ועדה של רגולטורים ממליצה להכניס איגוח לשוק בישראל

לאחר שנים של דיונים והתחבטויות עשוי תחום האיגוח להפוך בקרוב לכלי פיננסי מקובל ומוביל גם בישראל. היום פרסמו בנק ישראל, רשות ני"ע, משרדי האוצר והמשפטים, ורשות המסים, את דוח הביניים של הוועדה המשותפת לקידום האיגוח בישראל.

מדובר במאמץ מחודש של הרגולציה בישראל לקדם את שוק האיגוח, כהמשך למאמצים קודמים שנעשו כבר לפני כעשור בוועדת חיימוביץ-אשר, ולאחר מכן על פרופ' צבי אקשטיין. יוזמות אלה ירדו מהפרק למספר שנים בעקבות המשבר הפיננסי האדיר שפקד את העולם ב-2008 ובין היתר חשף את הבעייתיות במכשירים אלה.

במסגרת זו ממליצה הוועדה, שהמלצות הביניים שלה עוברות עתה להערות הציבור, על יצירת התשתית החוקית המתאימה לקידום האיגוח, תוך הסרת חסמים כגון בעיות מיסוי. עם זאת, ההליך המחודש להשקת שוק איגוח בישראל עדיין לא קרוב לסופו. לצורך כך נדרשים שינויי חקיקה באמצעות הצעת חוק להסדרת עסקאות איגוח, תיקון לחו"ק ני"ע, תיקון לפקודת מס הכנסה והוראות ייעודיות נוספות מהמפקחים הפיננסיים.

לפי הערכות, תהליכי החקיקה ליישום מסקנות הדוח אמורות לקחת כ-4 חודשים, כך שאם לא יקרה אירוע חריג, ייתכן וניתן יהיה להכניס את תחום האיגוח בתוך פחות משנה.

עסקאות איגוח (securitization) הן כלי מרכזי לפיזור סיכונים ולהעברתם במערכת הפיננסית. בעסקת איגוח מונפקות תעודות התחייבות שפירעונן מובטח על ידי תזרים מזומנים צפוי ומוגדר מתיק הלוואות או מקבוצת נכסים פיננסים, וזאת באמצעות ישות ייעודית ונפרדת משפטית שקיבלה את הנכסים המגבים בהמחאה מיזם האיגוח. השימוש בישות הייעודית נועד לאפשר השקעה שהסיכון הכרוך בה ממוקד לנכסים המגבים בלבד, ללא הסיכון שכרוך בהשקעה כוללת ביזם.

שוק האיגוח בישראל אינו מפותח - ולמעשה מדובר בשוק מזערי ולא משמעותי - משום שכיום "חסרה תשתית מתאימה בתחומי החקיקה, המיסוי, הרגולציה והחשבונאות". מנגד, מסבירים חברי הוועדה הבינמשרדית את החשיבות בהחייאת הנושא וביציאת תשתית מתאימה גם בארץ, ומציינים כי "בעולם שוק האיגוח דומה בגודלו לשוק איגרות החוב של חברות".

בבנק ישראל, באוצר וברשות ני"ע מציינים שבדירוג של גודל שוק האיגוח שנערך על ידי ה-World Economic Forum, מוצבת ישראל במקום ה-54 מבין 59 מדינות שדורגו. זאת, כאשר "האיגוח צפוי להגדיל את יכולת גיוס ההון של עסקים, ובפרט עסקים קטנים ובינוניים ולתרום לשכלול שוק האשראי באמצעות פיזור סיכוני האשראי בין גורמים נוספים במערכת הפיננסית ובהתאם להוזיל עלויות מימון".

למנוע את גלגול הסיכון

במהלך המשבר של שנת 2008, בנקים רבים איגחו הלוואות, ומכרו אותן לשוק, בעיקר בתחום המשכנתאות. מכשירי איגוח אלו אף נהנו מדירוג גבוה. אלא שכאשר החל המשבר, התברר כי הבנקים דחפו לשוק הלוואות בסיכון גבוה, שיעור הדיפולט בהן היה בהתאם, וערכם של המכשירים צנח, מה שהביא לחוסר אמון בשוק זה.

על מנת ליצור את התשתית המתאימה ליצירת שוק איגוח ראוי ויציב, בוועדה מעוניינים לנטרל את הסיכון שנוצר כשיזמי העסקה מגלגלים את מלוא הסיכון אל כתפי המשקיעים. צעד זה ייעשה על ידי כך שהיזם (כלומר, הבנק או גוף אחר שהעניק את ההלוואות) יהיה שותף לסיכון המגולגל אל מחזיקי תעודות ההתחייבות המגובות בנכסים במסגרת עסקת האיגוח.

במסגרת זו ממליצה הוועדה שהיזם יחויב להחזיק ב-10% לפחות מהתיק המאוגח. אם האיגוח ייעשה שלא על ידי היזם, המאגח יחויב להחזיק בידיו ב-2% מסל סדרת תעודות ההתחייבות שבעסקת האיגוח.

בכל מקרה, היזם לא יורשה לבצע פעולות להעברת הסיכון הזה (למשל, פעולות גידור). עם זאת, הוועדה מותירה דרך לקבוע כללים שיקלו על היזמים והמאגחים בהקשר זה. במקביל, ההוראות יגבילו את הקשר בין יזם האיגוח לבין הישות המשפטית באמצעותה נעשה האיגוח, כך שהאחרונה תשמש רק כצינור.

בעיה נוספת שהוועדה נדרשה לה נוגעת לכך שבדין הקיים בישראל אין הסדר מיסוי מיוחד לעסקאות איגוח, "דבר שבין היתר מייקר את עלות העסקה באופן ממשי, עד כדי הפיכתה ללא כדאית", כדברי חברי הוועדה. לכן, בוועדה רוצים להגיע למיסוי ניטראלי של עסקאות האיגוח כך ש"העסקאות לא ייצרו נטל עודף על היזם או על המשקיעים מחד גיסא, ולא יעניקו פטור או תמריץ מיסויי מאידך גיסא". כלומר, בוועדה רוצים לתת פטור ממס לאיגוח.

כמו כן, "כדי ליצור ודאות מספקת" מציעה הוועדה לקבוע מפורשות בחוק שעסקת איגוח תסווג כעסקת מכר אמיתי (True Sale) ולא כהלוואה, וזאת על מנת לתת מוטיבציה לגופים למכור את ההלוואות (כך, לדוגמה, הבנקים יוכלו לנכות את ההלוואות הללו מתיק נכסי הסיכון שלהם).

כמו כן, בדוח הביניים מומלץ לקבוע בחוק שניתן להמחות זכויות לקבלת כספים שטרם באו לעולם לצורך עסקאות איגוח. בנוסף, מוצע להקל על העברה של השעבוד על המקרקעין מידי היזם של האיגוח לידי הישות המשפטית באמצעותה מתבצע האיגוח, ורישומה במרשם המקרקעין.

כמו כן, מוצע שלא לאפשר החלפה של נכסים מגבים בתיק נכסים מגבים בעסקת איגוח, כאשר במקרים חריגים תוכל הרשות לתת היתר לפרסום תשקיף הצעה לציבור של תעודות התחייבות מגובות בנכסים המוחלפים מעת לעת. כמו כן מוצע לקבוע כללים לפדיון מוקדם כפוי ולאסור פדיון מוקדם חלקי לתעודות התחייבות.

לאור כל זה אומרים היום חברי הוועדה הבינמשרדית כי "ההמלצות מספקות מענה לקשיים הרגולטוריים העולים מעסקאות האיגוח המסורתיות (ה-Plain Vanilla)". לדבריהם, "ההמלצות מקנות מענה מספק לבעיות שהתגלו כתוצאה מעסקאות האיגוח לאחר המשבר הפיננסי ב-2008".

ההמלצות העיקריות ליישום האיגוח בישראל:

הגוף שמוכר את ההלוואה (לרוב בנק) יחזיק ב-10% מהתיק המאוגח

עסקת האיגוח תסווג כעסקת מכירה, כך שהסיכון יירד ממאזן הגוף המוכר התיק

המיסוי בעסקאות איגוח לעומת השארת ההלוואה כמו שהיא יהיה זהה

אחריות משפטית על המשתתפים בעסקת האיגוח

ייקבעו הוראות המסדירות את זכויות הלווים בהלוואות המאוגחות

 כיצד יעבוד האיגוח