מהו האיום המשמעותי ביותר לשוקי המניות בעת הנוכחית?

"אנו סבורים כי האיום המשמעותי ביותר לשוקי המניות בעת הנוכחית מקורו אינו ברווחיות קצרת טווח מאכזבת אלא באימוץ אסטרטגיית יציאה מוקדם מן הצפוי והרצוי של הבנק המרכזי האמריקני. ברקע נשמעות עוד ועוד הערכות אודות האטת קצב רכישת אגרות החוב על ידי הבנק המרכזי האמריקני בהמשך השנה, עובדה אשר עלולה לגרור עימה מימוש חזק בשווקים". כך כותב יניב פגוט, האסטרטג הראשי של קבוצת איילון, בסקירה שפרסם.

עם זאת, "בהינתן תחזיות הרווח לחברות הנכללות במדד לשנת 2014 אנו נראה במימוש מסוג זה הזדמנות להצטיידות במניות אמריקניות במחירים נוחים".

בינתיים, מדדי המניות האמריקניים לא עוצרים ורושמים תשואות פנומנאליות בהמשך לביצועים מרשימים בשנת 2012. מדד S&P 500 שמייצג להבנתנו טוב מכל המדדים האחרים את ביצועי התאגידים האמריקנים המריא מתחילת חודש מאי והוסיף מתחילת שנת 2013 כ-17% לערכו ואילו במהלך 12 החודשים האחרונים רשם המדד תשואה של כ-28%.

ביצועי מדד S&P 500 הותירו הרחק מאחור את תחזית הביצועים השנתית ויעדי המחיר של המדד האמור לשנת 2013 של מיטב בתי ההשקעות בשווקים הגלובליים. נשאלת השאלה האם בהמשך השנה מדדי המניות יבצעו פניית פרסה ויתכנסו אל תחזיות החזאים או לחלופין החזאים יעדכנו כלפי מעלה את יעד המדד וילבו את הראלי?

לדעת פגוט, הקיפאון בהכנסות החברות הוא סימן לדאגה. ההכנסות המצרפיות של הפירמות הנכללות במדד התכווצו ברבעון הראשון של השנה ב-0.4%, אל מול צפי אנליסטים לצמיחה בהכנסות בשיעור דומה. אולם, רק סקטורי האנרגיה והחומרים הציגו צמיחה שלילית בהכנסות וגררו כלפי מטה את נתוני ההכנסות המצרפיים.

נתון הכאת תחזית ההכנסות של האנליסטים מאכזב והוא נמוך מהממוצע הרבעוני בארבעת הרבעונים האחרונים העומד על 52% ונמוך מנתון הכאת תחזיות המכירות ברבעון הקודם אשר עמד על 62%. החברות השכילו להכות את תחזית ההכנסות הרבעונית ב-0.1% בלבד, אל מול ממוצע ארבעת הרבעונים האחרונים העומד על 0.7%.

הקושי להתמודד עם תחזית צמיחת ההכנסות מלמד על קושי של הפירמות בהגדלת עוגת העסקים והתמקדות של חברות רבות בהתייעלות על מנת להגדיל את שורת הרווח.

הנתונים מלמדים כי הרווחיות התפעולית ברבעון האחרון גבוהה בכ-0.54% מהממוצע ב-11 הרבעונים האחרונים ועומדת על 9.58%. נתוני הרווחיות התפעולית ברבעון הראשון של שנת 2013 מייצגים רווחיות שיא בכל תקופת המדגם שבחר פגוט. אולם, "קיים ספק רב באשר למקדם השיפור התפעולי העתידי העומד לרשות החברות שכן כידוע יש גבול לכושר התייעלות ולפיכך המשך הצמיחה ברווחים קשור קשר הדוק בצמיחת שורת ההכנסות".

התאוששות כלכלית גלובלית מהווה מפתח, בכל האמור בצמיחת שורת ההכנסות, והיא קריטית להמשך צמיחת הרווחים ועליית מחירי המניות. שכן, יש גבול לכושרן של החברות להתייעל בפרק זמן נתון, וכן יש גבול לכושרו של הצרכן האמריקני לסחוב על כתפיו את ביצועי הפירמות.

תחזית צמיחת רווחים אגרסיבית למחצית השנייה של שנת 2013

בראייה קדימה לרבעון השני של שנת 2013 שוב אנו רואים הפחתת תחזיות צמיחה ברווח על ידי האנליסטים מרמה של כ-4.4% לרמה של 1.4% בלבד כיום, אולם, יתכן כי מדובר בפרק נוסף של ניהול תחזיות אנליסטים על מנת להכותן בבוא היום.

תחזית צמיחת הרווחים של החברות הנכללות במדד למחצית השנייה של שנת 2013 נותרה אגרסיבית ועומדת על 7.8% ברבעון השלישי של שנת 2013 ו- 13.1% ברבעון הרביעי של שנת 2013, זאת על אף הפחתת תחזיות מסוימת בשבועות האחרונים.

בסיכום שנתי חזוי לשנת 2013 צפויים רווחי החברות במדד S&P 500 לצמוח בשיעור של 7.8% ואילו הכנסות החברות הנכללות במדד צפויות לצמוח בשיעור של 2.5%.

אין ספק, אומר פגוט, כי תחזיות הצמיחה ברווח ובהכנסות בעתיד הנראה לעין מהוות את אחד ההסברים הטובים ביותר לפרץ האופטימיות הפוקד את השווקים, אולם הבטחות בשווקי ההון חייבים לקיים אחרת הפעילים בשווקים יענישו.

יש עוד לא מעט "בשר" בשווקים

מכפיל הרווח העתידי הממוצע ב-15 השנים האחרונות גבוה מהותית ממכפיל הרווח העתידי הנוכחי ומהווה הצדקה למשקיעים האופטימיים כי יש עוד לא מעט "בשר" בשווקים. פגוט מציין כי בחודש אוקטובר 2007 אז נרשמה רמת השיא הקודמת של המדד עמד מכפיל הרווח העתידי של המדד ברמה של 15.2 והיה נמוך ממכפיל הרווח העתידי הממוצע ב- 5 ו- 10 השנים שקדמו לתאריך זה אזי עמדו מכפילי הרווח ברמה של 15.7 ו-18.6 בהתאמה, מספר חודשים אחר כך צנח המדד בחדות כך שאין לבסס את כלל ההחלטה על מכפילי רווח ותחזיות צמיחה באופן בלעדי ולהכיר במגבלות התחזיות ומכפילי הרווח.

פרספקטיבה נוספת באמצעותה ניתן לבחון את מחירי המניות הינה השוואה בן התשואה הנגזרת מהשקעה במניות במכפיל רווח קבוע לבין השקעה באגרת חוב ממשלתית ל-10 שנים. ככל שהתשואה בהשקעה במניות גבוהה יותר מן התשואה הגלומה בהשקעה באגרות חוב הרי השקעה במניות נתפשת כאטרקטיבית הרבה יותר.

המצב כיום הוא כי השקעה במניות המדד מניבה תשואה שנתית תיאורטית של 6.8% ואילו השקעה באגרת חוב ל-10 שנים של ממשלת ארה"ב מניבה כ-1.95% בלבד קרי יחס של כ-3.5 בין צמד חלופות ההשקעה. "מדובר בפער תשואה אדיר בין אפיקי ההשקעה שגם אם נניח שחלקו ייסגר בשנה וחצי הקרובות, כתוצאה מעליית תשואות משמעותית לרמה של כ-3%, הרי עדיין תמחור המניות ביחס לחוב ממשלת ארה"ב לטווח של 10 שנים הינו תמחור נוח", אומר פגוט.