מתערבת גם כשאין כשל שוק

הנזקים שגורמת רגולציה שאינה מידתית, לא מאוזנת, ואינה מתחשבת ביחסי עלות-תועלת, הם רחבי ממדים. היא פוגעת במנהלי ההשקעות שמנהלים את כספי הציבור ובבתי-ההשקעות, היא פוגעת בשוק ההון, והיא פוגעת, כן, פוגעת, וזה העיקר, באינטרסים של ציבור המשקיעים שעליו היא מבקשת להגן.

רגולציה פוגעת במנהלי ההשקעות, כי מדיניות הפיקוח שמתערבת באופן פרטני בהחלטות של מנהל ההשקעות, באופן שהוא מקבל אותן, בתיעוד שלהן, מדיניות שמטילה עליו אחריות בגין כל אלה, כולל קנסות שעליהם אינו יכול לקבל עליהם שיפוי, אינה במקומה. נכון, מנהל השקעות צריך לקבל החלטות השקעה באופן מושכל ומבוסס, ואם הוא אינו עושה כך, הוא ובית-ההשקעות שבו הוא עובד, ישלמו מחיר על כך, כי הציבור יצביע ברגליים. אבל מכאן ועד לקביעות פרטניות של רשות פיקוחית, במקום התנהלות עצמית של בית-השקעות, המרחק גדול.

זה גורם לכך, שמנהלי השקעות, ודווקא הטובים שבהם, אומרים לעצמם, "אני לא מוכן להתקבע בבינוניות שהרשות מכניסה אותי אליה, לא מוכן שרשות פיקוחית תנשוף בעורפי, לא בגין עבירות ני"ע, חס וחלילה, אלא בגין החלטות השקעה שלי. מכאן ועד להחלטה לפרוש ולפעול כמנהל השקעות של קרן גידור, תחום שאין בו התערבות פיקוחית בניהול השקעות, המרחק אינו גדול.

ומדוע זה צריך לעניין אותנו, ציבור הקוראים? כי התוצאה היא, שאותו מנהל השקעות מצטיין שמנהל היום קרנות-נאמנות, שבהן מושקע ציבור גדול של "עמך ישראל", הופך למנהל קרנות-גידור, שמשרת ציבור מצומצם מאוד של בעלי הון גדולים.

תוצאה אחרת של הרגולציה ברמת שוק ההון כולו (ולא רק שלו) הוא תהליך הקונסולידציה שעובר על שוק ההון. רגולציה שמתערבת בעניינים שאינה צריכה להתערב בהם, שקובעת תקרות לדמי-ניהול כאשר אין כשל שוק אלא תחרות טורפנית, שמייצרת מחלקות משפטיות עמוסות לעייפה פלוס קציני אשראי, בקרה, סיכונים, ומה לא, שלא מתחשבת ביחסי עלות-תועלת של מהלכיה, שלא קובעת לעצמה ולשוק סדרי עדיפויות - רגולציה כזו גורמת ומזרזת את הקמתם של גופים גדולים ואת חיסולם של גופים קטנים. בסיטואציה כזו, אין סיכוי לגוף קטן להתרחב ולהפוך לבית-השקעות גדול.

לזכותם של המפקחים הנוכחיים ייאמר, כי יו"ר רשות ניירות ערך, פרופ' שמואל האוזר, הבין שהרגולציה הרחיקה-לכת וכי נזקיה מתבטאים גם בהתייבשות המסחר בבורסה והפיכת הרבה חברות ציבוריות לפרטיות (אם כי הרגולציה אינה הסיבה היחידה). בעקבות זאת, יזם האוזר מפת הקלות מפורטת, שבוחנת כל היבט רגולטורי קיים במונחים של התועלת שלו אל מול העלות הכרוכה בו.

גם המפקחת על שוק ההון והביטוח באוצר, דורית סלינגר, יזמה - כאחד מצעדיה הראשונים - קביעת תוכנית אסטרטגית ארוכת טווח של האגף. אבל הדרך עוד ארוכה, ובינתיים נזקי הרגולציה העודפת כבר חלחלו וימשיכו לחלחל. ועד שהגלגל יתהפך והמטוטלת הרגולטורית תחזור למקום שבו היא צריכה להימצא, הקונסולידציה בשוק ההון תימשך, ייעלמו ממנו גופים בינוניים וקטנים, ונצטרך לראות מה זה עושה לתחרות.

הרגולציה לא הוכיחה עצמה בעת משבר

בארה"ב הגדולה, שבה נהוגה רגולציה קשיחה, התברר, כי דווקא בתחום הרגיש של נגזרים ומכשירים פיננסיים מתוחכמים, שעמדו בבסיס המשבר הכלכלי-פיננסי, לא הייתה רגולציה כלל.

בישראל, המשבר תפס את שוק איגרות-החוב הקונצרניות - אשראי חוץ-בנקאי - כשהוא צעיר מאוד. שום דבר לא הכין את הרגולטורים, כמו גם את המוסדיים, לשורה ארוכה של הסדרי חוב, בלי שהייתה קיימת תשתית משפטית ערוכה למשבר כזה. מתברר, כי עד היום, קרוב לשש שנים אחרי, בניית התשתית לא הושלמה. יצוין, כי הרגולטורים בישראל היו אובדי עצות וגם חלוקים ביניהם לגבי אופן הטיפול במשבר.

גם המפקח על הבנקים דאז, רוני חזקיהו, לא זיהה בזמן את הסכנה של השקעות הנוסטרו של בנק הפועלים במכשירים פיננסיים "מתוחכמים", השקעות שהסתיימו בהפסדי עתק. לו המשבר בארה"ב היה פורץ, לא ב-2008, אלא נניח ב-2010, זה היה עלול אולי להתפשט גם לשאר הבנקים ש"זזו", למזלם, באופן איטי יותר מבנק הפועלים.

המשבר של 2008, תפס, אפוא, את הרגולטורים (ולא רק אותם) בכל העולם במערומיהם, והביא עימו בישראל ובעולם לשטף של רגולציה, וגם להקשחה של ממש במדיניות, הן של החקיקה והן של האכיפה. מגמה זו, של חקיקת-יתר ואכיפת-יתר נתמכה ע"י פופוליזם זול וחסר הבנה של חלק מהתקשורת ושל חברי בית-המחוקקים שלנו.