מחזיקי אג"ח יפנאוטו מציגים: הסדר חוב ללא תספורת

"אני רואה הרבה הסדרי אג"ח שלאורך התהליך מתבצעת בהם השמדת ערך שיטתית. המפתח הוא מיצוי הנכס שקיים בנקודת הפתיחה, שיכול לרדת בגלל ניהול לא נכון של התהליך. זה לא מובן מאליו שמחזיקי אג"ח יפנאוטו קיבלו את הערך המלא של החוב שלהם, ובעל השליטה קיבל עודף. זה לבטח לא היה המצב בנקודת הפתיחה. לא חשבנו בוודאות שנקבל את הפארי".

את הדברים הללו אומר בראיון ל"גלובס" עו"ד יורם בונן ממשרד פישר בכר חן וול אוריון ושות'. בונן היה עורך הדין של מחזיקי האג"ח של יפנאוטו, וביחד עם עופר גזית, שהיה נציג מחזיקי האג"ח, הם מסבירים כיצד מחזיקי האג"ח של יפנאוטו, שנסחרו אשתקד בתשואה של יותר מ-100%, קיבלו בסוף התהליך את מלוא החוב כלפיהם.

"מה שקובע זה השבריריות", ממשיך בונן. "בגלל הרבה מאוד נסיבות אקסוגניות, הערך של הנכס תלוי על בלימה, והיכולת שלך למצות את הערך הזה תלויה ביכולת שלך לנהל את התהליך. היינו קרובים בכמה צמתים להיכנס לתהליך הקלאסי של העמדה לפירעון מיידי, מינוי כונס ולאחר מכן מפרק.

הניהול הנכון של התהליך על-ידי צוות מצומצם, של נציגות-עורכי דין-נאמן (נאמן מחזיקי האג"ח בהסדר הייתה מירב עופר ממשרד הרמטיק), בא לידי ביטוי בכך שדווקא ריסנו את השימוש בכוח שעומד לרשותנו, וגילינו אורך נשימה, שבגישה עסקית התברר כמהלך נכון מבחינת המחזיקים".

"מאיימים רק אם מתכוונים לבצע"

ליפנאוטו החזקות, שהייתה חייבת למחזיקי האג"ח שלה כ-120 מיליון שקל בתחילת 2012, הייתה החזקה מרכזית אחת, שהייתה מרוכזת בחברה הבת יפנאוטו רכב, והיא הזיכיון ליבוא רכבי סובארו, שניתן לה על-ידי יצרנית הרכב היפנית, Fuji Heavy Industries. ליפנאוטו רכב הייתה מסגרת אשראי שהועמדה לה על-ידי בנק מזרחי טפחות לצורך הפעילות השוטפת של החברה, והבנק היה נושה מובטח, שהחזיק בשעבוד הן על הנכסים והן על ההחזקות. ואם כל זה לא הספיק, הרי שגם על מניותיו של זאבי ביפנאוטו החזקות הוטל עיקול, בגין חובות של זאבי.

"כשנכנסנו לתהליך בינואר 2012, היה די ברור שהחברה לא יכולה לעמוד בתשלום חודש פברואר", אומר גזית. "כשהתחלנו ללמוד את החברה, גילינו הפסד גולמי מתמשך, צניחה בנתח השוק - שעמד על 1% - שחיקה מסוכנת במוניטין וכמה הפרות מול יצרנית סובארו היפנית - בהן כמות הזמנות מינימלית - אשר יכלו לגרום לה לקחת את הזיכיון ליבוא הרכבים מיפנאוטו.

למשוואה נוספו גם גורמים חיצוניים: בשנת 2012 התחזק הין בכ-30%, והגיע לשער של מעל 5 שקלים ל-100 ין - מצב שבו לחברה כמעט לא השתלם לייבא רכבים (חברת טלקאר, יבואנית דייהטסו, אף הפסיקה את יבוא הרכבים לארץ מסיבה זו).

וגם זה לא היה הכול, כי הצונאמי ביפן, שאירע במארס 2011, השבית את הפעילות של מפעלי סובארו לשנה כמעט, והשאיר את יפנאוטו ללא מלאי גדול של רכבים, ובעיקר ללא הרכב המשפחתי סובארו אימפרזה. וכך, כשהיא מתמודדת עם קשיים תזרימיים, מצאה עצמה יפנאוטו ללא רכב משפחתי קלאסי - פלח שוק שמהווה כמעט מחצית משוק הרכב בארץ.

גזית מונה את האפשרויות שעמדו בפני מחזיקי האג"ח: "האפשרות לייצר הסדר חוב עם בעל השליטה לא הייתה קיימת. הניסיון לאתר משקיע חיצוני גם לא היה פשוט: זהות המשקיע הייתה צריכה להיות מקובלת גם על פוג'י, גם על בנק מזרחי, שהוא נושה מובטח, גם על הממונה על ההגבלים העסקיים וגם על גד זאבי, שהוא בעל המניות. אלו ארבעה חסמי כניסה עם סימני שאלה גדולים מאוד, והאופציה של לקיחת החברה למינוי כונס טמנה בחובה סכנה מיידית של איבוד הזיכיון, שהיה עובר לבנק מזרחי".

היות שבמצב של כינוס הפגיעה הגדולה הייתה בנושי יפנאוטו, האופציה הזו לא עמדה על הפרק. "אנחנו לעולם לא מאיימים אם אנחנו לא מתכוונים לבצע. אתה לא יכול לאיים כשאין לך כדור בקנה, ולא עשינו בזה גם שימוש טקטי", אומר גזית.

"כסף על השולחן, או סוף המשחק"

אז מה בכל זאת עושים? מנסים בכל שלב להשיג הישגים קטנים. "בנקודת הפתיחה היינו קרוב לאפס. סביב תשלום פברואר 2012 הצלחנו להשיג הזרמה חיצונית של זאבי בגובה של 12 מיליון שקל, תמורת ארכה של 45 יום לניהול מו"מ על הסדר. כך קיבלנו כסף, ולא ויתרנו על אף זכות. זאבי הסכים לכך, כי הייתה לו הבנה ברורה שאם הוא לא שם על השולחן סכום כסף משמעותי, זה סוף המשחק עבורו, ובאותה העת הוא האמין שמצבו טוב יותר, ושהוא יוכל לעשות פעולות בהמשך שיחזירו את המושכות לידיים שלו".

בהמשך היו לא מעט משברי אמון עם זאבי, שנאות לאחר לחצים להסב קרקע על שמו בוואדי סאליב בחיפה לטובת נאמן מחזיקי האג"ח. התמורה שהתקבלה ממכירת קרקע זו במאי 2012, בסך של כ-18 מיליון שקל, הועברה למחזיקים. שלושה חודשים לאחר מכן שוב חל משבר אמון בין מחזיקי האג"ח לזאבי, על רקע אי-תשלום ריבית בגובה של 3.5 מיליון שקל, שלאחר לחצים שולמה בסופו של דבר על-ידי הזרמה חיצונית של זאבי.

"מעט מאוד פעמים העלינו על השולחן את האקדח של פירעון מיידי, ובכל הפעמים שעשינו את זה, היה סגור מראש עם המחזיקים שברגע שזה יעלה להצבעה, זה יעבור. אי אפשר לממש את האיום, ואז להתאכזב בהצבעה, וזה מה שהפך את האיום לאמין מאוד אצל הצד השני".

בקיץ 2012 הגיעו מחזיקי האג"ח למתווה הסדר חוב עם זאבי, אך הסדר זה טורפד על-ידי בנק מזרחי טפחות, שלא הסכים להעלאת כספים מהחברה הבת לחברה האם. בשלב הזה הביא זאבי קונה לחברה - משפחת דיין, מבעלי חברת הסחר "טרייד מוביל", אשר התחייבו לשלם את מלוא החוב למחזיקי האג"ח.

לאחר שכבר נראה היה שנמצא פתרון כולל, מצאו את עצמם מחזיקי האג"ח שוב מול שוקת שבורה: הרוכשים לא הצליחו לגייס את המימון לרכישה.

אז נכנסו לתמונה רוכשים פוטנציאליים אחרים: מיכאל לוי מבעלי סמל"ת ושמעון ברזילי. "למרות שהוא היה מציל לאומי, בצומת הזה שיפרנו באופן הכי משמעותי את הרצפה למחזיקי האג"ח. לוי הפקיד 10 מיליון שקל, כ-10% מערך החוב באותה העת, כפיצוי בלתי מותנה ובלתי הפיך, שהובטח בערבות בנקאית", אומר בונן.

"לוי הבין שבלי זה אנחנו לא נתקדם, ואם החברה תגיע לכינוס, הוא לא יהיה המציע היחיד. אחרי שנה וחצי של תהליך, שבמסגרתו הייתה גם בדיקת נאותות עם משקיע שלא הגיעה לעסקה, הגענו למצב שעד שלא נקבל תעודת ביטוח, לא נלך לעסקה. הישג נוסף שלנו בשלב הזה, זה שלוי וברזילי הסכימו להזרים לתוך יפנאוטו רכב הלוואה של 20 מיליון שקל בתנאים נוחים מאוד, מה שנתן לחברה אורך נשימה לקנות מלאי רכבים. היתרון הגדול בהלוואה, שאם העסקה עם סמל"ת לא הייתה מושלמת, לכונס שיתמנה לחברה למחרת היה מלאי רכבים שהיה מאפשר לו לעבור את התקופה עד שיימצא קונה חדש".

"בכל שלב הרמנו את הרצפה"

בסופו של דבר הושלמה בקיץ האחרון העסקה, ויפנאוטו רכב נמכרה בתמורה ל-200 מיליון שקל, סכום שהספיק לכסות את מלוא חוב האג"ח (כ-106 מיליון שקל), ואף להשאיר עודף לזאבי.

"בכל שלב של המשבר הרמנו את הרצפה. גם אם אחרי שנה וחצי היינו מתגלגלים למינוי כונס ומפרק, לא היינו נמצאים בנקודת הפתיחה של ריקברי של כמה אגורות, אלא היינו בנקודה גבוהה יותר", אומר גזית.

בונן מוסיף כי "הסיטואציה של צוות מצומצם - שלושה אנשים שסוגרים מעגלים קצרים בתהליך מהיר - מול מחזיקים שנותנים לצוות גם חבל וגם גיבוי, הופכת את התהליך לעסקה, ולא להליך משפטי שבסוף מנהלים אותו בבית המשפט. בית המשפט זה לא המקום לעשות עסקאות".

גזית מעלה נקודה נוספת, שעולה לתקשורת לא פעם, הנוגעת להתמשכות הסדרי החוב. זו משרתת את האינטרסים של כל הפעילים בתעשיית ההסדרים, אשר שכרם גדל בעקבות ההתארכות. "מו"מ שמתארך אכן הרבה פעמים הוא לא טוב, אבל להפוך את זה לטיעון גורף, שצריך לשים מועד לסיום המו"מ - פשוט לא נכון. יש למציאות הכלכלית שעון ביולוגי משל עצמה, ולא בכל מקרה אתה יכול לתארך משהו, ולהתעלם מגורמים אקסוגניים.

"ביפנאוטו וגם בסקיילקס (החברה שבאמצעותה החזיק אילן בן דב בפרטנר), אם הייתה חקיקה שמגבילה את משך זמן המו"מ על הסדר החוב, היה קורה אירוע של שינוי בעלי שליטה, שהיה לוקח את הזיכיונות מהחברות. במקרה כזה המחוקק היה מרוצה, אבל המשקיעים היו נפגשים עם שיעור החזר אפסי".

ומה לגבי כל הגורמים הנלווים, היועצים, עורכי הדין ויתר הפעילים בתעשייה, שבמקרים כאלה שואבים הרבה כסף, שמגיע על חשבון ההחזר למחזיקי האג"ח?

גזית חושב כי מדובר בפופוליזם גרידא. "אני מבין את התסכול הקיים בנושא מצד הנושים, תסכול שצריך להיות מופנה בעיקר לרגולטור ולמחוקק, שיצרו למשל את מוסד 'המומחה' שמסרבל את התהליך. אני, למשל, הייתי מוכן לעבוד בשמחה על בסיס הצלחה בלבד, ללא מינימום של שכר שעתי, לו המחוקק היה מאפשר זאת.

"אבל נניח לרגע שזה היה אפשרי; מעבר לכך שאני משוכנע שהיינו מרוויחים בשיטה זו בסופו של דבר הרבה יותר - ולדוגמה יכולנו לקבל בוודאות בונוס על ההצלחה במקרה של יפנאוטו - הרי שגם אז אני משוכנע שהיו תוקפים אותי ואת שכמותי בטענה שאנו מושכים את ההסדר לכיוון הימורים מסוכנים, ובלבד שיהיה לנו סיכוי לאפסייד ולבונוס, במקום להיות שמרניים ולהתרכז במזעור הנזק".

 יפנאוטו