"הכלכלה הישראלית יכולה לשוב ולהיות מעניינת"

בשיחת הוועידה האחרונה של חברת מלאנוקס , בסוף אפריל, מעט אחרי חצות, הפתיעה החברה פעם נוספת את המשקיעים והאנליסטים, עם צפי מאכזב במיוחד לקראת הרבעון הנוכחי. האנליסטים, שאמנם כבר עברו עם החברה הפתעות חיוביות ושליליות בשנים האחרונות, מתקשים לרוב להסתיר את האכזבה, דבר הבא לידי ביטוי באופן ההתנסחות ובחיתוך הדיבור.

את השאלה הראשונה הפעם הציג ג'וזף וולף, מנהל המחקר בפעילות של ברקליס קפיטל בישראל, והאנליסט שמכסה את החברה. אולי זו העייפות מהשעה המאוחרת בישראל, ואולי סתם אדישות, אך וולף נשמע רגוע. השאלות שלו נגעו בסיבות אפשריות לתחזית המאכזבת (כגון מלאי שנצבר, התנהלות הלקוחות, הביקושים למוצרים חדשים), בלי להזכיר לרגע את הדבר האמיתי שמטריד: תחזית שרחוקה מהצפי בשוק ההון.

"גדלתי במערב התיכון של ארה"ב, אולי בגלל זה נשמעתי רגוע", צוחק וולף, שזכה במקום הראשון בדירוג האנליסטים של גלובס ל-2012, הרבה בזכות הביצועים בשנה החולפת של מלאנוקס, שעליה המליץ עד לאחרונה ב"תשואת יתר".

פילוסופיית העבודה של וולף, שסוגר השנה 15 שנה כאנליסט עם כיסוי של חברות ציבוריות בוול סטריט ובתל אביב, באה לידי ביטוי קיצוני משהו בסיקור של מלאנוקס.

"כשהייתי אנליסט צעיר אמרו לי ש'כשאתה צודק תהיה צנוע, וכשאתה טועה תהיה עם אינטגריטי'. זה אומר שצריך לעשות את העבודה כל יום מחדש. הרבה דברים קורים מסביב שמשפיעים על החברות, ואתה חייב להיות צנוע לגבי החלק שלך בהצלחת הצפי, כי אם תחשוב שזה תלוי רק בך, אתה יכול מאוד לטעות בפעם הבאה.

"מצד שני, אם כולנו נהיה צודקים כל הזמן אז כולנו נהיה וורן באפט, וזה לא יכול להיות. כאנליסט, יהיו הרבה דברים שתטעה בהם. אתה תטעה לגבי המחיר של המניה, כך שתתעורר לפעמים בבוקר ותהיה לך בחילה מרוב שטעית, אבל לדעתי אתה לא יכול שלא להבין מה החברה שאתה מכסה עושה.

"סביב מלאנוקס היה כל כך הרבה הייפ בשנה שעברה, שכולם התחילו להאמין בזה. המניות עלו וירדו בשיעור לא טבעי, ההכנסות קפצו, והשוק מנסה כרגע להבין מה ההזדמנויות לטוח הארוך עבור החברה".

- ייתכן שהתנודתיות במחיר המניה קשורה לניהול הקשר מול שוק ההון?

"פרופיל המשקיעים בחברה משתנה כאשר מחיר המניה עולה. התפקיד של מי שמנהל את הגישה למשקיעים הוא להבין שעברו ממשקיעים שיש להם כסף מהיר, ומחפשים לעשות סיבוב, למשקיעים לטווח יותר ארוך.

"חוסר המזל הוא שה-CFO, שהיה לו המון ניסיון, החליט בדיוק לפרוש (מייקל גריי). כאשר אתה זורק CFO חדש (יעקב שולמן) לבלגן הזה, עם הקפיצות האלו בביצועים, היכולת להעביר את המסר הנכון למשקיעים, עם אמון מספק, היא בעייתית".

"יש כאן אנליסטים מצוינים, ואני לא חושב שיש שחיקה בתפקיד"

האנליסט אלעד קראוס, זוכה מדליית הארד בדירוג האנליסטים של "גלובס", עדיין מתרגל לכיסאו החדש במשרדי לידר שוקי הון. קראוס, בן 33, הגיע לפני שבועות ספורים ללידר, אחרי כמה שנים שבמהלכן עבד כאנליסט בהראל השקעות, אלא שסגירת מחלקת המחקר של בית ההשקעות, בעקבות מכירת פעילות הברוקראז' של הקבוצה, הביאה אותו לחפש בית אחר.

"להיות אנליסט הוא תפקיד שתמיד עניין אותי, עוד מימי כסטודנט לכלכלה ומינהל עסקים", אומר קראוס ומוסיף: "זה תפקיד חשוב מאוד, משום שהוא נכנס לעומק של פעילות החברות, מציג את המספרים הרלוונטיים למנהלי השקעות ומסייע להם להבין את מצב החברות".

פעמיים נאלץ קראוס לעזוב את מקום עבודתו בשל השינויים התכופים בקרב בתי ההשקעות בשוק המקומי. טרם הגעתו להראל עבד קראוס כמנהל השקעות קופות גמל בגאון בית השקעות, ולאחר שפעילות זו נמכרה למיטב הגיע להראל, שאותה כאמור עזב בשל סגירת מחלקת המחקר של בית ההשקעות.

למרות זאת הוא סבור, כי "יש בשוק המקומי אנליסטים מצוינים, ואני לא חושב שיש שחיקה בתפקיד האנליסט".

כעת, במקום עבודתו החדש לידר, צפוי קראוס לסקר את חברות האנרגיה ואת חברות הגז המקומיות, אחרי שבהראל התמקד בענף הנדל"ן. "תחום האנרגיה הוא התחום הלוהט בבורסה זה שנתיים".

- מדובר על שני תחומים שונים מאוד בסיקור, איך עושים את הקפיצה מהתמקדות בתחום אחד לשני?

"דווקא יש לא מעט נקודות השקה בין שני התחומים. למשל, שניהם מאוד מימוניים ועתירי הון, וגם עתירי השפעה עלינו כצרכנים".

לגבי המניות המומלצות שהובילו את קראוס להתברג למיקום בצמרת האנליסטים - אמות, עזריאלי ואלוני חץ - הוא מציין כי "אם צריך למצוא להן מכנה משותף, זה עניין המינוף. שלוש החברות האלה הן חברות עם יציבות פיננסית, עניין חשוב במיוחד בתחום עתיר הון כמו הנדל"ן, זאת בדומה לענף האנרגיה".

קראוס מספר, כי במסגרת תפקידו הוא מתמודד לעיתים עם מתחים וחיכוכים עם מנהלי החברות המסוקרות, אך מציין, כי "בסופו של דבר, גם הם מבינים שבכל חברה יש דברים חיוביים ושליליים, ושהתפקיד שלי הוא להציג את הדברים כמו שהם, גם אם לעיתים זה לא עולה בקנה אחד עם מה שהם חושבים".

"המשקיעים הזרים מתוחכמים בהרבה מהישראלים"

רוני בירון מ-UBS, זוכה מדליית הכסף, מסביר מהם היתרונות של אנליסט זר על פני מקומי בסקטור האנרגיה, ולמה בניגוד לביקורת כלפיו דווקא עכשיו הוא לא שורי על מניות המגזר

"העבודה שלנו הפכה להרבה יותר קשה, בעיקר ברמה השיווקית", אומר רוני בירון מ-UBS, הזוכה במדליית הכסף בדירוג האנליסטים השנתי של "גלובס".

UBS הוא אחד משני בנקים זרים (השני הוא ברקליס קפיטל) שמחזיקים בארץ מחלקות ברוקראז' קבועות. אולם, בשנים האחרונות צומצם כוח האדם במשרד התל-אביבי עד למינימום. למעשה, כיום בירון הוא האנליסט היחיד ב-UBS שמסקר מניות ישראליות מישראל. הסיבה העיקרית לכך, אומר בירון, נעוצה ביציאת ישראל מדד MSCI שווקים מתפתחים, והעברתה למדד השווקים המפותחים. "ישראל הפכה מראש לשועלים לזנב לאריות", מציין בירון.

"צריך לבוא למשקיעים ולהסביר למה כדאי להם להשקיע במדינה שהיא חלק לא משמעותי במדד. אגב, לדעתי הכלכלה הישראלית יכולה לשוב להיות מעניינת, אם ישראל תוכנס למדד MSCI-Europe".

דרכו של בירון לתפקידו הנוכחי החלה על מגרש הטניס. בתור טניסאי מחונן הוא זכה במלגת ספורטאים, שמימנה את לימודיו לתואר ראשון במינהל עסקים באוניברסיטת ג'ורג' וושינגטון ארה"ב. ב-1998 המשיך ל-MBA באוניברסיטת תל אביב ועבד במקביל כיועץ ניירות ערך זרים בבנק הפועלים.

את התפקיד הראשון שלו כאנליסט עשה בחברת המחקר פורסיית של שלי תשובה, שהתמזגה לאחר מכן עם טריגר. הוא התחיל כאנליסט טכנולוגיה באוסקר גרוס, ומשם עבר לבנק ING בלונדון. ב-2007 בירון קיבל פנייה מ-UBS לשמש אנליסט בישראל.

- מי הן הנפגעות העיקריות מיציאתה של ישראל ממדד MSCI שווקים מתפתחים?

"בעיקר מניות הבנקים והחברות הקטנות (Small cap). השקעה בבנקים היא במידה רבה השקעה בכלכלה הישראלית. המשקיעים הזרים מעדיפים השקעה בסקטורים".

כיום מניות בסקטורים שדורשים התמחות מיוחדת, כמו IT , פארמה ונדל"ן, מסוקרות על ידי אנליסטים במחלקות הייעודיות של UBS בחו"ל, למשל מלאנוקס, צ'קפוינט, טבע ועזריאלי. כך, בירון נותר עם ארבעה תחומי כיסוי: גז ונפט, כימיה, טלקום ובנקים. גם הוא נעזר בעבודתו בצוות מחקר שממוקם בהודו וחבר בקבוצת אנליסטים שמתמחה באשלג.

"המשקיעים הזרים מתוחכמים בהרבה מהישראלים כשזה מגיע להבנת הסקטור", אומר בירון, "רף ההתמקצעות הנדרש גבוה מאוד ומחייב לדעת לדבר את שפת הסקטור. צריך לזכור שהמשקיעים הזרים בוחנים את המניות הישראליות מול אפשרויות השקעה אחרות באותו סקטור בעולם, ולא מול השקעה בסקטורים אחרים בישראל".

לא ממהר להמליץ על מניות האנרגיה

המלצות קנייה על מניות האנרגיה הכתירו בשנה שעברה את שני האנליסטים שזכו במקומות הראשונים בדירוג. השנה זכה בירון במקום השני בדירוג בזכות המלצותיו על ישראמקו, דלק קידוחים ודלק אנרגיה. הקולגות טוענים שבירון פשוט לוקה באופטימיות יתר לגבי המניות בסקטור, אך הפעם היא השתלמה לו.

"בתחום האנרגיה יש חלוקה ברורה", אומר בירון, "או שאתה מאמין בפוטנציאל או שלא. בגדול, המניות הישראליות בתחום נסחרות במכפיל נמוך יחסית למקובל בעולם, מה שמעיד על כך שהשוק עדיין בשלב בוסרי".

אלא שבראיון עמו מתברר, בהפתעה מסוימת, כי בירון אינו ממהר להמליץ על מניות האנרגיה, לפחות לא עכשיו. "בסקטור חיפושי הגז רמת הסיכון כרגע גבוהה, בגלל שטרם נקבעה מדיניות הממשלה בנושא הייצוא", הוא אומר, "מעבר לכך, משקיעים זרים לא מרגישים נוח עם סקטור האנרגיה בישראל, למרות שהם מכירים את הפרויקטים מצוין. הידע והסקרנות לא באים לידי ביטוי במחזור".

- מה הסיבות לכך?

"אני מניח שבין הסיבות שמרתיעות משקיעים נמצאים המבנה המשפטי היוצא דופן של השותפויות, שהוא לא כל כך ידידותי, והמבנה של קבוצת דלק. המשקיעים הזרים הם משקיעי סקטור, ולא אוהבים להשקיע בחברת החזקות שכוללת גם עסקי ביטוח למשל. אמריקאים מעדיפים להשקיע בנובל למרות שהיא לא Pure play על השוק הישראלי, והמשקיעים האירופים פשוט זהירים".

- על אילו מניות אתה ממליץ כיום?

"המניה המועדפת עלי כרגע היא בזק, בעיקר בגלל תשואת הדיבידנד שהגיעה ל-18%, והתזרים החזק שצפוי בשנים הקרובות. כיל מתומחרת בחסר, אבל העננה הרגולטורית הופכת אותה למניה לא הכי מועדפת. הייתי נזהר עם סלקום ופרטנר כי התחרות בתחום שלהן תמשיך להיות חריפה בתקופה הקרובה.

"היחס שלי לבנקים הוא די פושר, כי לדעתי הסביבה הרגולטורית תקשה עליהם לצמוח. הבנק המועדף עלי הוא מזרחי", מוסיף בירון, "באנרגיה יש רמת סיכון גבוהה בגלל ההחלטה הצפויה על מדיניות הייצוא. בהנחה שיתאפשר ייצוא ברמות שעליהן דיברה ועדת צמח, אז רציו מתומחרת בחסר ומי שמעדיף חברה רגילה אני ממליץ על קבוצת דלק".