פסגות: כך תזהו בועה שמתנפחת בשוקי המניות

בחודש שעבר הזהרנו כאן מהתפתחותה של בועה חדשה בבורסת נאסד"ק: בועת מניות הביוטכנולוגיה. הצגנו את הסיבות שבגינן הניב מדד נאסד"ק ביומד (NBI) תשואה עודפת משמעותית על השוק: פעילות ענפה של מיזוגים ורכישות בענף מצד חברות הפארמה הגדולות; עלייה בכמות האישורים לתרופות חדשות שניתנו על ידי ה-FDA (רשות המזון והתרופות האמריקאית); וכן הצלחתן של עשרות חברות ביומד צעירות להנפיק את מניותיהן.

למרות התמונה ה"וורודה" שהצטיירה בזמנו בענף הביומד, הדגשנו, כי להערכתנו, דפוס ההתנהגות של המשקיעים במניות אלה דומה לזה שקדם לבועת מניות האינטרנט בתחילת המילניום וכי גם בועה זו סופה להתפוצץ. אולם לצד התחזית הקודרת שנתנו לעתיד מניות הביומד, לא ידענו לומר כמה זמן יימשך הטירוף סביב חברות אלו ומתי תתפוצץ הבועה הלכה למעשה.

בדיעבד, מסתבר כי פרסום הטור היה מתוזמן להפליא. בועת מניות הביומד החלה להתפוצץ בדיוק יומיים לאחר מכן - עד לכתיבת שורות אלו כבר איבד מדד NBI קרוב ל-20% מערכו. למרות הצלחת התחזית שסיפקנו, חשוב להדגיש, כי מעבר לזיהוי הבועה מבעוד מועד, תזמון התפוצצותה היה מקרי לחלוטין.

במילון הלועזי "מרים ובסטר" בועה מוגדרת כ"מצב של פעילות כלכלית משגשגת (כמו בשוק המניות), שלעתים קרובות מסתיים בהתמוטטות פתאומית". על כן, לפי הגדרה זו הסיכוי לתזמן מראש את מועד סיומה של בועה פיננסית הוא אפסי. לעומת זאת, את עצם קיום הבועה בהחלט ניתן לזהות מראש ולהיערך בהתאם בתיק ההשקעות.

שלושה כללים

ההיסטוריה שלנו עמוסה בדוגמאות של בועות פיננסיות. המוכרות שבהן מהשנים האחרונות, הן כמובן בועות הדוט.קום והסאב-פריים, אולם יש נוספות שכבר נשכחו בדרך, כמו בועת מניות האנרגיה הירוקה ב-2006 ומחירי הנפט ב-2008.

בכל אחד ממקרים אלה ניתן להצביע על כללים ברורים, שהיצמדות אליהם הייתה מזהירה מבעוד מועד את המשקיעים מפני הקריסה הצפויה. בהקשר זה נמנה שלושה כללים לזיהוי מוקדם של בועה בשוק המניות:

1. התנתקות מחיר הנכס מתזרים המזומנים שלו: בניגוד לנכסים, כמו חפצי אמנות, שבהם אין שום דרך לקבוע את מחירם ה"אמיתי" פרט למחיר האחרון שמישהו מוכן לשלם עליהם, מניות הן נכס שהשווי שלו נגזר מתזרים המזומנים העתידי שלו. על כן, חוסר התאמה קיצוני בין הרווחים החזויים לבין שווי החברות של המגזר או השוק הוא סימן אזהרה מקדים לבועה. למשל, במניות הביומד, רוב החברות במדד NBI הן הפסדיות, והתמחור הנדיב שניתן בזמנו על ידי המשקיעים התבסס על צפי לגידול של מאות ואלפי אחוזים ברווח תוך פרק זמן קצר יחסית - דבר שהוא בלתי סביר במבחן המציאות.

2. ביקוש יתר להנפקות ראשוניות: באופן כללי, הנפקות של חברות חדשות הן עניין שבשגרה בשווקים הפיננסיים. יחד עם זאת, התגברות קצב ההנפקות בענף או בשוק מסוים בתקופה קצרה יחסית מחייבת את המשקיעים לנקוט משנה זהירות. סימן האזהרה הבולט ביותר בכלל זה הוא אופן התנהגות המניות החדשות עם הנפקתן לציבור.

במצבים שבהם יש ביקוש יתר להנפקות ראשוניות, אנו עדים לרוב לזינוק חד של עשרות ולעתים אף מאות אחוזים בערך המניות החדשות כבר בימים הראשונים למסחר בהן. נזכיר, למשל, את מניית הביומד Dicerna, שהונפקה בתחילת השנה: היא הניבה ביום המסחר הראשון שלה תשואה פנומנלית של 207%, אולם נכון להיום, כעבור שלושה חודשים בלבד מהנפקתה, היא נסחרת במחיר נמוך ביותר מ-60% מנקודת השיא.

3. משקיעים קונים את התשואה שהייתה: הכלל האחרון לזיהוי מוקדם של בועות פיננסיות קשור להבנת ההתנהגות האנושית שלנו. לאחר תקופה של עליות שערים חדות בענף או בשוק מסוים, אותן מניות מתחילות לקבל סיקור תקשורתי ניכר, וכן הן מושכות אליהן משקיעים חדשים שלהם קורצת התשואה הגבוהה שהן הניבו.

תחושת ההחמצה שנוצרת לאותם משקיעים שעד כה לא השתתפו ב"חגיגה", גורמת להם להיכנס כעת בשאיפה להשיג את אותה תשואה גם בעתיד - תקווה שלרוב תתבדה כשהבועה תתפוצץ. על כן, כניסה מסיבית של כסף מקרב משקיעים פרטיים וגידול נרחב בסיקור התקשורתי הם סימני אזהרה חשובים בזיהוי מוקדם של בועה.

העיקר האבחון ולא התזמון

הכללים המפורטים הללו מתאימים לזיהוי של בועה בקבוצת מניות מוגדרת, בין אם ענפית או גיאוגרפית, ולא לגבי מניה ספציפית. הסיבה לכך היא שחברה בודדת עשויה להוות השקעה אטרקטיבית, גם אם היא מפסידה כסף כיום. הצלחתה היא נגזרת של המודל העסקי שלה. למשל, פייסבוק הצליחה לשנות את מודל ההכנסות שלה במובייל, ובכך לעבור מהפסד לרווח משמעותי תוך זמן קצר.

לעומת זאת, קביעת שווי חלומי על בסיס רווחים שעדיין לא הושגו לענף או שוק מסוים, אינה מצב בר-קיימא.

אם כבר בבועות עסקינן, נסיים את הטור במענה על שאלה שבוודאי מטרידה כיום לא מעט קוראים. האם מתפתחת בועה בשוקי המניות בעולם?

לצורך כך, נבחן את קיום שלושת הכללים שהגדרנו. ראשית, מכפילי הרווח במדדי המניות המובילים נעים בין 16 באירופה (STOXX 600) לבין 17 בארה"ב (S&P 500), ומדובר בתמחור שדומה לרמתם ההיסטורית. במילים אחרות, רווחי החברות אינם מנותקים כיום משווי השוק של המניות המייצגות אותם.

שנית, קצב ההנפקות בשוק האמריקאי אמנם עלה בשנת 2013 (222 חברות מונפקות) ביחס לשנים 2010-2012 (ממוצע של 135 הנפקות בשנה), אולם עדיין מדובר במספרים נמוכים ביחס לקצב טרום קריסת מניות הדוט.קום (406 חברות מונפקות בשנת 2000).

לגבי הכלל השלישי, אין ספק כי בשנה האחרונה אנו עדים לכניסה של יותר ויותר כספים מקרב המשקיעים הפרטיים בעולם וגם אצלנו בארץ. כפי שניתן לראות בתרשים המצורף, השלב שבו הציבור נכנס לשוק הוא זה שבסופו מסתיימת המגמה החיובית בשווקים.

לכן, לאור העובדה שכלל אחד מתוך השלושה שהגדרנו כבר מתקיים כיום, עלינו כמשקיעים לנהוג משנה זהירות בתיקים, ובעיקר להיות סלקטיביים מאוד בהשקעות שאנו מבצעים.

הכותב הוא סמנכ"ל פיתוח עסקי וחינוך פיננסי בפסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע

 בועה