"מה רוצים השווקים? להגדיל גירעונות, להדפיס כספים"

האם ניצי האינפלציה, אותם כלכלנים שקוראים תדיר להעלות את שערי הריבית במאמץ למנוע התפרצויות אינפלציוניות, בטענה שזה רצון השווקים, באמת יודעים על מה הם מדברים? ממש לא, טוען פרופ' פול קרוגמן, בעל טור ב"ניו יורק טיימס" וחתן פרס נובל בכלכלה, בטורו שמתפרסם היום (ו').

בימי הביניים, הקריאות למסעות צלב לכיבוש ארץ הקודש לוו תמיד בקריאה, 'זה רצון האל'. התוצאות המאכזבות של מסעות הצלב לאורך השנים מראות, שהאל לא סמך ידו על המיזמים האלה. בימינו, מלווים ה"מומחים" מסעות צלב להעלאת שערי הריבית לטווח קצר בקריאה, 'זה רצון השווקים'. העובדה ששנה אחר שנה תחזיות האימים של ניצי האינפלציה אינן מתגשמות מצביעה על כך, שהמומחים האלה רחוקים מאוד מלדעת מה באמת רוצים השווקים, אומר בעל הטור.

לדבריו, הסערות ביקום הפיננסי בימים שחלפו מצביעות על הרחבת הפער בין מה שנאמר לנו שצריך לעשות כדי לפייס את אלי השווקים לבין מה שהשווקים באמת רוצים.

נאמר לנו, פעמים חוזרות ונשנות, שהממשלות חייבות לחדול אחת ולתמיד ממאמציהן לשכך את הייסורים הכלכליים של אזרחיהן מפני שאלי הפיננסים יענישו ביד קשה גילויי חמלה מופרזים כאלה, אבל נראה שהשווקים עצמם מעולם לא אותתו שקרבנות אדם כאלה אכן נחוצים להם, טוען קרוגמן. משקיעים אמורים להיתקף חרדה למראה גירעונות תקציביים מחשש שארה"ב תיהפך, שומו שמיים, ליוון. אבל, שנה אחר שנה שערי הריבית נותרים נמוכים ובכל זאת וושינגטון רחוקה מאוד מלהיהפך לאתונה. מאמצי פדרל ריזרב לתמרץ את הכלכלה היו אמורים להעלות חרס בגלל תגובות השווקים על אינפלציה מתפרצת, אבל מדדי ציפיות האינפלציה של השווקים נותרים נמוכים.

כיצד מגיבים אותם ניצי אינפלציה לנוכח העובדה שנבואות הזעם שלהם מתבדות פעם אחר פעם? אלן גרינספאן, לשעבר יו"ר פדרל ריזרב, הכריז פעם, שהעובדה ששערי הריבית והאינפלציה נותרים בשפל היא תופעה "מצערת מפני שהיא מעודדת תחושה כוזבת של שאננות". מעיר על כך קרוגמן: עובדה היא שחלפו כבר יותר מארבע שנים מאז אמירתו של גרינספאן; האם ייתכן אולי שתחושת השאננות הזו אינה כל כך כוזבת?

"בסך הכל, קשה להימלט מהמסקנה שאנשים כמו גרינספאן יודעים מה השווקים רוצים בדיוק כמו שהצלבנים של ימי הביניים ידעו מה האלים רוצים, כלומר שום דבר", עוקץ קרוגמן. למעשה, בחינה מקרוב מראה, לדבריו, שהמסר האמיתי ששולחים השווקים הוא, שממשלות צריכות להגדיל את הגירעונות התקציביים ולהדפיס יותר כסף. המסר הזה הולך ומתחזק בימים אלה.

בעל הטור מציין, שהוא אינו מתכוון בעיקר לירידות בשוקי המניות, אלא לשערי הריבית, ואלה מהבהבים ומזהירים אותנו לא מפני משבר פיסקאלי ואינפלציה אלא מפני מיתון ודפלציה. העובדה הבולטת ביותר היא, ששערי הריבית לטווח ארוך על חובות האוצר האמריקאי רשמו ירידות חדות. כדאי לזכור, שה"מומחים" מזהירים שדווקא שערי הריבית לטווח ארוך יזנקו בחדות לעבר העננים בגלל חששות מחדלות פרעון. מתברר שהעובדה שהם מדשדשים בשפל מצביעה דווקא על חששות מחולשות כלכליות מתמשכות, וחולשות אלה ימנעו מפדראל ריזרב להעלות את שערי הריבית לטווח קצר, שנמצאים בשליטתו.

שערי הריבית על חובות הממשלות באירופה נמוכים עוד יותר מאלה שבארה"ב מפני שהתחזית הכלכלית של המדינות שם גרועה מאוד ואיננו מדברים רק על גרמניה, מוסיף קרוגמן. צרפת נמצאת עתה בעימות עם הוועדה האירופית, שטוענת שהגירעון התקציבי הצרפתי גדול מדי. אבל, הפלא ופלא, המשקיעים מוסיפים לקנת אגרות חוב של ממשלת צרפת למרות שהן נושאות ריבית זעומה בשיעור 1.26% בלבד. ברור שהמשקיעים חוששים יותר מסטגנציה באירופה מאשר חדלות פרעון בצרפת.

מעניין לבחון גם את שערי הריבית על אג"ח "חסינות אינפלציה", כלומר צמודות למדד, אומר בעל הטור. בחינה כזו מלמדת אותנו שני דברים: הראשון: השווקים ממש מתחננים לפני הממשלות שילוו כספים ויוציאו אותם, נאמר על פרוייקטים של תשתיות. שערי הריבית על אג"ח צמודות מדד כמעט נוגעים באפס והמשמעות היא שעלויות המימון של כבישים, גשרים או מערכות ביוב הן כמעט חינם. והדבר השני: ההבדל בין שערי הריבית על אג"ח צמודות מדד לבין אג"ח רגילות מצביע על ציפיות האינפלציה של השווקים. מתברר, שציפיות האינפלציה ירדו בחדות בחודשים שחלפו והן נמצאות עתה מתחת לקו היעד של ה'פד'. למעשה, השווקים אומרים לבנק המרכזי האמריקאי שהוא אינו מדפיס מספיק כספים.

השאלה היא, מדוע קריאת השווקים לממשלה בארה"ב להגדיל את הגירעון התקציבי ולהדפיס יותר כסף התחזקה כל כך בזמן האחרון? קרוגמן טוען, כי הסיבה העיקרית היא ההתפתחויות באירופה, שבה הגלישה לדפלציה וההתנגדות הציבורית הגוברת לצעדי צנע הגיעו לשלב הכרעה. יש חשש סביר שהבעיות של אירופה יגלשו גם לארה"ב ולמקומות אחרים.