האם יצליח ישי דוידי במקום שבו וורן באפט נכשל?

אחת הקלישאות הידועות לגבי ענף התעופה מיוחסת למשקיע המפורסם וורן באפט, שאמר כי "הדרך להיות מיליונר היא להתחיל כמיליארדר ולקנות חברת תעופה".

את האמרה הזו ניפק הבעלים של חברת ברקשייר האת'וואי לאחר שזו רכשה ב-1989 כ-9% מהון המניות של חברת US Air Group (היום US Airways), בהשקעה של 358 מיליון דולר. שווין של מניות אלה ירד ב-75% כעבור חמש שנים, ולמרות שבסופו של דבר יצאה ברקשייר מההשקעה ברווח, ההרפתקה נצרבה היטב בתודעתו של המשקיע האגדי, שמאז ממליץ שלא להתקרב למניותיהן של חברות התעופה.

כשמסתכלים על המספרים של הענף לאורך זמן ניתן להבין מדוע ממליץ באפט למשקיעים להתרחק מהחברות הפועלות בו: משנת 1992 איבד מדד חברות התעופה בארה"ב 20% מערכו, בזמן שמדד S&P 500 טיפס במהלך תקופה זו בכ-220%.

התשואה השלילית שמניבה ההשקעה בחברות התעופה נובעת מכך שמדובר בענף עתיר השקעות, בשל עלותם הגבוהה של המטוסים; שולי רווח נמוכים, בגלל מבנה קבוע של הוצאות גבוהות; וקשר הדוק למצב הכלכלה העולמית, אשר הופך את הענף לבעל מחזוריות גבוהה.

לכל הקשיים המבניים הללו, שאיתן מתמודדות חברות התעופה, צריך להוסיף את הבעיות המקומיות, אשר מקשות על חברת אל על: הוצאות ביטחון גבוהות, הסכם שמיים פתוחים - אשר יחריף את התחרות שעמה היא מתמודדת - הסכמי שכר קיבוציים ומצב פיננסי מאתגר, המקשה עליה לממן רכישת מטוסים חדשים.

משכך, קיבלו הבוקר המשקיעים בשמחה רבה את ההודעה מסוף השבוע, שלפיה חתמה קרן פימי על הסכם השקעה בחברה - אשר אם יתממש יזרים לקופתה של אל על 35 מיליון דולר - והמניה טיפסה ב-20.5%. זאת לאחר שצנחה ב-72% מאז תחילת 2011.

השקעת הקרן מגיעה לאחר זמן ממושך שבו חיפשה חברת כנפיים של משפחת בורוביץ', בעלת השליטה באל על, משקיע שייכנס לצדה "מתחת לאלונקה". הצלחתה למצוא סוף סוף משקיע איכותי, שיסכים להתמודד עם האתגרים שמולם ניצבת אל על, גרמה לשמחה רבה גם בקרב מחזיקי האג"ח של כנפיים, שרשמו היום עלייה של בין 4% ל-8.4%.

את הצד של המשקיעים והבורוביצ'ים ניתן להבין, אך את זה של פימי קצת פחות: מדוע ירצה ישי דוידי, העומד בראש פימי, שבנתה לעצמה מוניטין של קרן מוצלחת במיוחד במשך שנים ארוכות של השקעות בחברות תעשייה אפורות, לסכן את המוניטין הזה בעסקה קטנה יחסית, שתעמיד את פימי חשופה לאור הזרקורים?

קפיצת מדרגה בתודעה הציבורית

אל על היא לא חברה תעשייתית, אשר מייצרת אגני שמן ומכללים לרכב, מסוג החברות שבהשקעה בהן מתמחה פימי, ואשר לציבור אין בהן עניין רב. ביחס הפוך לשווי החברה (61 מיליון דולר לפני העלייה היום) ניצבת רמת העניין בה. כמעט כל ישראלי טס באל על, ויש לו דעה על השירות במטוסיה.

זאת ועוד: לכל דוח כספי שמפרסמת החברה ניתן אזכור במהדורות החדשות, אזכור אשר לו זוכות רק חברות ציבוריות מעטות, בדרך כלל כאלו המשתייכות לסקטורים אשר להם נגיעה רבה לאזרח, כגון הסלולר והבנקים. את החשיפה הזו הרגיש דוידי כבר כמה שעות לאחר הדיווח על הסכם ההשקעה של פימי באל על, כשתמונותיו הופיעו במהדורות החדשות של הערוצים המובילים.

עד עתה היו פימי ודוידי מוכרים בעיקר לקוראי התקשורת הכלכלית. הללו יודעים היטב כי בשנה האחרונה, בד בבד עם ירידת כוחם של הטייקונים המקומיים, הפכו פימי וקרנות פרייבט אקוויטי נוספות לגורמים הדומיננטיים בכל הקשור לביצוע עסקאות חדשות.

ההשקעה באל על, למרות שאינה גדולה או מיוחדת בהשוואה להשקעות קודמות שביצעה פימי, יכולה לקבע גם בתודעה הציבורית את מעמדו של דוידי כאיש עסקים מוביל בישראל, עמדה שהייתה מאוישת עד לאחרונה בידי נוחי דנקנר, יצחק תשובה,יוסי מימן ומוטי זיסר.

חלק גדול מהעבודה כבר נעשה

לאחר שנבחר בפעם הקודמת לכהונת ראש הממשלה, הציג בנימין נתניהו באפריל 2009 את תוכניתו הכלכלית - "בלימה ותנופה". "המשק משול למטוס בצלילה, ואנחנו צריכים לעצור את הנפילה, ולאחר מכן לתת דחיפה כלפי מעלה", אמר אז נתניהו, תוך שהוא ממחיש בתנועות ידיים את התוכנית - בלימה, סיבוב ונסיקה.

אם להשתמש במטפורה הזו על חברת אל על, הרי שחלק מפעולות הבלימה בחברה כבר בוצעו בשנתיים האחרונות על-ידי המנכ"ל אליעזר שקדי. הללו שיפרו את הרווחיות התפעולית של החברה, המעסיקה כ-5,800 עובדים. אם וכאשר תיכנס קרן פימי לגרעין השליטה, יהיה זה בשלב ה"סיבוב", ובעזרת הניסיון שלה בהבראת עסקים ויכולותיה הפיננסיות היא תנסה להביא את ה"דחיפה" הדרושה לחברה.

מבחינתה של הקרן מדובר ביתרון חשוב, אשר מקצר את לוחות הזמנים בדרך לאקזיט, שכן היא לא צריכה להתחיל לעבוד מאפס על שינוי של 180 מעלות במצבה של אל על, כפי שעשתה בחברות אחרות שבהן השקיעה. במקרה של אל על הדבר הוא קריטי, מכיוון ש"סיבוב" של נושאת מטוסים בגודל של אל על יכול לגזול זמן ממושך.

אפסייד גדול מול דאון סייד נמוך

אם אכן ייחתם הסכם קיבוצי חדש עם עובדי אל על, אשר יהיה לשביעות רצונה של פימי, הרי שהיא תהפוך לבעלת השליטה בחברת התעופה בהשקעה נמוכה יחסית. השקעה של עד 60 מיליון דולר תקנה לקרן 42% ממניות החברה. רוב ההשקעה נעשית לפי שווי חברה של 83 מיליון דולר - שווי של חצי מטוס רחב גוף.

בהשקעה המהווה רק כ-7% מהיקף הקרן החמישית שגייסה פימי אשתקד (850 מיליון דולר ביוני 2012), יוכל דוידי לרשום רווח גבוה מאוד על ההשקעה באל על, אם החברה תחזור לדרך המלך.

בהקשר זה חשוב לזכור, כי לא הכול נמצא בידי הקרן. מצד אחד, גם אם פימי לא תעשה דבר בחברה, יכולה אל על לרשום בשנים הקרובות רווחים של עשרות מיליוני דולרים, כפי שהיה ב-2010, עת קיבלה רוח גבית חזקה ממחירי נפט נמוכים ודולר גבוה, ונסחרה לפי שווי של 225 מיליון דולר.

מנגד, גם אם פימי תעשה את כל הפעולות הנכונות, ותשנה סדרי עולם באל על (שבחלקה מתנהלת כאילו הייתה עדיין בבעלות הממשלתית), עשויה החברה לרשום הפסד כבד כתוצאה ממתיחות גיאופוליטית שהולידה מבצע צבאי בהיקף כזה או אחר.

על מצבה של החברה יכולה להעיד העובדה שאם יגיע כעת דוידי לחברה, הוא יוכל למצוא כמה מטוסים שבהם עבד כמאבטח לפני למעלה משני עשורים, שעדיין נמצאים בשירות, כך שייקח כמה שנים עד שהתהליכים שפימי תבצע יבשילו.

וכאן מגיעים לסוגיית היציאה מההשקעה: בניגוד לחברות כמו ריטליקס וסולבר, שבהן הביאה פימי חברות אמריקאיות אשר רכשו את החברה לאחר תהליך ההשבחה שלה (NCR ותאגיד CHS), במקרה של אל על תצטרך פימי כנראה למצוא משקיע ישראלי שייכנס לנעליה. משקיע כזה ירצה לראות כמה שנים שבהן החברה מספקת רווחיות ראויה ותזרים יציב, בטרם ירצה להיכנס לחברת התעופה.

האם דוידי יצליח לנצח את הסטטיסטיקה של ענף התעופה? אם כן, הוא יבסס את מעמד המצליחן שממנו הוא נהנה כיום בקהילה העסקית גם בקרב הציבור בישראל. אם בסופו של דבר הוא יתנסח כמו וורן באפט, יתברר שגם בישראל אי אפשר להרוויח כסף בענף התעופה.