מחפשים להפחית סיכון: שתי המלצות השקעה בתחום הגז-נפט

השבוע שעבר היה מאכזב לציבור המשקיעים במגזר הגז והנפט בתל אביב, עם הדיווח על כישלון הקידוח של "שמן". על אובדן הערך העצום כבר נכתב רבות, ונראה שעולה שוב הדיון ביחסי הסיכון-סיכוי במגזר מניות זה. בטור זה ננסה להצביע היכן לדעתנו נמצא הערך למשקיעים במשוואה זו.

שותפויות הגז בישראל, שמחזיקות בהיתרים, רישיונות וחזקות בחיפוש גז ונפט בישראל, עברו כברת דרך הכוללת הצלחות לצד כישלונות, רה-ארגון רגולטורי בנושאי רישיונות, סוגיות בנושא מיסוי, תמלוגים וסוגיית יצוא גז מול אספקת צרכי משק האנרגיה המקומיים.

רוב הסוגיות הללו מאחורינו, והתמונה התבהרה: קיימים שני מאגרי גז מוכחים משמעותיים - "תמר" ו"לוויתן", שנמצאים בבעלות שותפויות הגז הגדולות, אבנר, דלק קידוחים, נובל אנרג'י, ישראמקו (לא ב"לוויתן") ורציו (רק ב"לוויתן").

באשר לשותפויות הגז הקטנות והחברות העוסקות בחיפושי הנפט והגז, נראה כי האכזבות מהקידוחים ברישיונות "שרה" ו"מירה", "ישי" ובאחרונה "שמן" יגרמו להתרחקות המשקיעים מהחלומות ואולי לחוסר אמון בהן.

להערכתנו, בעתיד יהיה קושי בגיוס כספים ומשקיעים לשותפויות הקטנות, ולכן כדאי לבחון חשיפה לשותפויות שבחזקתן מאגרים מוכחים וחוזים למכירת והפקת גז.

הרכב מדד ת"א נפט וגז מהווה כיום שילוב של שותפויות צעירות בשלבי אקספלורציה מקדמיים, שותפויות וחברות שהן כבר בשלב ההפקה וחברות שמחזיקות בשותף הכללי. יחסי הסיכון-סיכוי הנגזרים מהמדד גבוהים יותר, להערכתנו, מבחירה סלקטיבית של השקעה במניות במגזר הגז והנפט; ולכן להערכתנו קיימת העדפה כרגע להתמקד בשותפויות הבשלות יותר - שם עדיין טמון פוטנציאל לעומת השקעה במדד. בחירה סלקטיבית תאפשר היצמדות לשותפויות הגדולות בעלות האיתנות הפיננסית וההצלחות המוכחות, ומהלך זה עשוי להקטין את הסיכון במקביל ליצירת פוטנציאל להצפת ערך.

אפסייד נוסף

את המלצות ההשקעה נקדים במספר מלים על "תמר". תמונת המצב המשתקפת ממאגר "תמר" היא של אספקת גז למשק המקומי ויצירת עוגן לאור הפסקת אספקת הגז ממצרים. מרבית רזרבות הגז שנמצאו במאגר, עודכנו במודלים הכלכליים להערכות השווי של השותפויות המחזיקות בו.

נסקור כעת שתי אסטרטגיות ההשקעה המעניקות, להערכתנו, את הערך הגבוה ביותר למשקיעים המעוניינים לגוון את תיק ההשקעות. האפשרות הראשונה היא חשיפה למאגר "תמר" בלבד באמצעות השקעה בשותפות ישראמקו.

שותפות ישראמקו נגב 2 מחזיקה כ-29% ממאגר "תמר", ומרבית שוויה של השותפות נובעת מהחזקה זו. אנו מעריכים, כי קיים סיכון תפעולי נמוך (באופן יחסי) במאגר. בהזרמת הגז צפוי בעתיד גידול, בהתאם ליעדים ולצרכים של הלקוחות.

מרבית סוגיות המימון בנושא פיתוח המאגר נפתרו, עיקר ההיטלים והמגבלות מאחורינו, ואנו מעריכים כי שיעור ההיוון (8%-8.5%) עשוי עוד לרדת.

בהיבט נוסף, אנו רואים את ההשקעה בישראמקו כבעלת אופי של תזרים מזומנים קבוע וברמת ודאות גבוהה, לאור זהות הלקוחות (למשל חברת חשמל) ואורך החוזים לאספקת הגז. להערכתנו, שיעור ההחזר למשקיעים גבוה אף משיעור ההיוון האמור.

בראייה לעתיד, קיימות אפשרויות להצפות ערך נוספות, כאמור, כגון הגדלת אספקת הגז מ"תמר" וחוזי מכר נוספים ללקוחות במחירים גבוהים יותר.

אסטרטגיה אפשרית שנייה היא חשיפה למספר מאגרים, באמצעות ישראמקו בשילוב שותפויות שמחזיקות במאגרי "לוויתן" ורישיונות מוכחים נוספים (יחד עם נובל אנרג'י - קרי כאמור אבנר, דלק קידוחים ורציו).

כמו כן, להערכתנו קיים כאן פוטנציאל להפקת קונדנסט (תערובת פחמימנים במצב צבירה גזי מתחת לפני הקרקע ונוזלית מעל פני הקרקע) ולמציאת נפט. כפועל יוצא, השותפויות האחרות מהוות חלופה, שבה משוואת הסיכוי-סיכון גבוהה יותר ביחס לאפשרות ההשקעה הראשונה.

במאגר "לוויתן" סוגיית היצוא ופיתוח המאגר מגיעה לשלבי ההכרעה, והמחוקק ייתן את החלטותיו במתווה כזה או אחר. הכרעה בסוגיות אלו תשפיע באופן משמעותי על שוויין של השותפויות המחזיקות במאגר, ונראה כי תקטין את חוסר הוודאות לגבי היתכנות הפרויקט. ההנחה היא, כי התבהרות התמונה, במיוחד בסוגיית היצוא וללא הפתעות מיוחדות, תוביל לתשואה עודפת למשקיעים המחזיקים.

לסיכום, מגזר הגז והנפט הוא צעיר יחסית למגזרים המרכיבים את מדדי המניות בת"א.

להערכתנו, השקעה במגזר הגז והנפט צריכה להוות מרכיב מסוים בתיק השקעות בעל חשיפה למניות הישראליות, אך באופן של השקעה סלקטיבית, חלף השקעה במדד, זאת בשים לב לסיכונים הרבים הטמונים בהשקעה במגזר תנודתי זה. כמו כן, להערכתנו, השקעה כזו צריכה להיות ממוקדת בשותפויות בעלות פרופיל דומה לאלו שציינו, שטומנות בחובן אפשרות לאפסייד מהמאגרים הפוטנציאליים שלא נבחנו, בנוסף לתזרים הצפוי מהמאגרים המוכחים והמפיקים.

*** הכותבים הם מנכ"ל באקסלנס ומנהל השקעות תחום מניות בקבוצה. הכתבה אינה מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. לכותבים אין עניין אישי בנושא הכתבה. קרנות נאמנות בניהול אקסלנס ו/או חברות מקבוצת אקסלנס מחזיקות ו/או עשויות להחזיק ני"ע ונכסים פיננסיים המוזכרים בכתבה

 ישראמקו