הולכים על כל הקופה - ההימור הדרמטי והנועז של יפן

מי שמחליט להמר על כל הקופה, בטוח בניצחונו או שכבר אין לו מה להפסיד. במקרה של יפן, נראה שהאפשרות השנייה היא הנכונה. הבנק המרכזי ביפן פרסם בסוף השבוע האחרון הודעה דרמטית על הרחבת ההרחבה הכמותית שלו (QQE), שנה וחצי בלבד לאחר שכבר רכש אג"ח ומניות בטריליוני ין בקצב שנתי מסחרר של כ-13% תוצר. רק לשם השוואה, בשיא ההרחבה הכמותית האחרונה בארה"ב (QE3), הבנק המרכזי בארה"ב הגדיל את מאזנו בקצב שנתי של כ-5%.

באופן שלחלוטין לא נראה מקרי, ההודעה של הבנק המרכזי ביפן התקבלה בדיוק יומיים לאחר שהבנק המרכזי של ארה"ב החליט לסיים את תוכנית ההרחבה הכמותית שלו באופן סופי. השאלה הגדולה היא, האם הפעם תצליח יפן להגיע להישגים דומים; ההרחבה הכמותית בארה"ב ייצבה את השווקים הפיננסים, החלישה את הדולר ובהמשך תרמה לצמיחת הכלכלה וירידה באבטלה - ובתוך כל אלה הזניקה אל על את שוקי המניות שם.

כבר בסוף 2012, כאשר האפשרות לתוכנית גרנדיוזית ביפן עלתה לראשונה, שוק המניות היפני הגיב בהתאם (ראו גרף). ב-2013 זינק מדד הניקיי 225 ב-60% בציפייה לשיפור בצמיחה, יציאה מסחרור דפלציוני של יותר מ-15 שנה ועלייה ברווחי המגזר העסקי. קרנות הסל על יפן היו בשנה זו מהמגייסות הגדולות בתעשייה, עם מעל 17 מיליארד דולר.

ואכן, בהתחלה נראה היה שהכול מתקדם בהתאם לתוכנית, אך בחצי השנה האחרונה חלה תפנית. יעד האינפלציה, שהבנק המרכזי רצה להשיג לקראת סוף הרבעון הראשון של 2015, כבר לא יושג כנראה, והנתונים הכלכליים האחרונים היו יותר ממאכזבים.

לרוע מזלה של יפן, ההאטה באירופה והתקררות היחסים עם סין (אחת משותפות הסחר העיקריות של יפן) חברו להתקדמות האיטית של חלק מרפורמות הממשלה ופגעו בהתאוששות. מעל כל אלה ריחפה גם הפגיעה בצריכה הפרטית, שנגרמה ממס הצריכה החדש (סוג של מע"מ) בשיעור של 5 נקודות אחוז שהוטל באפריל.

שוק המניות היפני שיקף היטב את האכזבה. המשקיעים אמנם עדיין לא ברחו ממנו בהמוניהם (מינואר נפדו "רק" 1 מיליארד דולר מקרנות סל על מניות ביפן), אך בחצי השנה האחרונה פיגר השוק היפני אחרי 500 S&P ב-10%-15%.

ואז הגיעה ההודעה המפתיעה. חודשים אחרי שהבנק המרכזי של יפן ממשיך לטעון שהכלכלה מתקדמת בהתאם לתוכניות, הוא הדהים את השווקים בסוף השבוע האחרון בתוכנית גרנדיוזית עוד יותר מהמקורית. התוכנית החדשה כוללת הגדלה של 30% בהיקף רכישות האג"ח החודשיות לקצב שנתי של כ-80 טריליון ין (כ-730 מיליארד דולר, או כ-17% תוצר); הארכה של מח"מ האג"ח הממשלתיות שירכוש ב-3 שנים (ל-10 שנים); והגדלה פי 3 של רכישות תעודות הסל על ניקיי 400 ועל קרנות נדל"ן (ריט).

וכאילו כדי להפוך את ההודעה הזו לדרמטית עוד יותר, במקרה או לא, הודיעה באותו הזמן קרן הפנסיה הממשלתית של יפן, עם נכסים של כ-1.2 טריליון דולר, על כוונתה להכפיל את היקף החזקותיה במניות (בשיעור שווה בשוק המקומי ובחו"ל) מ-25% עד למקסימום 50%.

אין פלא, כי אחרי שתי ההודעות האלה קפץ מדד ניקיי 225 ביום שישי לבדו בכמעט 5%, וב-3% נוספים ביומיים האחרונים, לשיא של 7 שנים. ברור מאליו גם הזינוק באג"ח הממשלתיות ביפן, כי הגדלת היקף הרכישות ב-10-20 טריליון ין, משמעותה שהבנק המרכזי רוכש כמעט פי 2 אג"ח ממשלתיות יותר ממה שמשרד האוצר היפני מנפיק מדי חודש. הבנק המרכזי הוא כבר היום המחזיק הגדול ביותר של אג"ח ממשלת יפן, אבל בקצב הנוכחי - עד 2018 (במקרה שהתוכנית תימשך עד אז) הבנק יחזיק למעשה כמחצית מהחוב הממשלתי.

רק שיפור קטן לטווח הארוך

בטווח הקצר נראה, כי יש כמה השלכות לסדרת הצעדים הזו. המטבע היפני כרגע בשפל של 6 שנים מול הדולר, וכמו שהדברים נראים כעת יש סיכוי גבוה יותר שהוא ימשיך להיחלש. ההיחלשות הזו תשפר את כושר התחרות של היצואניות הגדולות, בדיוק כמו שהדולר החלש סייע לחברות רבות בארה"ב, במיוחד במגזר התעשייה ולחברות הגלובליות.

אך בניגוד לארה"ב, בטווח הארוך השיפור בחברות ביפן יהיה כנראה נמוך יותר, מאחר שיפן היא מדינה ענייה (יחסית) במשאבי טבע, עם תלות מובנית ביבוא מוצרים כמו ברזל, החיוני לתעשיית הרכב הגדולה (טויוטה, הונדה ואחרות), וכן באנרגיה. ההיחלשות הדרמטית של הין מאז החלה תוכנית ההרחבה הנוכחית, שיפרה אמנם את כושר התחרות של היצואניות הגדולות, אך המחיר שלה היה ייקור משמעותי של כל המוצרים המיובאים; כך שבשורה התחתונה רווחיות החברות לא השתפרה משמעותית.

 חדשות ביפן

אגב, זו בדיוק אחת הסיבות לשאלה האם מה שהצליח בארה"ב בהכרח יצליח גם ביפן. מעבר לעובדה, שהמדינות שונות מבחינה דמוגרפית (אוכלוסיית ארה"ב גדלה מגידול טבעי והגירה, בעוד ביפן היא מתכווצת), תוכניות ההרחבה הכמותית בארה"ב התבצעו במקביל למהפכת האנרגיה שם. המהפכה הזו הקטינה מאוד את התלות של ארה"ב ביבוא נפט וגז, ויצרה שינוי כלכלי עמוק שאיפשר לתעשייה האמריקאית להתאושש כשהיא פחות תלויה בגורמי חוץ.

ההשלכה הדרמטית מעבר לין עשויה להיות בשוק המניות. הזרמת ביקושים של יותר מ-150 מיליארד דולר לשוקי המניות ביפן מצד הבנק המרכזי וקרן הפנסיה, צפויה בטווח הקצר להעלות את מחירי הנכסים ולהשפיע לחיוב על שוק המניות. בכל מקום שבו יושמה עד היום תוכנית הרחבה כמותית, המניות הגיבו בעליות חדות. בהתחשב בעובדה, שההרחבה ביפן היא הגדולה ביותר (במונחי תוצר) שהוצגה עד היום, ייתכן כי גם ההשפעות שלה על שוקי המניות יהיו הדרמטיות ביותר.

מה יוכל לפגוע בחגיגה בשוק המניות? התוכנית לא פותרת את הבעיות המבניות של יפן, את תלותה ביבוא מזון ואנרגיה, הירידה בתחרותיות, התכווצות האוכלוסייה וכמובן החוב הציבורי העצום. בנוסף, ראש הממשלה, שינזו אבה, יידרש בחודשים הקרובים להחלטה לא פשוטה, בנוגע להעלאת מס הצריכה ל-10%, בהתאם לתכנון. המס שהוטל השנה נחשב לאחד הגורמים שפגעו בשוק המניות, ולאור הנתונים החלשים בחודשים האחרונים נראה היה כי יוחלט לדחות את העלאה המתוכננת. אם התוכנית החדשה תיתן "דחיפה" לכלכלה, ייתכן כי הוא יקבל את הביטחון להשלים את המהלך הזה.

■ הכותבים הם מנהל מחקר יועצים בהראל פיננסים וכלכלן באגף כלכלה ומחקר בהראל. אין לראות בכתוב שיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי. הכותבים, החברה, חברות קשורות ובעלי עניין בהן עשויים להחזיק או לסחור בניירות הערך המצוינים בכתוב.