"לא מן הנמנע שבנק ישראל יוריד ריבית לכיוון האפס"

נתונים שהתפרסמו לאחרונה העידו שהיקף ההכנסות מהייצוא ירד משמעותית והעיניים נשואות אל שער הדולר שאינו ממריא וזאת למרות התערבות בנק ישראל ברכישה מאסיבית של דולרים כאשר בתחילת חודש זה רכש הבנק עפ"י הערכות כחצי מיליארד דולר בשתי מנות.

הרכישות מחזקות את שער הדולר לשעות ספורות בלבד ואז חוזר המטבע האמריקני ל"אזור הדמדומים". חרף רצונו העיקש של בנק ישראל לחזק את שער הדולר לטובת היצוא הישראלי הרי שהוא אינו מצליח בכך הררי הדולרים עומדים היום על יתרות בהיקף 82 מיליארד דולר. רכישות הדולרים המאסיביות אינן פותרות את בעיית הדולר החלש למול שקל חזק ולצד רכס ה"אברסט" התלול של הדולרים שנוצר לאורך תקופה כה ארוכה של ניסיונות עקרים עולה השאלה מהיכן שואב הדולר את חולשתו בארץ ולמה בנק ישראל אינו מצליח לעורר את הדולר מחולשתו המתמשכת?

צחי ליבוביץ, מנהל השקעות ראשי באימפקט בית השקעות מקבוצת בנק איגוד, מציין כי דילמה זו מעלה מחדש את הצורך בהתערבות מלאכותית בשוק ע"י קביעת שער מינימום באמצעות רצועת ניוד. פתרון שאינו תואם את רעיון השוק החופשי במדינת ישראל ואינו מקובל על קובעי המדיניות. לכן הישועה להתחזקות הדולר טמונה בריבית בנק ישראל השואף להשאירה כמה שיותר קרוב לאזור האפס.

"זירת הדמדומים הזו של דולר חלש לצד ריבית אפסית מתגבשת כפתרון מחד ומהווה מלכוד בעייתי כשלעצמו מעין דשדוש ארוך בשלולית בוצית מעורבת במים דלוחים. וזאת כיוון שראשי הבנק ערים להשלכות הידועות של ריבית ריאלית שלילית על הכלכלה הישראלית כגון ביקושים מוגברים לנדל"ן והשפעתם של מחירי הדיור המאמירים על חוסר היציבות החברתית".

אז מדוע דבק הדולר בחולשתו ואינו מושפע מהרכישות המוגברות שמבצע בנק ישראל ושערו נותר נמוך?

התשובה, לדעת ליבוביץ, היא קיזוז הרכישות שמבצע בנק ישראל מול הצפת השוק בדולרים ע"י הזרים. "התיאבון שמגלים משקיעים זרים באטרקטיביות ההשקעה במניות ובחברות ישראליות מביאה למכירה של דולרים בכמויות מאסיביות והמרתם בשקלים בבואם לבצע את השקעותיהם בארץ. מדובר בגופי השקעה מוסדיים גדולים כגון קרנות נאמנות, קרנות השקעה זרות, בתי השקעות וכדומה".

רק לאחרונה התפרסם כי קרן ההשקעות FMR רכשה 10% ממניות רמי לוי כמוה גם קרן MSD של מייקל דל וקרן פידלטי שרכשה נכסים ישראלים בהיקפים גדולים. "צאו וחשבו את זרם הדולרים שנשפך אל השוק רק מהשקעות אלה. כיוון שזוהי תמונת המצב הרי שלא מן הנמנע כי בנק ישראל יותיר בחודשים הקרובים את הריבית על כנה ואפילו עם נטייה להורדתה לאזור האפס על מנת לחמוק מפתרון לא רצוי של התערבות מלאכותית באמצעות קביעת רצועת ניוד ושער תחתון. וזאת גם אם סביבת הריבית בעולם תשתנה ותתנהג בהיפוך מגמה. בארה"ב לדוגמה יש כבר עתה שינוי מגמה וקיימת ציפייה להמשך צמצום תכנית הרכישה הכמותית עליה הודיע הבנק המרכזי לפני כחודש".

ביטוי נוסף לציפייה של השוק להורדת הריבית בארץ הוא צמצום חד של פרמיית הסיכון של מדינת ישראל מול ארה"ב. בעוד שבארה"ב התשואות על אג"ח מדינה במח"מ ל-10 שנים עולות הרי שבארץ הן מתנהגות הפוך ויורדות דבר הגורם לצמצום חד בפרמיית הסיכון. לדעת ליבוביץ, מרווח התשואות על אג"חים של מדינת ישראל מול אג"חים של ארה"ב במח"מ ל-10 שנים נובע מכך שהתשואות בארה"ב עולות עקב הציפייה לצמצום בתכנית ההרחבה הכמותית וממול בארץ השוק מצפה להורדת ריבית נוספת כתמיכה בשער הדולר המהווה גורם חשוב ליצואנים הישראליים.

במאי אשתקד התשואות בארה"ב היו בתחתית ופרמיית הסיכון בין אג"חים ממשלת ארה"ב לאג"חים ממשלת ישראל עמדה על 2% ואילו כיום הפער עומד על 0.7% לטובת אג"ח ממשלת ישראל. נתונים אלה מהווים מוקד משיכה נוסף למשקיעים זרים להשקיע לא רק במניות ובחברות ישראליות אלא גם באג"חים ישראליים ובכך להציף על גדותיו את השוק בדולרים.

הצפת השוק בדולרים ע"י הזרים מטרפדת ומקזזת את פעולותיו של בנק ישראל ברכישות דולרים ואינה מאפשרת התמודדות אפקטיבית בשער החליפין שקל / דולר . "על כן איננו רואים באופק כל אפשרות להעלאת ריבית ואולי אפילו מגמה להורדת הריבית עי בנק ישראל. מה שאומר שמומלץ להשקיע באגחים במחמ בינוני פלוס ובהחלט לא במח"מים קצרים".

צחי ליבוביץ הינו מנהל ההשקעות הראשי בחברת אימפקט ניהול תיקי השקעות, חברה בת בבעלות מלאה של בנק אגוד לישראל. אין ‏לראות ‏במאמר ‏זה ‏משום ‏המלצה ‏לביצוע ‏פעולות ‏ו/‏או ‏ייעוץ ‏השקעות ‏מכל ‏סוג ‏שהוא. המידע ‏המוצג ‏הוא ‏לידיעה ‏בלבד ‏ואינו ‏מהווה ‏תחליף ‏לייעוץ ‏המתחשב ‏בנתונים ‏ובצרכים ‏המיוחדים ‏של ‏כל ‏אדם. כל ‏העושה ‏במידע ‏הנ"‏ל ‏שימוש ‏כלשהו - ‏עושה ‏זאת ‏על ‏דעתו ‏בלבד ‏ואחריותו ‏הבלעדית.