיכך זוכות בדירוג חוב נמוך יחסית. בשל דירוגן, אג"ח אלה נושאות, בדרך כלל, תשואה לפדיון הגבוהה יותר מזו של האג"ח בדירוג A עד AAA הכלולות במדדי התל בונד הקיימים. לצד הסיכון הגבוה, גדל גם פוטנציאל הסיכוי באופן לא מבוטל ומכאן נגזר הפוטנציאל השיווקי הנכבד.

לכן, מפתיע אולי לגלות ששמו של המדד צפוי להיות תל בונד תשואות. אמנם, למרבה הצער, טרם נמצאה המקבילה העברית להגדרה הגלובלית המקובלת של איגרות חוב מסוג High yield, אולם אנו בספק גדול האם המשקיעים בנקודת הזמן הנוכחית במדד אכן יראו תשואות נאות מההשקעה בו.

שוקי האג"ח ברמות שיא

המוטיבציה של הבורסה להשיק מדד כזה היא ברורה; אנחנו חיים בתקופה בה התשואה השוטפת באפיקי החוב והפיקדונות הבנקאיים, הן בישראל ובן בשווקים מפותחים אחרים, נמוכה מאוד. המרוץ אחר תשואה בא לידי ביטוי, בין השאר, במרווחי הסיכון המתכווצים בהתמדה ובעליית מדדי איגרות החוב.

בעבר הוכח מספר פעמים כי השקת מדד אג"ח חדש, המביא עמו הנפקת תעודות סל וקרנות נאמנות העוקבות אחריו, מגבירה את הסחירות באג"ח הכלולות בו, ומקלה על המשקיעים לגוון את תיק איגרות החוב, תוך דגש על פזור מניח את הדעת ומזעור החשיפה למנפיק בודד.

הגברת הסחירות באג"ח בדירוג נמוך תביא עמה, לאורך זמן, קיטון במרווחי הסיכון בשל צפי להצטמצמות פרמיית הנזילות הגלומה בפרמיית הסיכון של אג"ח מן הסוג הזה. צמצום במרווח הסיכון יביא עמו שיפור בכושר מחזור החוב של החברות הללו, וזהו סיכון המהווה גורם משמעותי במפת האיומים של מנפיקי החוב ברמות האלה. הצלחת המדד החדש צפויה להגביר את התיאבון לסחורה חדשה באפיק זה, מה שצפוי להחיות את שוק ההנפקות בגזרה הצחיחה הזו.

כך שהשקת מדד אג"ח המחקה את ביצועי איגרות החוב בעלות הדירוג הנמוך היא בהחלט מבורכת. אך התזמון הנוכחי הוא בעייתי, מכיוון ששוקי האג"ח הגלובליים והמקומיים משייטים להם ברמות שיא, לאחר ראלי עולמי חוצה מדינות. מרווחי הסיכון הנוכחיים בשוק האג"ח בדירוגים הנמוכים אינם נדיבים בלשון המעטה, ומבטאים את המרוץ הגובר אחר תשואה ותמהיל סיכוי-סיכון לא אטרקטיבי.

עליית תשואות בשנים הקרובות בשוק האג"ח הגלובלי והמקומי היא האיום, בה' הידיעה, על תיק ההשקעות מוטה החוב, אם כתוצאה מאימוץ אסטרטגיות יציאה מריביות השפל של בנקים מרכזיים ברחבי הגלובוס, ואם כפועל יוצא מהתעוררות לחצים אינפלציוניים או הידרדרות במשבר החובות האירופי.

אנו סבורים כי בעת הנוכחית הדרך ההולמת לאזן את הסיכון הנובע מתרחיש של עליית תשואות בשוק איגרות החוב, היא להגדיל את רכיב המניות בתיק בשילוב הגדלת נזילות, ולא להגדיל את רכיב האג"ח המקומיות בסיכון גבוה. זאת, על אף הפיתוי שבגריפת רווחי הון בטווח הקצר כתוצאה מהגברת הנזילות בשוק הזה.

הכותב הוא האסטרטג הראשי של קבוצת איילון