מדוע מתייבשת הבורסה?

אל למישהו מאיתנו ללכת שולל אחר הטענה כי צניחת מחזורי המסחר בבורסה לניירות ערך בת"א והתייבשות שוק הנפקות המניות, הן תוצר לוואי בלעדי של קוקטייל קטלני המשלב מנה גדושה של משברים כלכליים גלובליים עם רגולציה חונקת ושד גיאופוליטי המאיים לפרוץ מן הבקבוק.

משברים אכן תרמו להתכווצות מחזורי המסחר בארץ ובעולם. ציבור המשקיעים והתיאבון לסיכון נפגעו על רקע תמחור סיכונים לקוי, שהתבטא במשבר 2008 בין השאר, בנטילת אשראי גבוה, לצד הון עצמי נמוך, כשזה מגובה בדירוגי חוב לא אמינים ביום סגריר. כעת, התיאבון לסיכון חזר שוב והרצון של גופים ומשקיעים אחרים לחזור לנכסים המסוכנים הולך ומשתפר.

עם זאת, המשברים אינם הסיבה העיקרית לצניחת מחזורי המסחר בבורסה ברחוב אחד העם בתל-אביב. נימוק נוסף לצניחת מחזורי המסחר המקומיים הוא הרגולציה המקומית שהידקה בשנים האחרונות את טבעת החנק על צוואר המגזר העסקי.

הרגולציה המכבידה היוותה מכה קשה ולא צפויה לשוק המניות המקומי בשנים האחרונות, לאחר שנים של תמונת-ראי קיצונית של רפיסות רגולטורית. בעולם שבו שר תקשורת הופך מקצה לקצה בזמן אפסי את המציאות בענף התקשורת, וועדות לרפורמות שונות ומשונות קמות חדשות לבקרים, מסוכן לקנות מניות וכמעט בלתי אפשרי לתמחרן.

עם זאת, להערכתנו, עיקר הסערה הרגולטורית במשק כבר מאחורינו, ומכאן יפעלו הרגולטורים במתינות גוברת. על אף היותן של חלק ניכר מהרפורמות הכלכליות בשנים האחרונות מבורכות, גם בירושלים הבינו כי "את רומא לא בנו ביום אחד" ויש צורך לתעדף רפורמות ולא להמטירן על ראשי החברות במשק כגשם אין סופי. אם אכן הצונאמי הרגולטורי מאחורינו, שוק ההון המקומי צפוי להשתקם בהדרגה, ולמשוך עוד ועוד משקיעים; ואם לא כך - שוק ההון המקומי יתקשה להמריא.

הזרים מדירים רגליהם

המצב הגיאופוליטי במזרח-התיכון אינו מוסיף לאטרקטיביות של השוק המקומי, אולם אין לייחס לעננות הגיאו-פוליטית משקל רב לכך שהמשקיעים הזרים מדירים רגליהם מהבורסה. האג"חים של ממשלת ישראל זכו לאחרונה לביקושים אדירים, למרות הסיכונים הגיאו-פוליטיים ו"האביב הערבי" שהפך במהרה לחורף אסלאמי. כשמתגלה נכס כלכלי אטרקטיבי, המשקיעים הזרים נוהרים להשקיע בו. ניתוח של פרמיית הסיכון הנדרשת על הנכסים המקומיים, מלמד שלא חל בה שינוי ניכר בשנים האחרונות, ולכן אפשר להוציא גם את המצב הגיאופוליטי ממשוואת הסיבות לירידה במחזורי המסחר.

המשבר העולמי, הרגולציה החונקת והמצב הגיאופוליטי היוו נקודת פתיחה בעייתית לשוק ההון המקומי. אולם אין בהם כדי להסביר את מכלול הבעיות שהביאו לירידת קרנה של הבורסה ולדעיכת מחזורי המסחר. לאלו חברה היערכות לא מספקת לאתגרים של קברניטי הבורסה המקומית, שפעמים רבות עשו מעט מדי ומאוחר מדי.

נראה כי מישהו ברחוב אחד העם החמיץ בזמן אמת את העובדה כי תם לו עידן "הטיית המגרש הביתי" - וכי פניהם של המוסדיים המקומיים, ובעקבותיהם הציבור הישראלי, להשקעה בשווקים זרים - והוא לא מצא מבעוד מועד את הדרכים לפצות על תהליך ההגוונה הגלובלי בתיקי ההשקעות המקומיים.

הנהלת הבורסה נדרשת להשקיע משאבים על מנת לעודד את הציבור הרחב להגדיל את עוגת ההשקעות הסחירה הכוללת. הסטה של כספים מ"הר השקלים" לאפיקים סחירים תפצה על ציר הזמן, במידה רבה, על יציאת כספים מקומיים להשקעה בשווקים גלובליים. צניחת מחזורי המסחר התרחשה כאן, בין השאר, על רקע הקטנת פעילות דרמטית של פעילות משקיעים זרים, בשל שינוי הסיווג של השוק הישראלי מ"מתפתח" ל"מפותח".

זאת, משום שמשקל השוק המקומי במדדי המניות של השווקים המתפתחים היה גבוה, ואילו בשווקים המפותחים הוא נמוך, כך שהמשקיעים הזרים בוחרים לפסוח על ההשקעה בבורסה, או במקרה הטוב להחזיק מניות ישראליות בולטות, ולא להיחשף במידה רחבה למדד מניות הבורסה בת"א. אם הבורסה הייתה מצליחה לעודד עוד מנהלי קרנות שמשקיעות בשווקים מפותחים לייצר חשיפה לשוק הישראלי, אז שינוי הסיווג היה יכול להועיל, או לפחות לא לפגוע. אך הבורסה לא הצליחה לגשר על הפער בין עזיבת המשקיעים בשווקים המתפתחים, לבין כניסה מתונה של משקיעים בשווקים המפותחים.

תפקידה של הנהלת הבורסה לעשות הכול על מנת למשוך משקיעים זרים. לכן, היא לא יכולה לקבל כעובדה פעילות דלילה של משקיעים זרים, שלהם טעמים ואינטרסים רבים שניתן לגרות ולתעל באמצעים מגוונים. מנהלי הבורסה נדרשים לחדש ולייבא רעיונות למוצרים פיננסיים אטרקטיביים המתאימים לפרופיל המשקיעים הזרים, על מנת להילחם בהצלחה משופרת על חלקם בעוגת המסחר.

בלימת הדעיכה

הנהלת הבורסה נדרשת לאתר חברות גדולות בסדר גודל ישראלי, שירשמו את מניותיהן למסחר ויגייסו חוב מקומי. הרבה חברות בולטות בחרו להתעלם מהאפשרות לגייס הון בשוק הישראלי, ופחות מדי חברות דואליות גדולות ביצעו רישום-כפול והתוצאה ניכרת בפעילות המתכווצת בשוק המקומי.

לאחרונה התבשרנו כי בכוונת הבורסה לניירות ערך להאריך את שעות המסחר בבורסת תל-אביב כדי להגדיל את החפיפה בין שעות הפעילות בארץ לשעות הפעילות של הבורסות הגלובליות, במטרה לתמוך בגידול מחזורי המסחר במניות. צעד זה לא ישנה באופן מהותי את היקף המסחר במניות ולא יתרום באופן ניכר לעליית מחזורי המסחר במניות השורה השנייה והשלישית הכמהות לנזילות ולסחירות, בלי נקיטת צעדים נוספים לשכלול המסחר.

התייבשות הבורסה אינה כוח עליון ועל אף הגורמים האובייקטיבים שגרמו לירידה במחזורי המסחר, ניתן וצריך לעשות הרבה יותר על מנת להביא לבלימת הדעיכה, ובהמשך לצמיחה ניכרת בפעילות. הנהלת הבורסה לא תצליח להוציא לבדה את העגלה מהבוץ, ומנהליה נדרשים לשיתוף-פעולה רחב של רגולטורים נוספים, בהכוונתו ובעידודו של ראש הממשלה, שאמור להבין את חשיבותו של שוק ההון המקומי לצמיחת המשק.

הכותב הוא האסטרטג הראשי של קב' איילון