כיצד מנוהלים כספי החיסכון לטווח ארוך בחברות הביטוח?

כבר שנים שרווחי חברות הביטוח תלויים ישירות בתוצאות שוקי ההון, ובמידה רבה מאוד בשוק החוב. משום כך אין פלא שאחד השיקולים המרכזיים שמנחים את מנהלי ההשקעות בגופים המוסדיים, ובהם חברות הביטוח, הוא שיקול הריבית, בדגש על מגמת הריבית העתידית.

כפועל יוצא מכך, וכתוצאה מהריביות הנמוכות מאוד בכל המרחב הרלוונטי למוסדיים הישראליים, קיצרו האחרונים את המח"מים בתיקי ההשקעות שלהם עד לרמה של כארבע שנים בלבד.

"גלובס" בדק את המח"מ של התיק המוסדי - כספי החיסכון לטווח ארוך - שמנהלות החברות בביטוחי המנהלים, ומצא כי המח"מ בתיק המוסדי של חמש קבוצות הביטוח הגדולות קצר, אפילו מאוד. סוגיה זו מתחדדת בהסתכלות על אופק ההתחייבויות הארוך מאוד של החברות, כשבכל הקשור להתאמת הנכסים להתחייבויות (ALM) שלהן, הפער אדיר.

מבדיקתנו עולה, כי נכון לתקופה זו, המח"מ בתיק המוסדי של מגדל, שאת השקעות עמיתיה מנהל עומר קרייזל, עומד בסביבות 4.5 שנים. זאת בדומה למנורה מבטחים, שאת השקעותיה מנהל יוני טל.

בקבוצת הביטוח הפניקס, שאת השקעותיה מנהל רועי יקיר, ובכלל ביטוח, שאת השקעותיה מנהל שוקי בורשטיין, מדובר במח"מ של כארבע שנים, בעוד שבחברת הראל, שאת השקעותיה מנהל אמיר הסל, המח"מ בתיקי העמיתים נמצא בטווח שבין 3 ל-4 שנים.

לדברי גורם בשוק שעמו שוחחנו על המצב שהיה נהוג בשוק בעבר, "אמנם יש דיפרנציאציה בין החברות ובין אפיקי החיסכון השונים בכל אחת מהחברות, אבל, עד לפני שנים אחדות היו תיקים מוסדיים עם מח"מ משמעותית ארוך יותר מהקיים כיום. אז דובר גם על מח"מים של שבע שנים ואף יותר", אמר. הוא אף הסביר, כי "בהכללה ניתן לומר שתיק הפנסיה הוא התיק הארוך יותר, ביטוחי המנהלים הוא התיק השני באורכו, והגמל הכי קצר".

גורם אחר בשוק ההון ציין בהומור מה, כי "לצד כמה השקעות בנדל"ן ובעוד כמה אפיקים לא סחירים, תיקי הפנסיה של המוסדיים מזכירים במידה רבה קרנות נאמנות, אך עם הטבות מס".

בנוסטרו השאלה פחות רלוונטית, משום שמח"מ הנכסים מנוהל ביחס למח"מ ההתחייבויות בתיק הביטוח האלמנטרי, הקצר יחסית. בביטוחי החיים מדובר בתיק עם התחייבויות ארוכות יותר.

בכל אופן, הנתונים מכלילים, ואינם בוחנים לעומק את החלוקה לתיק נדל"ן או מניות, בהתייחסות לסוגיית המח"מ בתיקים. אבל גם כך, הנתונים מלמדים משהו, ואפילו הרבה. הם מלמדים על החשש של המוסדיים מהמצב הקיים בעולם של ריביות נמוכות ומהמציאות בשוקי האג"ח, וכתוצאה מכך מהאפשרות של שינוי, שיגיע וישפיע מיידית על התשואות שלהם, אף שעל פי ההערכות הריבית הנמוכה תימשך עוד זמן רב.

אין אג"ח לחמישים שנה

החיסכון הפנסיוני, שכולל בין היתר את תיק ביטוחי החיים, הוא חיסכון לטווחים של עשרות שנים רבות. בישראל מתחילים לחסוך באזור גיל 30, והתיק ממשיך להתנהל גם לאחר הפרישה.

מדובר אפוא בעשרות שנים, שבמהלכן אין כיום יכולת להתאים את הנכסים להתחייבויות הארוכות-מאוד (שהרי אין אג"ח לחמישים שנה), וכעת מתברר שגם אין רצון לעשות זאת. כתוצאה מכך, הפער האדיר שקיים תמיד בין הנכסים להתחייבויות אצל המוסדיים גדל לאחרונה בשיעור ניכר.

מדוע חברות הביטוח קיצרו מח"מים בתקופה האחרונה? הכול קשור כאמור לריביות הנמוכות, כאן וברחבי העולם המפותח.

מדוע? באמצעות קיצור המח"מ מנהלים המוסדיים את הסיכון של העלאת הריבית. אם הנכסים וההתחייבויות הם באותו אורך, אז תזוזות בריבית אינן משנות. כשאין התאמה זה כן משנה. כעת הריביות נמוכות, כך שמגמת הריבית תהיה עלייה, והמוסדיים מקטינים הפסדי הון כשהם מקצרים את המח"מ. מובן שהגופים הללו, וחברות הביטוח בתוכם, אינם יודעים לסמן את מועד היפוך המגמות בשוקי ההון.

לדברי מנהל השקעות בכיר בשוק, "ככל שהתשואות באג"ח יירדו יש חשש מסיטואציה של פתיחת תשואות עתידית, ולכן מנהלי ההשקעות מעדיפים לוותר על תשואה פנימית כדי להימנע מהפסדי ההון. בארה"ב, למשל, הייתה בימים האחרונים פתיחה בתשואות, וזה יצר הפסדי הון - וזהו התרחיש שממנו כולם מפחדים.

"לכן, היות שמנהלי ההשקעות רוצים למנוע הפסדי הון, ובגלל שבמזומן אי אפשר לשבת כל כך הרבה, הם מקצרים את התיק. מה גם שגם אם המח"מ היה ארוך יותר בשנתיים, לדעתי זה לא היה מפצה בצורה מספיקה על הסיכון האמור. השארת התיק ארוך יותר הייתה נותנת רק עוד 'שפיל' של תשואה, ומנגד הייתה מגדילה מאוד את הסיכון בארוכים", הוסיף הבכיר.

נוסף על כך, הוא מציין, "ככל שהתשואות ייפתחו עם עליות בריבית בהמשך, התיקים המוסדיים יוארכו שוב. מוקדם עדיין להעריך לאיזה מח"מ הם יגיעו".

העלאות ריבית גורפות אמנם עדיין לא נראות באופק הכלכלי, משום שהעולם מצוי במיתון מסוים, ובוודאי שלא בצמיחה ערה וקבועה. אבל הריביות נמוכות מאוד, וגם אם הן יכולות לרדת עוד קצת, הרי שבהסתכלות ארוכה יותר סביר שיעלו מרמתן הנוכחית.

כשזה יקרה, התשואות של חברות הביטוח ייפגעו, ולנקודת הזמן הזו יהיה מדובר אז בהפסדי השקעה מבחינתן. אבל העלאת ריבית, אפילו שתגרום להפסדי השקעה מיידיים, לא תבשר על אופק שלילי. כשהיא תגיע היא תפתח לחברות הביטוח, ולכל המשקיעים, פוטנציאל מעניין בהרבה באפיקי השקעה, מעבר לקיים כיום. הרי כיום אין ריביות נאות שגלומות בתיק האג"ח ללא העלאה ניכרת ברמות הסיכון, והעלאות ריבית יביאו לשובן של התשואות הללו.

או אז יהיו למנהלי ההשקעות יותר אפיקי השקעה "נורמליים" עם תשואות נאות יותר, ויהיה מקום לדון בהרחבה עד כמה צריכים המוסדיים לנסות ולהתאים את נכסיהם להתחייבויות הארוכות-מאוד שלהם, והאם על המדינה לייצר כלי השקעה ארוכים שיספקו להם מענה ראוי לסוגיה זו.

 מנהלי ההשקעות