לדכא את התיאבון לסיכון

הריבית הדולרית שמקבל בנק ישראל על יתרות מטבע-החוץ (מט"ח) של מדינת ישראל נמוכה מהותית מהריבית השקלית שמשלם הבנק המרכזי המקומי על המלווה-קצר-המועד (מק"מ) שהוא מנפיק, בין השאר על מנת לממן קניות דולרים בשוק הפתוח.

בנק ישראל נאלץ לחפש בנרות פתרונות השקעה אשר ימזערו את העול המימוני הרב-שנתי הנובע מפער ריביות זה. ההסתברות להפסדי הון ברכיב החוב בתיק ההשקעות בשנים הקרובות, כפועל יוצא מצפי להתאוששות בפעילות הגלובלית אשר תביא עימה עליית ריביות על ציר הזמן, מדרבנים את הבנק המרכזי, כמו את כלל המשקיעים בשוקי ההון הגלובליים, להיערך לאתגר זה. אחת הדרכים המקובלות לכך היא הגדלת רכיב הסיכון בתיק ההשקעות.

עוצמת השקל אינה נגע זמני. היא נשענת על יסודות פרמננטיים הכוללים, בין השאר, את מהפכת העצמאות האנרגטית של המשק הישראלי, ביצועים פיסקאליים טובים בהשוואה גלובלית, פער ריביות התומך בשקל ועוד אלמנטים התומכים בייסוף השקל.

עוצמת השקל אל מול סל-המטבעות בכלל והדולר האמריקני בפרט תאלץ את בנק ישראל להמשיך ולהגדיל את תיק יתרות המט"ח שלו על מנת למזער נזקים למשק המקומי, ולפיכך עלות המימון צפויה לצמוח על ציר הזמן.

לאור זאת, הגדלת רכיב המניות בתיק ההשקעות, החל בשנת 2012 ובשנת 2013 לרף של 6% מתיק יתרות המטבע, הייתה מתבקשת. השנה מתכוון הבנק המרכזי של ישראל להגדיל את ההחזקה המנייתית לרמה של 12%. כלומר, להכפיל את ההחזקה המנייתית בתיק יתרות המט"ח. היות שתיק יתרות המט"ח צפוי לעמוד על כ-85 מיליארד דולר בשנת 2014, משמעות יישום החלטה זו היא - רכישה נוספת של מניות זרות בהיקף עצום של 5 מיליארד דולר!.

לא לנהוג כמנהג הציבור

נזכיר, כי מדדי המניות בשווקים המפותחים נסחרים במכפילי-רווח גבוהים מן הממוצע ההיסטורי ומצויים לאחר מהלך של עליות שערים מרשימות. מדד ה-S&P 500, המהווה מדד יחס מקובל לשוק המניות האמריקני שבו מושקע רוב רכיב המניות הנוכחי בתיק יתרות המט"ח, נסחר במכפיל-רווח עתידי, על רווחיו החזויים בשנת 2014, של 15.4, בעוד מכפיל הרווח העתידי הממוצע בחמש ובעשר שנים האחרונות עמד על 13.1 ו- 13.9 בהתאמה.

מדד מניות זה עלה בשנת 2013 בכ-30%, לאחר שבשנת 2012 הוסיף כ-13.4%. כלומר, תזמון ההגדלה הנוכחי של מניות אמריקאיות בתיק ההשקעות של הבנק המרכזי הוא בעייתי.

על-פי פרסומים, הרווח שהציג בנק ישראל בשנת 2013 על הרכיב המנייתי בתיק ההשקעות הוא כ- 500 מיליון דולר. נראה כי רווח נאה זה על רכיב מוגבל בתיק ההשקעות, תורם להגדלת התיאבון לסיכון בבנק המרכזי.

נהוג לומר, כי הציבור הרחב נוהר לשוק המניות לקראת סופו של גל עליות. אנו תקווה כי בנק ישראל לא נוהג כמנהג הציבור ומתפתה להגדלת רכיב המניות בתיק ההשקעות בתזמון לא נוח. הפסדים משמעותיים של הבנק על רכיב המניות המוגדל בתיק ההשקעות, יעמיקו עוד יותר את העול המימוני של תיק יתרות המט"ח של ישראל.

ראוי כי ראשי הבנק המרכזי ישקלו לגוון את תיק יתרות המטבע במכשירי השקעה נוספים, אשר אינם חוב ומניות, וכך יגדילו את הפיזור של תיק יתרות המטבע שלו. במציאות הקיימת, ראוי לבחון השקעות גם במכשירי השקעה מקובלים נוספים, כגון, קרנות נדל"ן, קרנות פרייבט-אקוויטי, ואף ביצוע השקעות ריאליות, כדי להתמודד בדרך משופרת עם אתגר מימון יתרות המטבע, ולא להסתמך על השקעות בחוב ובמניות בלבד.

הכותב הוא האסטרטג הראשי של קבוצת איילון