שוקי האג"ח בעולם, ובראשם ארה"ב, חוו בחודש האחרון ירידות שערים חדות, תוך עלייה חדה בתשואות לפדיון של איגרות החוב הבינוניות-ארוכות. הסיבה העיקרית לכך היא האפשרות, כי הפד, שבראשותו של בן ברננקי, יקטין עד סוף השנה את קצב הרכישות של איגרות החוב הממשלתיות וה-MBS'ים (אג"ח מגובות משכנתאות), שכיום עומד על רמה של 85 מיליארד דולר לחודש.
ואכן, בהודעת הפד, ולאחר מכן במסיבת העיתונאים שערך ברננקי ביום רביעי האחרון, שודרו תחזיות אופטימיות מחברי הוועדה המוניטרית לגבי שיעור האבטלה והצמיחה; כמו גם תוכנית מפורטת לאסטרטגיית היציאה של הפד, הכוללת הקטנת קצב הרכישות לקראת סוף השנה הנוכחית, והפסקת הרכישות באמצע שנת 2014 במקרה שתחזיותיו הכלכליות יתאמתו.
הפד ניסה להרגיע, וציין כי הריבית תמשיך להיות ברמתה הנוכחית עוד זמן רב, כיוון שהוא נמצא במעין סוג של מלכוד. מצד אחד הוא מעוניין לסגת מתוכנית ההרחבות על רקע השיפור הכלכלי, ומנגד הוא אינו מעוניין שיציאתו תעורר סערה בשווקים - מה שעלול לגרום לנסיגה בכלכלה הריאלית. לכן, ההנחה היא, שהיציאה תיעשה בצורה הדרגתית ומדודה.
הודעת הפד לא הצליחה להרגיע את השווקים, וחששות המשקיעים בארה"ב מנסיגה קרובה של הפד מתוכנית הרכישות שלו, הביאו לעליית תשואות חדה באיגרות החוב הארוכות של ממשלת ארה"ב.
התשואה של איגרת החוב של ארה"ב ל-10 שנים, שבתחילת חודש מאי עמדה על רמה של 1.6%, טיפסה לאחר ההודעה לרמה של 2.35%. חלפו יומיים נוספים והשווקים לא נרגעו. הירידות נמשכו והתשואות זינקו ל-2.53%. במונחי מחיר אג"ח אלו רשמו ירידה של כ-8.5% בתוך חודש וחצי. זוהי תנודתיות, המאפיינת יותר שוק מניות ולא שוק אג"ח, שנתפס בעיני המשקיעים כאפיק סולידי. תלילות העקום בארה"ב (מרווח בין אג"ח לשנתיים לבין 10 שנים) עלתה ממרווח של 145 נקודות ל-216 נקודות.
עליית התשואות באפיק הממשלתי לא פסחה על האפיק הקונצרני בארה"ב, שרשם אף הוא ירידות חדות תוך פתיחת מרווחים. אג"ח בדירוג השקעה (Investment Grade) ואג"ח שאינו בדירוג השקעה (High-Yield) רשמו בפרק זמן זה ירידות של כ-8.5% כל אחת, תוך יציאה של כספים שמושקעים בהן.
מה אצלנו?
שוקי האג"ח בעולם לא נותרו אדישים והדרמה בשוק איגרות החוב בארה"ב חצתה את האוקיינוס. נרשמה מגמה של עליית תשואות, תוך התחדדות בתלילות העקומים (במרביתן) במדינות מפותחות כדוגמת גרמניה ובריטניה. העלייה בתשואות לפדיון, שנרשמה בחלק מהמדינות המתפתחות, הייתה אף דרמטית יותר. בדרום אפריקה, טורקיה, הונגריה ועוד, נרשמה עלייה בתשואות לפדיון של 100-200 נקודות במעט יותר מחודש - מה שאומר ירידות של יותר מ-10%.
אצלנו, בעוד בטווח הקצר של העקום נרשמה ירידת תשואות, תודות להורדות הריבית על ידי בנק ישראל ב-0.5% על רקע ההאטה במשק והמשך התיסוף במטבע המקומי, איגרות החוב במח"מ הבינוניים-ארוכים רשמו ירידות תוך עלייה בתשואות לפדיון.
לאחר שבחודשים האחרונים פרמיית הסיכון של ישראל בשוק האג"ח (מרווח של אג"ח ל-10 שנים בין ישראל לארה"ב) הצטמצמה ל-150 נקודות, האג"ח ל-10 שנים וסביבתו מתנהגים בהתאם לתנודתיות של איגרות החוב בארה"ב. התשואה לפדיון על אג"ח ל-10 שנים רשמה עלייה חדה יחסית, מרמה של 3.5% לרמה של 3.9%. עלייה זו נמוכה ביחס למדינות מתפתחות, אך גבוהה במעט מחלק מהמדינות המפותחות. עליית התשואות לוותה באחרונה ביציאה חלקית של זרים משוק ה-IRS'ים.
IRS בשוק המקומי, נזכיר, הוא הסכם בין לקוח לבנק להחלפת תשלומי ריבית שקלית. לדוגמה, לאורך תקופת העסקה צד אחד משלם את הריבית הקבועה, וצד שני משלם את הריבית המשתנה (המבוססת על ריבית התל בור, ריבית בין הבנקים בישראל). עסקאות מסוג זה אינן מצריכות מהלקוח "להשכיב" כסף (קרן), והחיוב או הזיכוי נמדדים מהפרשי הריבית בלבד. הבנק מצטט באופן רצוף מחירים לעסקאות מסוג זה, כך שהן נזילות והלקוח יכול לסגור עסקה פתוחה בכל רגע נתון.
האם להאריך המח"מ?
בחודשים האחרונים, אחת הדרכים של משקיעים זרים להיכנס לשוק המקומי באג"ח הבינוני-ארוך, על רקע תלילות העקום ביחס לעולם וייסוף השקל, הייתה באמצעות מכשיר ה-IRS שלא הצריך מהם להכניס כסף. בדרך זו הם מכרו IRS'ים, כלומר, היו בפוזיציית לונג (קנייה) שחר ארוך, ומנגד שילמו את הריבית המשתנה.
הדבר גרם לביקושים, לעליות שערים ולירידת תשואות באפיק הממשלתי. הוא גרם גם לפער שלילי במרווחים בשוק ה-IRS'ים ל-5 ול-10 שנים של 30 ו-40 נקודות בהתאמה, בין התשואות של השחרים לתשואות ה-IRS, שנסחרו בתשואות נמוכות יותר.
בשבוע האחרון, בשל החשש של הזרים מעליית תשואות ויציאה משווקים מתפתחים, החלה יציאה שלהם מהאפיק הארוך דרך קנייה הופכית של IRS. הדבר הביא לסגירה כמעט מוחלטת של הפער באג"ח ל-5 שנים, ולמרווח שלילי של כ-5 נקודות בלבד ב-IRS ל-10 שנים, ולווה במכירות אגרסיביות של השחרים ל-5 ו-10 שנים.
נשאלת השאלה, האם על רקע העלייה בתשואות והתחדדות תלילות העקום, כדאי כעת להאריך את מח"מ התיק? להערכתנו, התשואות באפיק הממשלתי ימשיכו לטפס בשנה הקרובה, בשל אפשרות להמשך עלייה בתשואות בארה"ב, תוך תנודתיות גבוהה - דבר שעדיין מצדיק החזקה במח"מ קצר-בינוני.
עם זאת, עליית תשואות בארה"ב לא משפיעה על השוק המקומי באותו יחס, כי מקדם השינוי עומד להערכתנו על כ-0.5; כלומר, כל שינוי של 0.1% בתשואת אג"ח ל-10 שנים בארה"ב, מקביל ל-0.05% בשוק המקומי.
תלילות העקום הישראלי והמרווח בינו לבין אג"ח ממשלת ארה"ב נותנים לשוק המקומי סוג של הגנה. מנגד נעיר, כי התלילות עלתה בכל שוקי האג"ח הרלוונטיים וישראל נמצאת במשפחה לא מכובדת יחד עם איטליה וספרד מבחינת תלילות העקום.
האם השוק מריח משהו? בשל התלילות החדה של העקום, וההערכות, שלעת עתה לא נשקפת סכנה של עלייה בריבית על ידי בנק ישראל, על רקע אינפלציית ליבה נמוכה וההאטה במשק - מפתה להאריך את מח"מ התיק כדי ליהנות מתשואה שוטפת גבוהה יותר.
למשקיע, שיכול לסבול את התנודתיות החדה בשוק האג"ח במח"מ ארוך, כדאי לשקול להאריך את מח"מ התיק בצורה הדרגתית מאוד בכל קפיצת מדרגה בתשואות הארוכות.
הכותבים הם יו"ר בית ההשקעות מיטב ומנהל השקעות בקופות הגמל והפנסיה של מיטב. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק
תשואות ותלילות
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
