מדוע חברות רוכשות מניות של עצמן ומי אגרסיבית במיוחד?

מבין ההשפעות הבולטות של סביבת הריבית הנמוכה בשנים האחרונות, ניתן לציין את העלייה המתמדת בהיקף הכספים שחברות ציבוריות ברחבי העולם מקצות לטובת רכישה עצמית של מניותיהן (Share Buybacks). במהלך חמש השנים האחרונות לא פחות מ-216 חברות הנכללות במדד S&P 500 הוציאו לפועל תוכניות לרכישה עצמית. לפי נתוני ספקית המידע הפיננסי FactSet, בשנת 2013 לבדה הושקעו קרוב לחצי טריליון דולר בתוכניות מסוג זה - 25% יותר ביחס ל-2012 וגבוה מהממוצע בעשור האחרון.

למעשה, להוציא את שנת 2007 שבה נשברו כל שיאי ה-Buyback האפשריים, אין ספק כי העולם התאגידי נמצא כיום שוב בקדחת של רכישות עצמיות. אל מול אותם מאות מיליארדים של דולרים שנשפכים לטובת תוכניות אלו, עולה השאלה מהו הערך המוסף של רכישות עצמיות לחברות, ואילו סיכונים כתוצאה מכך עלינו לקחת בחשבון כמשקיעים.

ראשית, חייבים להבין את הרציונל הכלכלי של החברות במהלכים מסוג זה. המשבר העולמי של 2008 גרם למרביתן לבצע התייעלות עסקית מרחיקת לכת, במטרה להיפטר מעודף בכושר הייצור שלהן. במקביל, השינוי בסביבה המוניטרית הביא לירידה חדה בעלויות המימון לטווחים בינוניים וארוכים. באופן זה, חלק ניכר מהחברות בעולם ביצעו גם התייעלות פיננסית משמעותית, במסגרתה החליפו חוב יקר בזול יחסית. בו בזמן, ההתאוששות הכלכלית החלה להניב פירות, וחברות רבות מצאו עצמן עם גידול מתמיד ביתרות המזומנים שבקופתן.

השקעה לטווח קצר

במצב זה, עליהן להחליט מה עושים עם אותם כספים: השארתם בקופה בתמורה לריבית אפסית, השקעתם בפיתוח עסקי או החזרתם לבעלי המניות. מאחר שהאפשרות הראשונה אינה כדאית בתקופה הנוכחית, הרי שעל החברות לבחור כיום האם להשקיע את המזומנים שבידיהן בעתידן או בהווה שלהן, קרי בתוצאות הכספיות הקרובות. במצבים אלה, כפי שמעידים נתוני הרכישות העצמיות מהשנים האחרונות, לא פעם נבחרת האפשרות להשיא את שורת הרווח בטווח המיידי.

בפועל, ניתן לראות בביצוע Buyback כהשקעה לטווח קצר. לוקחים מזומן שמניב תשואה אפסית ומשקיעים אותו בנייר ערך שמייצג עסק עם החזר על ההון (ROE) בשיעור דו-ספרתי. אולם בניגוד להשקעה רגילה במניה, ברכישה עצמית מתבצעת מחיקה חשבונאית של הון המניות הנרכש מהמאזן. באופן זה, היצע המניות של החברה קטן, מה שעשוי לייצר ביקוש למניותיה. ניתן לראות מגמה זו בשוק המניות האמריקאי בשנתיים וחצי האחרונות, כאשר בזמן שמדד S&P 500 עלה משמעותית, נרשמה ירידה בכמות המניות בשוק ביחס לרבעון המקביל במשך עשרה רבעונים ברציפות.

את הרכישה העצמית ניתן לבצע בשלוש דרכים: הזרמת פקודות קנייה על ידי החברה למניותיה במסחר השוטף בבורסה; באמצעות הצעת רכש לבעלי המניות הקיימים; או רכישת המניות מידי בעלי השליטה. כל אחת מחלופות אלו מהווה מעין הנפקה הפוכה, שעשויה לייצר עבור החברה תשואה עודפת על קופת המזומנים.

לראיה, אפל, אשר מחזיקה בנכסים זמינים למכירה בשווי של כ-160 מיליארד דולר, הובילה בשנה שעברה את רשימת מבצעות ה-Buyback בארה"ב, עם רכישות עצמיות בהיקף של כ-27 מיליארד דולר. פעילות אינטנסיבית זו, שהביאה למחיקה משמעותית בהון העצמי של אפל, שיפרה עבורה באופן מלאכותי את הרווח למניה.

באופן כללי, הסקטור הטכנולוגי הוא הקטר המוביל של רכישות עצמיות בזמן האחרון. מלבד אפל, גם IBM וסיסקו הגדילו את היקף ה-Buyback שביצעו בשנה האחרונה ביותר ממיליארד דולר כל אחת. בנוסף, בסקטור האנרגיה, הפיננסים והתעשייה חלה צמיחה של יותר מ-40% בהיקף הרכישות העצמיות ביחס ל-2012. המשך ביצוע תוכניות מסוג זה בקרב המוסדות הפיננסיים בארה"ב תלוי במגבלות על חלוקת ההון העצמי שיטיל עליהם הרגולטור.

נקודה שדורשת תשומת לב ומעקב עתידי היא העובדה כי חלק מהחברות ביצעו רכישות עצמיות בסכום גבוה יותר ביחס לתזרים המזומנים שייצרו בשנה שעברה. רובן משתייכות לסקטורים של אנרגיה, תשתיות וצריכה בסיסית ומחזורית.

רכישה משתלמת

דוגמה קיצונית לחברה שניתן לומר כי הטמיעה את הרכישות העצמיות בתוך הפעילות שלה היא ספקית התקשורת בלוויין DirecTV. במהלך השנים האחרונות, מעבר לביצוע צעדי התייעלות מקיפים והרחבת הפעילות מחוץ לארה"ב, רכשה החברה למעלה ממחצית ממניותיה הסחירות. בעוד הגידול האורגני ברווח שלה למניה עמד על 88% בתקופה זו, הצמצום האגרסיבי בכמות המניות הוביל לזינוק של קרוב ל-300% ברווח!

גם המשקיעים נהנו ממגמה זו בשנים האחרונות. מדד המניות המייצג את החברות האמריקאיות בסגמנט זה: NASDAQ US Buyback Achievers, הניב תשואה עודפת של 90% על ה-S&P 500 במהלך חמש השנים האחרונות. במקביל, קרן הסל PKW העוקבת אחר מדד זה גייסה בתקופה זו 2.4 מיליארד דולר. לאור ההצלחה והביקוש הגובר בקרב המשקיעים למניות Buyback, לאחרונה הושקה גם קרן סל חדשה של PowerShares (IPKW), שעוקבת אחר חברות בשווקים מפותחים (ללא ארה"ב) המבצעות רכישות עצמיות.

צריך לזכור כי לא תמיד רכישה עצמית תומכת במחיר המניה. למשל, יצרנית מערכות האבטחה לבית ADT רכשה בשנה שעברה 29% מסך מניותיה, אך למרות שהחברה גיבתה את תוכנית הרכישות בהערכות שווי אופטימיות, מנייתה איבדה כ-40% בשנה החולפת. דוגמה זו מחדדת את החשיבות שבנקיטת משנה זהירות בכל הנוגע להשקעה בחברות שמבצעות רכישה עצמית, שהרי לא כל אחת כזו בהכרח שווה השקעה.

לאחר שציינו את העובדה שקצב ה-Buyback כיום הוא השני בעוצמתו בהיסטוריה, חשוב להדגיש כי לאור רמת המחירים בשווקים כיום, הגבוהה משמעותית ביחס לשנים הקודמות, האפקטיביות והכדאיות של ביצוע רכישה עצמית עבור החברות פוחתת. ראשית, עליית שווי השוק של החברות דורשת מהן הקצאת משאבים רבה יותר על מנת לרכוש את אותה מניה כיום ביחס לשנים עברו. בנוסף, ככל שעובר הזמן וצמצום ההרחבה הכמותית של הפד מתקדם, צפויות עלויות המימון של החברות להתייקר, ובכך להקשות עליהן להשיג אשראי זול כדי לממן חלק מהרכישה העצמית של מניותיהן.

*** הכותב הוא סמנכ"ל פיתוח עסקי וחינוך פיננסי בפסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע.

 מדד הנאסדק