מחקר בבנק ישראל: מי צריך בכלל מסחר אלגוריתמי?

הוועדה לשכלול המסחר ולעידוד הנזילות בבורסה הגישה שלשום את מסקנותיה הסופיות, וכצפוי הופיעה בהן ההמלצה לעודד את היקף המסחר האלגוריתמי. ברשות ני"ע רואים ברובוטי המסחר אמצעי חשוב במלחמה נגד התייבשות הבורסה, ובמחקר שפורסם על ידה ויוחצ"ן היטב בדצמבר 2013 היא טענה אז סוחרי האלגו מגדילים את רמת הנזילות והיקף המסחר בבורסה, ובהתאם לכך הצהירה על כוונתה לעודד את פעילותם.

אלא שנראה כי בבנק ישראל יש מי שחושב אחרת. בנייר תקופתי (ולא מיוחצ"ן במיוחד) שפורסם לפני מספר ימים, בדקה טליה טובולסקי, מחטיבת המחקר של הבנק, את השפעת הרובוטים על היקף הסחירות בשוק האג"ח הקונצרני והגיעה למסקנה העומדת בסתירה לעמדת רשות ני"ע והמלצות הוועדה לשכלול המסחר.

טובולסקי מסבירה כי ההזרמה האינטנסיבית של פקודות מסחר ע"י רובוטים ומחוללי ציטוטים, הייתה אמורה להגדיל את נפח המסחר ולשפר את מדדי הנזילות, אלא שרק חלק קטן מהפקודות ששולחים הרובוטים לבורסה מתבצע בפועל, וחלקן הגדול הוא למעשה פקודות סרק. וכך, בעוד סוחרים בשר ודם ביצעו ב-2013 בין רבע למחצית מהפקודות שהקלידו בפועל, הסתפקו הרובוטים באותה שנה בביצוע של 1%-3% בלבד מסך הפקודות ששלחו.

טובולסקי טוענת כי כניסת סוחרי האלגו-טרייד לשוק האג"ח הקונצרני לא הביאה לשיפור משמעותי במדדי הנזילות של המסחר: רמת התנודתיות, שלנוכח מבול הפקודות הייתה אמורה לקטון, נותרה בעינה, ומרווח הביד-אסק (ההפרש בין מחיר המכירה הנמוך ביותר למחיר הרכישה הגבוה ביותר, המשמש כמדד הנפוץ ביותר לאומדן רמת הנזילות בשוק ההון), נותר גם הוא ללא שינוי.

טובולסקי מודה שמדובר בתוצאה מפתיעה, העומדת בניגוד לתפיסה הרווחת בחו"ל וגם בניגוד מוחלט לעמדת רשות ני"ע והמלצות הוועדה לעידוד הנזילות בבורסה, לפיה סוחרי האלגו-טרייד תורמים לצמצום מרווח הביד-אסק ומרחיבים את מחזורי המסחר.

את ההסבר לכך היא תולה בחוסר השכלול הפיננסי של שוק ההון הקטן בישראל, בנזילות המועטה יחסית שקיימת בו ובמערכות המסחר האלגוריתמיות הקיימות בשימוש בישראל הנחשבות לפחות מפותחות מבחינה טכנולוגית.

המחקר של בנק ישראל סותר גם את טענת הרשות לפיה כי תרומת האלגו-טריידינג מורגשת במיוחד בתקופות של משבר ונזילות מועטה. לפי טובולסקי, סוחרי האלגו לא נוהגים לסחור בסביבה שבה רמת הנזילות גבוהה או נמוכה במיוחד, מכיוון שבתנאים של נזילות גבוהה, נוצר מרווח ביד-אסק נמוך שלא מאפשר לרובוטים להרוויח, וכאשר רמת הנזילות נמוכה הסיכון בפעילותם הוא גבוה מדי.

משקיעים בשר ודם יברחו

לאור כל זאת לא נותר אלא לשאול מי בכלל צריך מסחר אלגוריתמי? ללא התועלת הקשורה בהגדלת נפח המסחר בשוק המשני, מתחדדים מאפייניו האחרים של המסחר האלגוריתמי שהם רובם ככולם בגדר חסרונות ברורים: יתרון תחרותי לא הוגן לשחקני האלגו-טרייד ביחס למשקיעים רגילים שאינם מסוגלים לזמן תגובה כה קצר, והקצנה של רמת התנודתיות בתקופות של חוסר ודאות עד כדי שיבוש המסחר התקין כפי שהיה באירוע "הפלאש-קראש" ממאי 2010 בו איבד מדד הדאו-ג'ונס כ 9% מערכו תוך דקות ספורות.

משלל הפרסומים המופיעים באתרי האינטרנט עולה כי השימוש ברובוטי המסחר צובר לאחרונה תאוצה ומסרים שיווקיים כגון "הרובוטים שלנו ינהלו את ההשקעות שלך ללא טעויות אנוש", או "125% תשואה תוך פחות משנתיים" הופכים לשכיחים יותר ויותר. אלא שמעורבותם ההולכת וגוברת של רובוטי המסחר עלולה בעתיד להבריח מהבורסה משקיעים בשר ודם שיראו בה זירת מסחר לא הוגנת בה הם מצויים בעמדת חיסרון. או אז עלולה העדיפות שקבלו הרובוטים מהרגולטור להתגלות כחרב פיפיות המרחיקה את הציבור מלסחור בני"ע.

** אלגו טריידינג הוא שימוש בתוכנות מחשב השולחות אל הבורסה פקודות מסחר שנוצרו באמצעות אלגוריתם ממוחשב היוזם אוטומטית הוראות קנייה ומכירה בהתבסס על פרמטרים כגון תזמון מחיר סחירות וכד' שהוגדרו לו מראש