"הריכוזיות בענף תעודות הסל תביא לניפוח דמי הניהול"

ערב מכירת מיטב סל לבית ההשקעות פסגות, והענף שידע לייצר לאורך כעשור תשעה שחקנים, מוצא עצמו כיום רזה הרבה יותר, עם ארבע שחקנים בלבד.

"יש מקום ליותר מארבע חברות בענף תעודות הסל", משוכנע אורי שור, מנכ"ל הראל סל. בראיון בלעדי ל"גלובס" הוא מוסיף: "לא בריא שענף שמנהל כ-75 מיליארד שקל, ינוהל בידי מספר כה מועט של חברות. יתרה מזאת, הענף יכפיל עצמו תוך ארבע שנים, ואני חושש שריכוזיות יתר תוביל לניפוח דמי הניהול".

שור, שהקים לפני כחמש שנים את פעילות תעודות הסל של בית ההשקעות, עומד כיום בראשה של החברה הצעירה והקטנה ביותר בענף, שמנהלת נכסים בהיקף 6.6 מיליארד שקל ומחזיקה נתח שוק של כ-9% בלבד.

למעשה, בענף תעודות הסל מתרחשת תופעה הפוכה, לפיה ככל שהענף ממשיך לצמוח, כלומר צובר עוד ועוד נכסים מנוהלים, כך מספר השחקנים בו הולך ומצטמק. הסיבה העיקרית לכך נעוצה בכך שבענף תעודות הסל קיים יתרון דרמטי לגודל, שכן ההוצאות הקבועות של הקמת אופרציה לפעילות גבוהות מאוד. אך ברגע שעוברים את סף ה-5-6 מיליארד שקל בניהול נכסים, הפעילות הופכת לרווחית.

ועדיין, בהראל החליטו שלא לקחת חלק במרוץ לרכישת מיטב סל, שעמדה למכירה בעקבות המיזוג המתקדם בין מיטב לבית ההשקעות דש-איפקס, במה שככל הנראה היה ההזדמנות האחרונה להפוך לשחקן משמעותי בשוק.

- למה בחרתם שלא להתמודד על רכישת מיטב סל, ולהתמקד דווקא בצמיחה אורגנית?

שור: "קודם כל, אנחנו לא פוסלים רכישה. הכול פונקציה של מחיר. בכל פעם שגוף עמד למכירה, לא מצאנו שהמחיר המבוקש היה ראוי. העדפנו להשקיע את המחירים האלה בצמיחה פנימית, וזה נכון גם בעניין מיטב סל. שנית, בקבוצת הראל מתמקדים ברווחיות, ומאחר שכבר חצינו את הרף המינימלי של נכסים מנוהלים, כמעט כל שקל בהכנסות מתורגם לרווח".

רכישת פעילות מיטב סל על ידי פסגות תהפוך את בית ההשקעות לשחקן השלישי בענף, עם נתח שוק של כ-29% - בדומה לזה של השחקנית השנייה בענף, תכלית. בכך יגדל למעשה הפער בין נתח השוק של השתיים וזה של הראל סל לכ-20%.

- זהו פער משמעותי. יש עתיד לחברה כל כך קטנה יחסית?

"בהחלט. חשוב להבין שתעודת סל היא כמו אג"ח, כך שהדבר הראשון שמשקיע מחפש זה את הפיזור. לכן, בכל פעם שמספר השחקנים בענף מצטמצם, מבחינתנו זה יתרון. לשמחתי, אנחנו לא רק חברה רווחית אלא גם צומחת. ב-2012 היינו המגייס הגדול ביותר בשוק תעודות הסל, בנטרול תעודות פיקדון (בהם גובים דמי ניהול אפסיים, ל.א.), וגייסנו 2.1 מיליארד שקל".

"היום קשה להצדיק ניהול אקטיבי"

ועם זאת, שור מוטרד ממגמת הקונסולידציה בענף, שלדעתו עלולה להוביל לעלייה בדמי הניהול. "יש מקום ליותר חברות בענף תעודות הסל, ומהפעולות של הרשות להגבלים עסקיים והרשות לניירות ערך עולה שגם הן חושבות כך. אנחנו רואים בבירור כיצד ריכוזיות יתר באה לידי ביטוי בסקטורים אחרים, וחשוב להימנע מכך".

ענף תעודות הסל הוא אחד הצומחים ביותר בשוק ההון המקומי, ובשנה החולפת הוא גייס כ-11 מיליארד שקל, גידול של כ-28% לעומת אשתקד. כמי שמאמין בניהול פאסיבי, שור משוכנע שהמומנטום החיובי בגיוסים יימשך, וכי הענף יכול לגייס כ-15 מיליארד שקל בשנה. לשם השוואה, היקף הנכסים בקרנות הנאמנות, שנחשבות מכשיר השקעה אקטיבי, עומד כיום על כ-180 מיליארד שקל (יותר מפי שניים מתעודות הסל).

לדבריו, "ניהול ההשקעות הפאסיבי עשה קפיצה גדולה, כך שחברת השקעות שמכבדת את עצמה כבר לא יכולה לוותר עליו. היום קשה להצדיק ניהול אקטיבי, ומנהלי הקרנות אומרים את זה בעצמם. אני מזהה תחומים בהם הוא נוגס בניהול האקטיבי, כמו בתחום המנייתי למשל. קשה להכות דמי ניהול אפסיים בהשוואה לקרנות שגובות 2.5%".

עם זאת, שור מציין כי ניהול פאסיבי לא יכול להחליף את מנהלי ההשקעות, וכי תיק ההשקעות צריך להיות מורכב משילוב של השניים: "לפעמים צריך להיות יותר סלקטיביים, ולפעמים השווקים כל כך טובים שכל מה שתעשה יפגע. הכול תלוי ברוח התקופה".

"כיוון הצמיחה ברור - חו"ל"

כ-20% מהצמיחה המרשימה בהיקף נכסי תעודות הסל נובעים מתעודות הפיקדון. בתעודות אלה, שהינן חלק מאסטרטגיה שיווקית שמטרתה לגייס כספים ולהגדיל את נתח השוק, נגבים דמי ניהול אפסיים, כך שלמעשה הן אינן מניבות רווח משמעותי.

- לא מעט תעודות בענף נמכרות בדמי ניהול אפסיים, אז איך אתם מרוויחים?

"התחרות בשוק ההון הפכה ללא בריאה, וזה נכון גם לענף תעודות הסל. דמי הניהול היו חזיריים, ועכשיו הם נורא נמוכים. פעם היו מרווחים על גלגול חוזים, היום כבר לא, אבל כולם עדיין תקועים על דמי ניהול אפסיים - אפילו שזה לא ריאלי. חשוב להבין, אפס אחוז לא בא 'יש מאין', מישהו תמיד משלם על זה. לכן, לא נכון לנהל מוצרים בדמי ניהול אפסיים. זו תחרות שתוצאותיה עלולות להיות קשות, לרבות ריכוזיות יתר וחברות שייעלמו. בגופים החלשים זה יבוא על חשבון דברים אחרים, כמו בקרה, מערכות מחשוב טובות וכדומה".

- ובכל זאת, לאחרונה החלטתם להנפיק תעודות פיקדון.

"כש-20% מהנכס של המתחרים הם תעודות פיקדון, אני לא יכול להרשות לעצמי לא להיות שם. עד עכשיו היינו ממוקדים ברווח, אבל עכשיו, בעקבות הצמיחה שלנו, אנחנו מרשים לעצמנו לעבור לאסטרטגיה של הגדלת נתח השוק על חשבון הרווחיות. במקביל, כיוון הצמיחה של הענף מאוד ברור - חו"ל. מגמת הסטת הכספים לשווקים זרים רק החלה, כך שיש הרבה מקום לצמוח, ואני מאמין שנראה שם גידול בפעילות".

 ענף תעודות הסל