מדד הדאו ג'ונס בשיא: האם למניות יש עוד לאן לעלות?

קשה היה להתעלם בשבוע שעבר מהכותרות הרבות בתקשורת הכלכלית, שבישרו על שיא חדש במדד דאו ג'ונס האמריקני. עם סיום המסחר בוול סטריט בסוף השבוע ננעל המדד ברמה של 14,397 נקודות - רמתו הגבוהה מאז ומעולם. נתון זה גבוה מהשיא הקודם שנקבע באוקטובר 2007, מספר חודשים לפני שהחלה המפולת בשוק המניות עקב משבר האשראי הגלובלי.

מהי המשמעות של שבירת השיא במדד המניות הוותיק בארה"ב - האם היא מסמלת כי אנו בעיצומו של ראלי ארוך בשווקים, או שמא היא מהווה סימן אזהרה למשקיעים שנוהרים פנימה בתקופה האחרונה?

לפני שנתמקד בשאלה זו, חשוב להכיר את מקורו של הדאו על מנת להבין שעצם קביעת השיא האחרון אינה יותר מרגע סמלי, וכי ההשפעה המשמעותית שלה היא יותר פסיכולוגית ופחות כלכלית.

הממוצע שהפך למדד

בשנת 1896 בחור בשם צ'רלס דאו החל לפרסם בעיתון "וול סטריט ז'ורנל" ממוצע ביצועים יומי של מניות נבחרות שנסחרו בבורסה בניו יורק. שנתיים מאוחר יותר הממוצע היומי שפרסם דאו הפך לממוצע התעשייה "דאו ג'ונס" - מדד דאו של ימינו. בהרכבו המקורי נכללו 12 חברות, מהן רק אחת (GE) שרדה במדד כל משך 117 שנותיו.

בימים שבהם מסחר ממוחשב היה רק בגדר חלום, חישוב המדד בוצע בדרך של ממוצע פשוט לפי מחירי המניות. כלומר, הפרמטר שקבע את משקל החברה במדד, היה מחיר המניה ולא שווי השוק כפי שמקובל כיום. מציאות זו יצרה מדד מעוות, באופן שבו חברה עם מחיר מניה גבוה זכתה לקבל משקל כפול ואף יותר במדד מחברה עם שווי גבוה ומחיר מניה נמוך.

מדידה מסוג זה אינה מעניקה ביטוי מלא להצלחה עסקית במונחים כלכליים. במילים אחרות, החברות שמייצרות את הערך הגבוה ביותר למשקיעים, לא מקבלות את המשקל המגיע להן במדד. סטטיסטית, מאחר שמחירי המניות עולים בממוצע לאורך הזמן, מדד כמו דאו אמנם יראה מגמת עלייה בדומה למדדי מניות "רגילים", אולם עוצמת העליות לא תשקף נאמנה את הצמיחה המשוקללת של רווחי החברות שנכללות במדד. לכן צריך לקחת בעירבון מוגבל את נקודות השיא והשפל, שנרשמות במדדים המבוססים על מתודולוגיה של מחיר מניה ממוצע.

כעת נתפנה לשאלה האם הגענו לשיא בשוק המניות האמריקני. לצורך כך נעשה שימוש בנתוני מדד ההשקעה הנפוץ בארה"ב - S&P 500; ולא במדד המאוזכר ביותר בתקשורת הכלכלית - ממוצע התעשייה דאו ג'ונס, שתכונותיו עלולות כאמור לעוות את תוצאות הבדיקה.

מתי יישבר השיא ב-S&P 500?

כידוע, המדדים משקפים את השינוי המשוקלל במחירי המניות הנכללות בהם. כל אחת ממניות אלו מייצגת חברה שמייצרת תזרים מזומנים. לכן ניתן לקחת את הרווחים המצרפיים של כל החברות במדד מניות על בסיס המשקל של כל מניה במדד, ולחלץ את הרווח למניה הגלום במדד.

נכון לתחילת השבוע, הרווח למניה במדד S&P 500 עומד על 101.28 דולר, כך שרמת המדד (1,551.18 נקודות) משקפת מכפיל רווח של 15.3. כפי שניתן לראות בתרשים המצורף, במהלך העשורים החולפים חל זינוק מרשים ברווח למניה של החברות האמריקניות. מ-3.4 דולר בשנת 1959 למחירו הנוכחי - עלייה המשקפת גידול של פי 29.8.

ומה עשה המדד בתקופה זו? עלה בשיעור של 2,523%. נתונים אלו מעידים, כי לאורך זמן ביצועי מניות הם בבואה של רווחי החברות. לכן, למרות התנהגותן התנודתית בטווח הקצר, תשואות המניות בטווחי זמן של עשרות שנים משקפות את השינויים בנכס הבסיס שלהן - רווחי החברות.

על גבי התרשים ניתן לראות את נקודת השיא במדד במונחי רווח למניה. בממוצע, מדי 7-8 שנים רווחי החברות בארה"ב מגיעים לפסגה חדשה.

השיא האחרון נקבע בשנת 2007, עת עמד הרווח למניה ב-S&P 500 על 89.62 דולר. מאז חווינו תיקון הן בשוקי המניות והן ברווחיות החברות במהלך השנים 2008-2009, אולם אחריהן מצב החברות והשווקים השתפר וכעת הרווח למניה גבוה ב-13% ביחס לשיא הקודם.

מתי נגיע לשיא הרווחיות החדש? ניסיון העבר מלמד, כי העלייה השנתית הממוצעת ברווח למניה היא כ-7%.

לכן, אם לוקחים בחשבון תקופה של 7-8 שנים בין שיא לשיא, יש לנו עוד כשנתיים עד לשיא הבא. תחת הנחה של עלייה מצטברת של כ-60% ברווח למניה מהשיא הקודם, הרווח למניה צפוי להגיע לרמות של 140-145 דולר בשנת 2015.

כמה יש לשוק המניות לעלות עד אז? אם נניח מכפיל רווח של 16 כמייצג את שווי החברות, אזי מדובר בעלייה צפויה של כ-47% עד שנגיע לרמה המצופה של 2,280 נקודות במדד S&P 500.

לסיכום, שבירת השיא במדד דאו היא נקודת ציון היסטורית בשוק המניות, אולם בחינת היחס המשקלל בין רווחי החברות למחירן מעידה, כי רמת הרווחיות עדיין רחוקה משיאה, כך שגם מחירי המניות עוד צפויים להמשיך לעלות בשנים הקרובות.

הכותב הוא מנהל מחלקת פיתוח מוצרים וחדשנות בפסגות בית השקעות. האמור לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא וכן אינו מהווה הצעה לרכישת ניירות ערך ו/או יחידות השתתפות בקרנות נאמנות

 כמה אנחנו באמת קרובים לשיא