"תחזית מלאנוקס - קטסטרופה; לא להתפתות לקנות המניה"

חברת ההיי-טק מלאנוקס פרסמה אמש את דוחותיה לרבעון הרביעי ולשנת 2012 כולה ולאחר מכן גם תחזית מאוד מאכזבת לרבעון הראשון של 2013. הבוקר מגיבים האנליסטים לדוחות ובעיקר לתחזית.

ערן יעקובי, סמנכ"ל המחקר דש ברוקראז', מציין הבוקר כי "חשבנו שראינו הכל, כנראה שלא. דו"חות הרבעון הרביעי תואמים את אזהרת הרווח מתחילת החודש. הכנסות של כ-122 מיליון דולר, שיעור רווח גולמי של כ- 70% ורווח למניה (Non-GAAP ) של 69 סנט. לתוצאות אלה אין משמעות לגבי מחיר המניה הבוקר ולכן לא ניכנס כאן לפירוט המגמות, תמהיל המוצרים וכו'. הנחיות לרבעון הראשון של 2013 הן בגדר קטסטרופה - טווח ההכנסות לפי החברה צפוי לעמוד בין 78 מיליון דולר ל-83 מיליון דולר. החברה מציינת כי כ-30 מיליון דולר הכנסות נבנו כמלאי אצל לקוח OEM גדול (הנחנו כי מדובר ב- HP)".

בשיחת הוועידה החברה מציינת כי הרבעון השני של השנה יראה צמיחה עוקבת מבסיס הכנסות תיאורטי של כ-110 מיליון דולר. במקביל, החברה מציינת כי שיעור הרווח הגולמי ירד ל-67% - 68% וההוצאות התפעוליות יעלו לעומת הרבעון הרביעי ב-7% - 9% במונחי Non-GAAP.

בדש לא נכנסים לכל ההסברים להנחיות הנמוכות, "אבל בגדול מדובר בלקוח שבנה מלאי ולא מכר ללקוחות קצה, כך שאותן הכנסות של כ-30 מיליון דולר לא יהיו ברבעון הראשון. החברה עדיין מצפה לצמוח בשנת 2013 כולה לעומת שנת 2012, אבל ברור לנו שגם אם כן , מדובר יהיה בצמיחה חד ספרתית לכל היותר".

עוד אומר יעקובי: החברה מציינת כי היא אינה מאבדת נתח שוק וההנחיות המונמכות הן נקודתיות בשילוב של סביבה עסקית הפכה לקצת יותר מאתגרת. לטענת הנהלת החברה, היא תקפיד יותר ותשכלל את מערכת הבקרה שלה כדי להבין את התפתחות המלאים אצל לקוחותיה בהתאם לביקוש של לקוחות הקצה. למרות מאמצים אלה, נזכיר כי לחברה אין כמעט שליטה על הביקוש ועל יכולת לקוחות ה- OEM לרכוש ממנה. לפיכך, הראות נשארת נמוכה ברמה של לא יותר מרבעון אחד וראינו כי גם בטווח זמן זה יכולות לצוץ בעיות.

"אין כל ספק כי תהליך שיקום האמון מול שוק ההון יהיה ארוך ומייגע. החברה תצטרך לעבוד קשה ברבעונים הקרובים על מנת לשקם את האמון ולהפחית את התנודתיות. שנית, גם אם המחצית השניה תהיה חזקה מאד, אנו כבר לא רואים צמיחה דו-ספרתית בהכנסות של שנת 2013 לעומת שנת 2012. הגדלת הוצאות התפעול כהכנה לשנת 2014, עלולה לגרום גם לרווח נקי/למניה נמוך בשנת 2013 לעומת שנת 2012".

לגבי התמחור של מניית מלאנוקס מציין יעקובי כי לאור עליית הסיכון והספק לגבי הצמיחה בשנה הקרובה אנו מאמינים כי נכפיל של 10 - 12 בניכוי המזומן משקף טוב יותר את רמות הסיכון הנוכחיות. אנו רואים רווח למניה בטווח של 3 דולר עד 3.20 דולר (לעומת 3.6 דולר בשנת 2012). מכפיל 10 על הרף הגבוה נותן שווי של 32 דולר למניה. לשווי זה יש להוסיף את המזומן בקופה העומד על כ-9.6 דולר למניה, כך שמתקבל שווי של 41.6 דולר. אם נפעיל מכפיל 12 נקבל שווי של כ-48 דולר למניה ברף העליון של תחזית הרווח למניה.

מה עושים? "לאור התמחור הראשוני שהצגנו ולאור העלייה המשמעותית בסיכון בהשקעה בחברה והזמן שייקח לשכנע שהכל בסדר, אנחנו ממליצים שלא להתפתות כרגע. גם אם המחיר מפתה, התנודתיות בחודשים הקרובים במניה תקשה על קבלת החלטה רציונאלית. לאחר אזהרת הרווח בתחילת החודש המלצנו לשבת על הגדר ולא להתפתות והתוצאה הרבה יותר עגומה מכך. כעת, אנו שלמים עם המלצת תשואת שוק ומורידים את מחיר היעד ל-45 דולר (אמצע הטווח)".

כלכלני UBS: חותכים מחיר יעד, נשארים עם המלצת קניה

בניגוד ליעקובי, כלכלני UBS אמנם מורידים את מחיר היעד למניה (מ-65 ל-55 דולר), אך נותרים בהמלצת "קנייה".

"בסך הכל עסקי הליבה של מלאנוקס ממשיכים לצמוח ויותר לקוחות מאמצים את פתרונות ה-InfiniBand של החברה. פתרון ה-MetroX של החברה יפתח בטווח הארוך שווקים נוספים עבור ה-InfiniBand". עם זאת, "גם אם מדובר במהמורות זמניות בהתפתחות, הנזק כבר נעשה".

"הנהלת החברה חייבת לפעול לשקיפות גבוהה יותר מול המשקיעים וצעד ראשון בכיוון יהיה עמידה בתחזית לרבעון הראשון ושיפור לקראת הרבעון השני", אומרים ב-UBS.

כלכלני ברקליס ממליצים הבוקר "משקל יתר" על מלאנוקס עם מחיר יעד של 82 דולר למניה. בברקליס אומרים כי בטווח הארוך הנהלת מלאנוקס ממשיכה לשמור על אופטימיות וצופה המשך צמיחה גבוהה יחסית, עם השקה של 2-3 מוצרים חדשים במהלך 2013.

בברקליס מעריכים כי הרווח למניה ב-2013 יעמוד על 1.51 דולר ואילו ב-2014 הוא יזנק ל-4.09 דולר.

פגוט: נקודת מבחן חשובה למלאנוקס

יניב פגוט, האסטרטג הראשי של קבוצת איילון אמר בעקבות דו"חות מלאנוקס שהתפרסמו אמש: "חיתוך תחזית המכירות לרבעון הראשון של שנת 2013 בשיעור של כ-40% ביחס לתחזיות הותיר 13 אנליסטים המסקרים את החברה פעורי פה ומאוכזבים".

פגוט התייחס גם למידת ההפתעה שסיפקה מלאנוקס במבט על מניות הטכנולוגיה הישראליות: "אנו עוקבים אחר סקטור הטכנולוגיה המקומי והגלובלי מזה תקופה ארוכה ולא זכורה לנו בעת האחרונה הפחתת תחזית מכירות כה אגרסיבית מהסוג שביצעה חברת מלאנוקס. מדובר ללא צל של ספק בניהול תחזיות שוק ברמה נמוכה. יחד עם זאת, מדובר בחוויה עסקית שחלק לא מבוטל מחברות צמיחה עוברות ומלאנוקס תידרש לעבור בהצלחה את מבחן הבגרות הנוכחי, שכולל רכישה מחדש של אמון המשקיעים".

"האכזבה הכפולה תוך מספר שבועות שהביאה לאזהרת הכנסות ורווח חמורה לרבעון הרביעי של שנת 2012 ומיד אחר כך לאזהרת רווח והכנסות חמורה יותר לרבעון הראשון של שנת 2013, תפגע קשות באמון המשקיעים בתחזיות החברה ובמודל העסקי שלה. בשורה התחתונה האכזבה תביא לכך שמכפילי הרווח העתידים בהם תסחר החברה יהיו נמוכים יותר מבעבר, זאת על רקע פרמיית סיכון גבוהה יותר. מסע שיקום האמון של מלאנוקס אל מול המשקיעים אינו צפוי להיות קצר", הסביר פגוט.

עוד הוסיף האסטרטג הראשי של איילון: "מלאנוקס מצויה בנקודת מבחן חשובה בחייה העסקיים והיא תידרש להוכיח כי הטכנולוגיה שלה חיה ובועטת ותמשיך להיות בחזית הטכנולוגית בשנים הקרובות וכי האיום הטכנולוגי מצדה של אינטל אינו פוגע מהותית באופק העסקי שלה".

בשורה התחתונה אומר פגוט: "נימוקי ניהול המלאי השגוי של לקוח מפתח ברבעון הראשון שהביא עימו את אזהרת ההכנסות והרווח הנוכחית נראים על פניו כתמונה חלקית של האתגרים בפניה ניצבת החברה בתזמון הנוכחי. למרות האכזבה והחששות של המשקיעים באשר לעתידה של החברה, לא היינו ממהרים להספיד אותה. לרשות החברה עומדת קופת מזומנים אדירה בהיקף של 426 מיליון דולר לאחר שנה מדהימה בה יצרה מזומנים בהיקף של כ-182.5 מיליון דולר. יתרות המזומנים מהווה כרית נוחה לתקופות קשות ומאפשרת לחברה לאתר הזדמנויות עסקיות אקסוגניות על מנת לחזור למומנטום של צמיחה והצלחות".

כלל פיננסים: מחיר יעד של 40 דולר למניה

יונתן קרייזמן, אנליסט כלל פיננסים ברוקראז', מציין כי "מדובר בחולשה מהותית ביחס לתנופה המרשימה של 2012. מסלול השיקום תלוי במידה רבה ביכולת החברה לפרוץ את מחסום הצמיחה פעם נוספת בחצי השני של 2013. אנו ממתינים לסימנים מוצקים יותר ונותרים בהמלצת 'תשואת שוק' עם מחיר יעד של 40 דולר למניה".

להערכת קרייזמן החולשה הפוקדת את מלאנוקס נובעת מסביבת מאקרו קשה ומירידת המומנטום לאחר 2-3 רבעונים אגרסיביים במיוחד עם השקת פלטפורמת ה-Romley של אינטל. "למרות החולשה להערכתנו מלאנוקס תמשיך ליהנות מבידול טכנולוגי באינפיניבנד/RDMA שיימשך עד 2014 לכל הפחות".

רמי רוזן, מנהל מחלקת מחקר SELL SIDE ואנליסט טכנולוגיה וטלקום בהראל פיננסים, מציין כי "הסיבה העיקרית לחולשה היא הצטברות מלאים אצל לקוח מרכזי, אבל גם אם מכניסים חזרה את המלאי העודף (כ-30 מיליון דולר) , ההכנסה התאורטית החזויה נמוכה משמעותית מן הצפי. אנחנו מאמינים כי הביקוש הבסיסי לטכנולוגיה של החברה קיים ועשוי לצמוח בהמשך הדרך אבל קיימת בעיה ב-execution. אנחנו מורידים את מחיר היעד מ-63 דולר ל-40 דולר מחיר היעד שלנו משקף מכפיל רווח של 18, על הרווח הצפוי של 2013 בתוספת מזומן של כ-9.5 דולר נטו למניה".